Как правило, прогнозные оценки оказываются чрезмерно оптимистичными, особенно в части объема продаж.

Ошибки в затратах также могут быть весьма существенными.

На фактической эффективности предпринимательского проекта, естественно, сказываются инфляционные процессы, учет которых становится весьма актуальным для отечественных предпринимателей в настоящее время. В качестве общей рекомендации по учету потерь от инфляции предлагается вводить специальную поправку (" инфляционную премию" ) к уровню базисной ставки процентов, характеризующей доходность по безрисковым вложениям.

Методы теории вероятностей и математической статистики позволяют в некоторых случаях осуществить формальный учет риска в технико-экономических расчетах, заранее оценив вероятностный характер будущих экономических результатов и предстоящих затрат или вводя в расчеты статистические распределения величин ожидаемых доходов от капиталовложений. Во втором случае определяются границы возможных отклонений от среднего значения суммы доходов и расходов от заданного уровня надежности.

Полноценная оценка проекта невозможна без учета субъективности интересов вовлеченных в него участников. Такие интересы часто не совпадают, что предполагает нахождение компромисса при формировании условий коммерческих соглашений (цен, арендной платы, процентных ставок, размеров дивидендов и т.п.). Наиболее отчетливо проявляется противоречивость интересов по линии " предприниматель - собственник", " производитель - потребитель", " партнеры по совместному проекту", " предприниматель - национальная экономика".           

Так, " дуализм" инвестиционных решений связан с различием в интересах предпринимателя, стремящегося к максимизации потенциальной прибыли в долгосрочном аспекте, максимизации темпов роста реальных активов предприятия, поддержанию престижа фирмы и самого предпринимателя, высокому уровню оплаты его труда и т.д., и собственников капитала, стремящихся к максимизации текущей прибыли, в первую очередь дивидендов.

Сложность, комплексный характер современной предпринимательской деятельности приводит к тому, что учесть все факторы, условия и характеристики реализации проекта невозможно, тем более, в строго формализованном виде. Наряду с противоречивостью интересов участников проекта это приводит к необходимости использования в ходе технико-экономической оценки нескольких критериев. Иногда эти критерии говорят о преимуществах разных проектов: известно, например, что показатели интегрального эффекта и рентабельности при оценке нескольких альтернатив могут противоречить один другому. Сказанное позволяет сделать важный вывод: система расчетов не обязательно должна подводить к однозначному решению относительно целесообразности того или иного проекта.

Окончательное решение принимается предпринимателем, учитывающим не только факторы и характеристики, формально отраженные в расчетах, но и опирающимся на интуицию, знания и опыт, использующим аналогии, оценивающим косвенные показатели и т.п. На будущей эффективности проекта скажутся умение предпринимателя вести переговоры с партнерами, владение информацией об этих партнерах, доверие со стороны потенциальных потребителей и соисполнителей, престиж предприятия и др. Поэтому следует предостеречь от пассивного использования результатов технико-экономического обоснования, которые сами по себе не гарантируют успеха проекту. По существу, внимательное изучение результатов технико-экономических расчетов представляет собой самостоятельный этап в процессе подготовки и принятия решения. Заметим, что английский термин " feasibility studi" (технико-экономическое обоснование) в буквальном переводе означает " исследование возможностей".

 

 

2. Методы оценки финансово-экономической эффективности инвестиций: общие положения и системы показателей

 

Общие положения

2.1.1. Горизонт расчета (Т)

Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности предпринимательского проекта (далее - проекта) осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом:

· продолжительности создания, эксплуатации и (при небходимости) ликвидации объекта;

· средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования;

· достижения заданных характеристик прибыли (массы и/или нормы прибыли и т.д.);

· требований инвестора.

Горизонт расчета измеряется количеством шагов расчета.

Шагом расчета (t) при определении показателей эффективности в пределах расчетного периода могут быть: месяц, квартал или год.

2.1.2. Цены

Для стоимостной оценки результатов и затрат могут использоваться базисные, мировые, прогнозные и расчетные цены.

2.1.2.1. Под базисными (базовыми) понимаются цены, сложившиеся в экономике на определенный момент времени . Базисная цена на любую продукцию или ресурсы считается неизменной в течение всего расчетного периода.

Измерение экономической эффективности проекта в базисных ценах производится, как правило, на этапах " выявления возможностей" и " предварительного выбора".

2.1.2.2. На этапах " проектирования", " оценки и принятия решения" обязательным является расчет экономической эффективности в прогнозных и расчетных ценах. Одновременно рекомендуется осуществлять расчеты в других перечисленных в п. 2.1.2 видах цен.

Прогнозная цена  продукции или ресурса в конце t-го шага расчета (например, t-го года) определяется по формуле

 

,                                              (1)

 

где Ц(б) - базисная цена продукции или ресурса; J (t, t_н) - коэффициент (индекс изменения цен продукции или ресурсов соответствующей группы в конце t- го шага по отношению к начальному моменту расчета (в котором известны цены).

По проектам, разрабатываемым по заказу органов государственного управления, значения индексов изменения цен на отдельные виды продукции и ресурсов следует устанавливать в задании на проектирование в соответствии с прогнозами Минэкономики РФ.

2.1.2.3. Расчетные цены используются для вычисления интегральных показателей эффективности, если текущие значения затрат и результатов выражаются в прогнозных ценах. Это необходимо, чтобы обеспечить сравнимость результатов, полученных при различных уровнях инфляции.

Расчетные цены получаются путем введения дефлирующего множителя, соответствующего индексу общей инфляции (см.пункт 2.1.3.4).

Базисные, прогнозные и расчетные цены могут выражаться в рублях или устойчивой валюте (доллары США, ЭКЮ и т.п.).

При разработке и сравнительной оценке нескольких вариантов проекта необходимо учитывать влияние изменения объемов продаж на рыночную цену продукции и цены потребляемых ресурсов.

2.1.3. Учет инфляции

2.1.3.1. Инфляция - это повышение общего (среднего) уровня цен в экономике или на данный вид ресурса (продукции, услуг, труда).

Инфляцию в конце шага  по отношению к начальному моменту (момент приведения) , непосредственно предшествующему первому шагу, можно характеризовать:

· индексом изменения цен ресурса , т.е. отношением цены ресурса в конце шага  к цене того же ресурса в момент , выраженных в долях;

· уровнем инфляции , равным

 

.                                           (2)

 

Для  выполняются соотношения:

                                           (3)

 

.                                                    (4)

 

Основное влияние на показатели коммерческой эффективности проекта оказывает:

· неоднородность инфляции (т.е. различная величина ее уровня) по видам продукции и ресурсов;

· превышение уровня инфляции над ростом курса иностранной валюты.

