|
Архитектура Аудит Военная наука Иностранные языки Медицина Металлургия Метрология Образование Политология Производство Психология Стандартизация Технологии |
|
|
Архитектура Аудит Военная наука Иностранные языки Медицина Металлургия Метрология Образование Политология Производство Психология Стандартизация Технологии |
Российский финансовый рынок: вызовы, проблемы и перспективыСтр 1 из 3Следующая ⇒
Российский финансовый рынок: вызовы, проблемы и перспективы
Глобальный экономический кризис 2007-2008гг., который охватил все страны, привел к углублению дисбалансов в сфере финансов, что наиболее остро проявилось в странах с сырьевой экономикой, включая Россию. Кризис в определенной мере сдул финансовый пузырь, надувавшийся в течение нулевых годов, но глобальные финансы настолько разбалансированы, что не все накопившие проблемы были разрешены во время кризиса. Для российской финансовой системы остались нерешенными проблемы валютного курса, высокой инфляции, низкая глубина проникновения современных финансовых отношений в деятельность компаний реального сектора экономики, недостаточный уровень развития финансовых инструментов и технологий, что не позволяет реализовать все потенциальные возможности финансового рынка для повышения инвестиционной активности компаний, без чего невозможно добиться экономического роста. Особенностью нынешнего этапа развития российской экономики в целом, и финансовой системы в частности, является то, что одновременно проявились несколько негативных тенденций в экономике и финансовой сфере, приведших к углублению финансового кризиса. Совместное воздействие этих явлений похоронило надежды на быстрое восстановление экономики, как это было в 2009 году. Отчетливо проявляется тенденция сползания страны в стадию длительной стагнации, которая при неблагоприятном стечении обстоятельств, может перерасти в следующий кризис. Факторами, которые могут привести к кризису, являются: · Исчерпание возможностей развития российской экономики по модели экономического роста, сложившейся в начале 2000-х годов, которая была основана на высоких ценах на углеводороды и другие сырьевые товары. · Бюджетный дефицит, обусловленный снижение мировых цен на нефть и нефтепродукты, что вынуждает государство снижать бюджетные расходы. К сожалению, политика секвестра бюджета реализуется сокращением расходов в социальной сфере, что сокращает доходы населения, а соответственно и потребительский спрос. При этом увеличиваются расходы на оборону, которые не дают мультипликативного эффекта для развития экономики. · Высокий уровень инфляции, которая в 2015 году вновь стала двухзначной. Опасна не сама инфляция, а ее уровень по сравнению с другими странами, которые являются торговыми партнерами. Для России – это, прежде всего Европейский союз, на долю которого приходится 50% торгового оборота, где уровень инфляции не превышает 2%. Разница в уровне инфляции согласно паритету покупательной способности неизбежно должна перекрываться изменением валютного курса. Для того чтобы обеспечить конкурентоспособность российских товаропроизводителей Центральный Банк рано или поздно вынужден проводить ослабление рубля. · Обострение геополитической ситуации, введение экономических санкций и ответных антисанкций оказывает существенное влияние на финансовую систему. Ограничение на кредитование некоторых российских компаний и банков привело к сокращению притока иностранного капитала в Россию, что осложнило для них выполнение обязательств по ранее полученным кредитам и займам. Ограничение притока капитала и возросшие риски привели к удорожанию стоимости заимствования за рубежом на два процентных пункта. Внешние факторы, связанные с падением цен на нефть и введением санкций, а также внутренние факторы, связанные с высокой инфляцией, оказывают существенное влияние на валютный курс, что впоследствии может привести к валютному кризису. Состояние экономики оказывает влияние на финансовые рынки, но при этом следует отметить, что финансовая система не просто является производной от экономики, но и способна воздействовать на темпы экономического развития. Структура финансового сектора России Российская финансовая система в гипертрофированном виде воспроизводит германскую (континентальную) модель построения финансового рынка, в которой главенствующую роль играет банковский сектор, об этом убедительно свидетельствуют данные о структуре финансовых активов России. Таблица 1. Структура финансового сектора Российской Федерации
Примечание: На основе данных ЦБ РФ
За прошедшее десятилетие финансовые активы выросли в 10 раз. Доминирующую роль в финансовой системе страны играли и играют коммерческие банки, при этом их роль в финансовой системе возрастает. Их доля в финансовых активах страны выросла с 58, 5% до 66, 4%. Если учесть активы Центрального Банка, то суммарные активы банковского сектора составляют более 90% всех активов финансового сектора. Остальные сегменты финансового рынка занимают ничтожно малую величину, что отражает общую неразвитость российского финансового рынка. Структурный дисбаланс финансовой системы приводит к ограниченному набору финансовых инструментов, которые могут быть предложены участникам рынка. Круг финансовых инструментов является весьма узким и доступен в основном крупным компаниям. Для малого и среднего бизнеса эмиссия акций и облигаций с целью привлечения капитала в компанию является дорогостоящей процедурой. В принципе банковская модель построения финансовой системы имеет право на существование, о чем свидетельствует опыт Германии, Франции, Австрии и других европейских стран, где основными поставщиками финансовых ресурсов являются банки. Доля банков в финансовых активах в этих странах составляет 60-70% и имеет тенденцию к снижению, тогда как в России наблюдается противоположное движение. Банковский сектор Особенностями развития банковского сектора в России являются высокий уровень концентрации капитала, централизация финансовых потоков, большая степень влияния государства на движение финансовых потоков через банки с государственным участием, низкий уровень конкуренции. Рассматривая эти факторы более детально, можно отчетливо видеть те дисбалансы и негативные тенденции, которые складываются в банковском секторе России. Территориальная концентрация капитала характеризуется данными, представленными в таблице 2 о числе банков в разрезе федеральных округов. Таблица 2. Динамика изменения общего количества действующих в России банков и небанковских кредитных организаций (НКО) в разрезе федеральных округов
Таблица 3. Количество банков и НКО на начало года
Таблица 4. Группировка банков по величине уставного капитала
Таблица 5. Список крупнейших банков РФ на 01.07.2015г.
Таблица 6. Уровень концентрации в банковском секторе
Рис. 1. Доля кредитования 30-ю крупнейшими банками в общем объеме кредитования, (на основе данных ЦБ РФ) Концентрация активов в крупнейших банках сопровождается усилением влияния государства в банковском секторе, а через банки государство оказывает влияние на компании реального сектора экономики. Банки как институты развития или агенты влияния. В экономической литературе достаточно длительное время ведутся научные дискуссии относительно сравнительных преимуществ государственной и частной собственности. В теоретических исследованиях можно выделить два диаметрально противоположных похода к оценке вмешательства государства в экономическую деятельность. Первый подход базируется на концепции развития, суть которой заключается в том, что участие государства в решении экономических задач объективно необходимо. В любой момент времени в экономике есть ключевые направления развития, от реализации которых зависит благополучие общества. Поэтому государство способно, руководствуясь общественными, а не частными интересами выделить ключевые точки развития и направить на решение этих задач необходимые финансовые ресурсы. Помимо этого государство способно создать благоприятные экономические условия для развития соответствующего сегмента экономики путем предоставления налоговых преференций и снижения административных барьеров. В результате этого государство компенсирует институциональную неэффективность частного бизнеса, преследующего собственные интересы в ущерб общественным, стимулирует совокупный спрос, что обеспечивает экономический рост. Согласно теории развития существуют объективные факторы, обусловливающие необходимость активного участия государства в экономической деятельности. Во-первых, государство способно обеспечить совпадение интересов бизнеса и общества. В связи с тем, что целью деятельности компаний с государственным участием не является максимизация прибыли, то данные предприятия будут функционировать в общественных интересах. Во-вторых, государство должно контролировать деятельность естественных монополий, так как при отсутствии такого контроля данные монополистические структуры будут действовать в интересах частного бизнеса, что снижает эффективность общественного производства. Поэтому участие государства в капитале естественных монополий способно снять эту проблему и направить их деятельность в русло общественных интересов. В-третьих, в условиях глобализации экономики усиливается международное разделение труда и идет интенсивное трансграничное перемещение товарных и финансовых потоков. В этих условиях государство, по мнению сторонников данной концепции должно защищать национальный рынок путем прямого участия в капитале компаний для нейтрализации негативных внешних эффектов. В-четвертых, существует так называемая агентская проблема, обусловленная наличием информационной асимметрии. Рассматривая проблему в данном контексте, авторы данной теории в качестве принципала рассматривают общество, а в качестве агента – частный бизнес. В силу того что стороны обладают разной степенью информированности о состоянии дел и ведении бизнеса в частном секторе, то контроль за деятельностью коммерческих фирм затруднен, и получить объективную информацию весьма проблематично. Поэтому прямое участие государства в деятельности таких компаний необходимо, что позволит согласовать интересы агента и принципала. Сторонники активного вмешательства государства в экономическую жизнь на основании сравнительного анализа деятельности частных и государственных предприятий показывают, что последние функционируют более эффективно. При этом авторы отмечают, что это касается компаний, аффилированных с органами государственной власти. В исследовании (Karas et al., 2010)[1], посвященному анализу российского банковского сектора, показано, что по уровню рентабельности банки с государственным участием превосходят российские частные банки. На основе этого делается вывод, что в странах, где институциональная среда развита недостаточно, участие государства в экономической жизни способствует повышению эффективности общественного производства. Однако авторы обходят тот факт, что эта эффективность во многом обусловлена получением этими компаниями различного рода преференций от государства в виде более дешевых финансовых ресурсов, более выгодных заказов, обслуживанием государственных финансовых потоков и т.д. Уязвимость позиций сторонников теории роста, который, их мнению, обеспечивается за счет эффективной деятельности государственных компаний, заключается в том, что более высокая эффективность этих компаний во многом обусловлена мерами прямой и косвенной поддержки госпредприятий со стороны регионального и центрального правительств. В России этот эффект достигается также тем, что падает доверие населения к частным банкам в связи с регулярным отзывом у них лицензий. Размещение средств на депозитах в частных банках рассматривается населением как рискованная операция, и чтобы снизить риски инвестирования вкладчики переходят на обслуживание в государственные банки, что позволяет банкам снижать процентные ставки по депозитам. За счет этого они получают конкурентные преимущества по сравнению с частными банками. Второй подход основывается на теории политических интересов, когда находящаяся у власти элита реализует неэффективные с общественной точки зрения проекты, но имеющие важное для данной политической элиты значение. За счет концентрации ресурсов общества на решении политически значимых проектов государство решает сиюминутные задачи в ущерб долгосрочным целям развития общества. Сторонники данной концепции утверждают, что государственная собственность используется с меньшей эффективностью, чем частная, что обусловлено следующими факторами. Во-первых, для реализации политических задач, возлагаемых на предприятия с государственным участием, государство назначает на руководящие посты в компанию менеджеров, исходя из их политической лояльности, не по признаку их квалификации. Зачастую позиции менеджеров занимают отставные чиновники. По причине низкой квалификации менеджеров в государственных компаниях часто принимаются неэффективные управленческие решения. Во-вторых, проработав некоторое время в такой компании, менеджеры занимают оппортунистическую позицию по отношению к собственнику и начинают работать исходя из личных интересов, а не интересов общества. В-третьих, имея возможность достаточно легко получить государственное финансирование, а также учитывая то, что главным побудительным мотивов деятельности не является максимизация прибыли, у менеджеров госкорпораций нет веских стимулов бороться за снижение издержек. В-четвертых, работая в нерыночных условиях, у менеджеров государственных предприятий притупляется чувство риска и ответственности за принимаемые решения, так как в случае провала собственник всегда поможет. Но эта помощь осуществляется за средств налогоплательщиков, то есть перекладывается на общество. Вместо того чтобы решать проблемы общества и обеспечивать экономический рост, госкорпорации требуют помощи от общества для предупреждения банкротства, что приводит к противоположному результату. Поддерживая неэффективно работающие предприятия, государство наоборот сдерживает экономический рост. В-пятых, решая политические задачи, госкомпании подвержены влиянию неэкономических стимулов, что проявляется в излишней занятости для предотвращения безработицы, высокой себестоимости продукции, реализуемой не по рыночным ценам. В работах Стиглица[2], Шлейфера[3], Вишны[4] и других авторов убедительно доказывается, что компании с государственным участием работают менее эффективно, чем частные предприятия. По этой причине деятельность госкомпаний должна быть ограничена. Рассматривая масштабы участия государства в отраслевом разрезе, следует подчеркнуть, что в России в наибольшей степени государство контролирует финансовый сектор через участие в капитале банков напрямую или косвенным путем через подконтрольные структуры. В отличие от других секторов экономики (например, промышленности), где доля государства за последние годы постепенно снижалась, в банковском секторе доля государства не только не сократилась, а увеличилась. Если до кризиса 1998 года доля государственных и полугосударственных банков составляла около 30%, то в настоящее время она по косвенным оценкам с учетом участия государственных компаний и организаций в капитале банков составляет более 60%. Для стран СНГ и Восточной Европы характерно постепенное сокращение государственного участия в банковском секторе. В большинстве государств, доля которых составляет около 70% от общего количества стран СНГ и Восточной Европы, участие государства в банковском секторе не превышает 10% всех банковских активов. Только у четырех стран (Россия, Беларусь, Узбекистан, Туркменистан) доля государства в банковской сфере составляет более 50%. При этом следует отметить высокий уровень концентрации банковских активов в ограниченном количестве государственных и полугосударственных банков. В 10 крупнейших российских банках, контролируемых государством (без учета Внешэкономбанка), сосредоточено около 55% банковских активов. Стремление государства контролировать банковский сектор объясняется тем, что для государства банки являются агентами влияния. Формально они рассматриваются как банки развития, фактически они являются агентами влияния через которые государство проводит свою политику по финансированию мероприятий в области экономического и социального развития, обороноспособности. Государственные банки также рассматриваются как стабилизирующие институты в условиях кризисных ситуаций. Банки с иностранным участием в капитале. Отдельную категорию составляют банки с участием нерезидентов в капитале банка. Несмотря на риски, российский финансовый рынок привлекателен для нерезидентов своей масштабностью (численностью населения, количеством компаний, высоким размером трансграничных операций и др.), а также высоким уровнем доходности. В 2015 году в России функционировало 220 банков с участием иностранного капитала, из них действовало 73 банка со 100-процентным участием нерезидентов в капитале банка. В таблице 7 представлены данные по степени участия нерезидентов в банковской системе России по количеству кредитных организаций с участием иностранного капитала и величине уставного капитала. Таблица 7. Показатели участия нерезидентов в банковской системе России
Таблица 8. Доходность и волатильность доходности различных инструментов российского финансового рынка в 2013–2015 гг.
Развитие рынка акций Из всех сегментов российского финансового рынка именно рынок акций (фондовый рынок) является в последние годы самым отстающим. Причем эта ситуация сильно отличается от середины 00-ых годов, когда капитализация российского фондового рынка превышала 100% ВВП, была больше банковских активов в 5 раз. В последние годы доля российского фондового рынка в совокупной стоимости российских финансовых активов последовательно снижается. Капитализация российского фондового рынка на конец 2015 года составила 393 млрд. долларов или в рублевом эквиваленте – 29 трлн. рублей. Следует отметить, что в 2007 году капитализация российского фондового рынка была более 1 трлн. долл. Российский фондовый рынок по капитализации уступает не только большинству развитых рынков, не только таким большим рынкам как рынок Китая и Индии, но и фондовым рынкам Бразилии, Мексики, Индонезии, Малайзии, Южно-Африканской республики. Эти цифры сильно расходятся с целевыми показателями капитализации, которые содержатся в Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года, где в качестве ориентира капитализации выступал уровень в 170 трлн. рублей к 2020 году.
Рис. 3. Доля фондового рынка в совокупной стоимости финансовых активов (данные Московской биржи и Центрального банка РФ) В последние 5 лет происходило последовательное ухудшение показателей российского фондового рынка – снижался объем торгов на бирже, уменьшалось число эмитентов, падала доля российского фондового рынка по отношению к мировым и развивающимся рынкам, уменьшался коэффициент оборачиваемости (отношение объема торгов к капитализации), снижалось число эмитентов.
Рис. 4. Количество эмитентов на Московской бирже (данные Московской биржи) Все это привело к тому, что стали происходить негативные процессы, ведущие к деградации фондового рынка. В 00-ые годы на фоне роста первичных размещений и появления новых эмитентов происходила отраслевая диверсификация российского фондового рынка, уменьшалась доля 10 крупнейших эмитентов по капитализации и объемам торгов, что приводило к снижению уровня концентрации российского фондового рынка. В последние годы процессы диверсификация отраслевой структуры российского фондового рынка прекратились.
Рисунок 5. Отраслевая структура (по капитализации) российского фондового рынка (данные Московской биржи) Все это привело к тому, что российский фондовый рынок потерял привлекательность как источник инвестиций для российских компаний. Резко упало число первичных и вторичных размещений акций российских компаний, упал их объем. В условиях и так сжавшегося рынка капитала фондовый рынок вообще перестал играть роль источника финансирования.
Рисунок 6. Доля капитала, привлеченного с рынка акций, по отношению к инвестициям в основной капитал (данные Московской биржи и Росстата) Надо признать, что во многом тенденции в развитии отечественного финансового рынка связаны с внешними факторами. Проведенный эконометрический анализ факторов, влияющих на динамику капитализации российских корпораций, показал сильное влияние внешних факторов, связанных с сырьевым рынком. Негативное влияние на динамику российского фондового рынка оказало и падение интереса инвесторов вообще к развивающимся рынкам (что доказывает динамика индекса MSCI EM, отражающего динамику фондовых рынков развивающихся стран) на фоне замедления темпов экономического роста в развивающихся странах. Начиная с 2011 года, динамика индексов развивающихся стран проигрывает динамике фондовых индексов развитых стран. В тоже время интересно отметить, что проверка гипотезы о том, что динамика российского фондового рынка зависит от притока средств иностранных инвесторов, оказалась под вопросом. Проверка на причинность привела к выводу, что определяющим в этой паре являются темпы роста самого российского фондового рынка, а притоки средств иностранных инвесторов ориентируются на темпы роста отечественного фондового рынка. Негативное влияние на динамику российского фондового рынка оказали и введенные западными странами экономические санкции в отношении допуска российских компаний на развитые финансовые рынки. Тем не менее, проведенный анализ показал, что негативная динамика связана не только с внешними факторами, но и с недостатками регулирования и институциональными особенностями российского фондового рынка. Что же мешает развитию российского фондового рынка и что нужно сделать для преодоления его отставания? Во-первых, можно отметить, что создание мегарегулятора, объединение регулятивных функций в лице Центрального банка не сказалось позитивно на динамике активов некредитных организаций и финансовых активов небанковского сектора. Последний проект развития российских финансовых рынков в большей степени ориентирован на регулятивные задачи, но ничего не говорит о стратегических задачах развития фондового рынка. Во-вторых, одной из причин отставания фондового рынка от других сегментов российского финансового рынка является крайне неразвитая структура внутренних инвесторов в российские акции. Очень небольшая доля приходится на розничных инвесторов. На Московской бирже число открытых счетов для частных инвесторов составляет около 1 млн. человек, число активных инвесторов (совершающих операции хотя бы раз в год) составляло 65 тыс. человек. Причем в последние годы их число почти не растет. Для более активного развития инвестирования со стороны частных инвесторов необходимо создать механизм страхования частных инвесторов от мошенничества (компенсационные фонды), увеличить сумму средств на индивидуальном инвестиционном счета до суммы, сопоставимой со страховкой по депозитам банков. Для развития облигационного рынка отменить налог на доходы для частных инвесторов в российские корпоративные облигации. В-третьих, привлекательность инвестирования в российские акции сильно зависит от уровня корпоративного управления российских корпораций. С этой точки зрения предложения Центрального банка по совершенствованию корпоративного управления должны дать свои результаты. В-четвертых, препятствует устойчивому росту российского фондового рынка и небольшой объем активов средств, находящихся под управлением российских институциональных инвесторов (пенсионных фондов, паевых инвестиционных фондов и страховых компаний). Пенсионные фонды показали существенный прирост активов пенсионных накоплений (рис.7), но при этом непонятна дальнейшая судьба пенсионной реформы. Заморозка пенсионных накоплений делает невозможным прирост активов. С другой стороны, доля акций в портфеле активов пенсионных фондов составляла в 2014 году всего 6, 9%, а основная доля приходилась на депозиты.
Рисунок 7. Стоимость чистых активов пенсионных накоплений (данные компании Cbonds) Центральный банк принимает определенные меры по изменению структуры инвестирования пенсионных накоплений. Он законодательно ограничил долю депозитов в портфеле пенсионных фондов, сделал более прозрачным их структуру, отменено требование показывать прибыль каждый год, изменен порядок вознаграждения. Но остается вопрос о сохранении накопительной части пенсионной системы. По оценкам Goldman Sacks, в случае сохранения накопительной части пенсионной системы у российского фондового рынка есть шансы повысить капитализацию в 3-4 раза в течение ближайших 5 лет. Страховые компании накопили 1, 5 трлн. страховых резервов. Но здесь проблема связана с большой долей фиктивных ценных бумаг в их портфеле, что препятствует их активному участию в инвестировании на фондовом рынке. Активы страховых компаний составляют незначительную величину на российском финансовом рынке. При этом большая часть активов сформирована благодаря системам обязательного государственного страхования. Механизм предоставления услуг частным лицам и компаниям развит слабо. Наконец, остаются паевые инвестиционные фонды, на которые в свое время возлагались большие надежды, но в итоге совокупная стоимость чистых активов открытых и интервальных паевых фондов не превышает 110 млрд. рублей, что делает их не самым крупным игроком на российском фондовом рынке. Все это делает актуальным действия регулятора по развития внутреннего рынка коллективных инвестиций. В-пятых, российский фондовый рынок нуждается в перезагрузке механизма первичного размещения акций. Необходима «история успеха» - проведение успешного IPO российских компаний, показавших значительный прирост стоимости акций после размещения (что позволит изменить негативное отношение к так называемы «народным IPO» Сбербанка, ВТБ и Роснефти). Этому должна способствовать реформа корпоративного управления (в том числе в государственных компаниях), создание механизма оценки эффективности деятельности менеджера в зависимости от роста капитализации компании. В России почти отсутствует рынок компаний малой и средней капитализации, не проходят первичные размещения акций таких компаний. Для их стимулирования можно применить налоговые льготы в отношении компаний малой и средней капитализации, выходящих на IPO. Кроме того, для расширения глубины рынка надо активизировать работу в рамках ЕВРАЗЭС по привлечению на российский рынок эмитентов из стран бывшего СНГ. Реализация этих мер позволит вывести российский фондовый рынок на путь развития, создаст основы для формирования внутреннего инвестора, вернет этому сегменту финансового рынка функцию одного из источников финансирования для растущих российских корпораций. Заключение |
Последнее изменение этой страницы: 2017-04-13; Просмотров: 842; Нарушение авторского права страницы
