Подход на основе издержек регулирования

В противовес исходному положению модели акселератора инвестиционно­го процесса фактическая и желаемая величины основного капитала не все­гда равны. Как правило, фирме требуется немало времени для расчета и освоения его желаемого объема. Любое инвестиционное предложение тре­бует изучения осуществимости проекта, маркетингового анализа и перего­воров по финансовым аспектам этого предложения. После принятия инве­стиционного решения нужно время, чтобы построить новый цех, устано­вить в нем новые станки и обучить рабочих правильной эксплуатации но­вого оборудования. Кроме того, как правило, растут общие издержки, свя­занные с освоением инвестиций, если компания стремится завершить ин­вестиционный проект в кратчайшие сроки. Таким образом, не только тех­нические ограничения, но и стремление к максимизации прибылей вынуждают фирму изменять величину основного капитала постепенно. Согласно некоторым исследованиям не более трети разницы между фактическим в желаемым объемом капитала обеспечивается инвестициями в течение конкретного года.

Эмпирические модели инвестиционных расходов, основанные на издержках регулирования и учете лагов, сравнительно новы; по крайней ме­ре, они " моложе" модели акселератора инвестиционного процесса. Про­стейшим усовершенствованием последней явилось введение механизма ча­стичного регулирования, описывающего постепенное приближение К к желаемому уровню К*:

J = K _{+ l} - K = g (К*₊₁- K )                                          (*)

Здесь g — параметр, называемый коэффициентом частичного регули-рования и имеющий диапазон значений 0 < g < 1. Когда g = 1, мы получа­ем модель акселератора инвестиционного процесса (см.выше), поскольку К₊₁ = К*₊₁. Когда g < 1, фактическая величина К регулируется лишь постепен­но, сокращая разрыв между фактической и желаемой величиной капитала: чем меньше g, тем медленнее происходит регулирование. Таким образом, g определяет скорость приближения фактического объема основного капитала к оптимальному желаемому объему.

Предположим, что g = 0, 6. Это означает, что чистые инвестиции в период t составляют 60% величины разности между К* и К. Если допустить далее, что оптимальная величина капитала не меняется, то 60% текущей разницы будет покрыто инвестициями следующего периода, 60% остающейся разницы — инвестициями следующего и т.д. Со временем разница постепенно исчезнет.

 Механизм частичного регулирования допускает простое эконометрическое применение, поскольку параметр g легко оценить по данным временных рядов. Но этот механизм остается теоретически незавершенным, пока мы не сумеем объяснить, почему фирмы будут действовать в соответствии с соотношением (*). Например, что именно определяет скорость приближения К к К*? В недавних исследованиях предприняты попытки теоретического объяснения механизма частичного регулирования. Все эти теории выдвигают, по существу, одну и ту же аргументацию, которая сводится к следующим рассуждениям.

 Предположим, фирма получает прибыль меньше ожидаемой всякий раз, когда К₊₁ не равен К*₊₁.Фирма несет потери в размере с₁(К*₊₁-К₊₁), где c₁ является константой. Ясно, что потери отсутствуют, когда К₊₁ равно желаемому уровню К*_+l, и они становятся больше с увеличением разницы. Мы предполагаем, что в действительности потери пропорциональны квадрату разницы между К₊₁ и К*₊₁, (квадратичная функция потерь). Например, если разница между К и К* удваивается, то потери фирмы увеличиваются в 4 раза.

Предположим также, что фирмы несут издержки всякий раз, когда уровень чистых инвестиций высок. Допустим, что инвестиционные издержки тоже квадратичны, т.е. возрастают в квадрате относительно уровня инвестиций, так что инвестиционные издержки равны с₂(К₊₁ — К)², где с₂ – константа. Вспомним также, что К₊₁- К равно уровню чистых инвестиций.

Общие потери определяются по формуле (1):

Потери = с₁(К*₊₁ – К₊₁)²+с₂(К₊₁ – К)²                                   

Поскольку фирма пытается минимизировать потери потенциальной прибыли, вытекающие из принятого ею инвестиционного решения, ей прихо­дится уравновешивать квадратичные издержки двух видов: связанные с от­клонением размера основного капитала от желаемого уровня и с чрезмер­но быстрым ростом инвестиционных расходов. Фирма максимизирует свои прибыли путем выбора такого уровня К₊₁, который сводит к миниму­му потери в соотношении (1).

Легко показать (хотя для этого необходимы соответствующие расче­ты), что оптимальная величина К₊₁ определяется из соотношения:

К₊₁ – К= (с₁/ (с₁+с₂)) (К*₊₁ – К)               (2)

Отметим, что соотношение (2) есть не что иное, как соотношение (*) при g = с₁/(с₁ + с₂). Таким образом, при очень высоком значении с₁, т.е. когда издержки, связанные с отклонением от К*, очень значительны, g оказывается близким к 1, и мы возвращаемся к модели акселератора инве­стиционного процесса. Когда очень велико значение с₂, а также высоки издержки, связанные с ускоренным ростом инвестиций, g приближается к нулю. В этом случае приближение величины основного капитала к желае­мой происходит весьма постепенно.

Объяснить причину постепенности процесса регулирования можно исходя из метода квадратичных издержек изменения величины основного капитала. Существует и другое обоснование постепенности такого регули­рования. Когда фирме неизвестна производительность при данной техно­логии производства, т.е. она не знает, каков будет объем выпуска при дан­ной величине капитала, целесообразно постепенное изменение основного капитала, если фирма стремится максимизировать ожидаемые прибыли даже при неквадратичных издержках регулирования инвестиций.

Q -теория

Джеймс Тобин из Йельского университета, в 1982 г. получивший Нобелев­скую премию по экономике, предложил еще одну модель динамики инвестиций, основанную на идее издержек регулирования. Известная q-теория инвестиций Тобина исходит из того, что стоимость фирмы на фондовом рынке помогает измерить разрыв между К и К*₊₁.

Переменная q определяется как отношение стоимости фирмы на фондовом рынке к восстановительной стоимости ее основного капитала. Понятие " восстановительной стоимости капитала" представляет собой издержки замещения капитала, на которые пришлось бы пойти при приобретении предприятия и оборудования фирмы на рынке продукции. Если фирма стоит 150 млн. долл. на фондовом рынке, а ее восстановительная стоимость составляет 100 млн. долл., то q будет равно 1, 5. Таким образом, q характеризует стоимость приобретения фирмы на финансовом рынке в сравнении со стоимостью покупки ее капитала на рынке продукции.

Тобин и его последователи определили условия, при которых q служит хорошим показателем рентабельности новых инвестиционных расхо­дов. Говоря конкретно, когда q > 1, это обычно означает, что К*₊₁ > К, поэтому инвестиции должны быть значительными. Подобным образом, когда q < 1, рынок показывает, что К*₊₁ < К, следовательно, инвестиции должны быть небольшими. Давайте разберемся, почему это так.

В простейшем теоретическом случае величина q для предприятия равна дисконтированной стоимости будущих дивидендов, выплачиваемых фирмой на единицу ее капитала. Предположим, основной капитал неизменен, т.е. величина МРК постоянна, а норма амортизации составляет d. В этом случае в каждом периоде дивиденды на единицу капитала равны (МРК — d), а значение q равно:

q = ( MPK – d )/(1+ r ) + ( MPK – d )/(1+ r )² +…          (3)

В простом случае, когда МРК остается неизменным в каждом из будущих периодов, выражение для q можно переписать в виде:

q = ( MPK – d )/ r                                                            (4)

Очевидно, что в последующих периодах q должно быть больше 1, если МРК больше (г + d), и меньше 1, если МРК меньше (г + d).

 А теперь сравним q и (К*₊₁ — К). Когда основной капитал находится на желаемом уровне, то МРК = (г + d). Если К меньше К*, то МРК будет больше (г + d); если же К больше К*, то МРК будет меньше (r + d). Итак, если в буду­щем К* превысит К, то q превысит 1, а если в среднем К* не превысит К, то q не превысит 1.

В этом смысле фондовый рынок предоставляет фирмам чувствительный к изменениям и легкоопределяемый индикатор инвестиционных стимулов. Когда цена на фондовом рынке высока (относительно стоимости единицы нового капитала), рынок " сообщает" о том, что для приближения К к К* основной капитал следует увеличивать постепенно. Когда цена на фондовом рынке низка, рынок " сообщает" о необходимости возврата К к более низкому уровню К*.

Существует и другой, в большей мере опирающийся на интуицию, способ понимания сути q-теории Тобина. Если q > 1, это значит, что цена акций на фондовой бирже выше наличной стоимости капитала. В этих условиях фирма может выпустить новые акции, использовать вырученные средства для реальных инвестиций и часть выручки распределить среди акционеров. Таким образом, когда q > 1, это свидетельствует о том, что путем продажи акций фирмы могут финансировать новый инвестиционный проект, обеспечивающий получение прибыли.

Справедливость q-теории сравнительно легко проверить, поскольку можно вычислить величину q и проанализировать тесноту связи между колебаниями инвестиций и динамикой величины q. В ряде исследований обнаружено, что значения q для отдельных фирм связаны с их инвестициями. В других работах сделана попытка установить связь между средним значением q и совокупным уровнем инвестиций в экономике. В частности, Лоренс Саммерс из Гарвардского университета показал, что величина q в экономике США увеличивается с ростом совокупных инвестиций, однако зависимость эта крайне слаба. Динамика q мало что дает для объяснения колебаний инвестиций. Очевидно, что при оценке колебаний инвестиционных расходов кроме q необходимо использовать другие показатели, такие, как изменения объема выпуска и движение денежной наличности в фирмах.

⇐ Предыдущая123456Следующая ⇒

Поделиться: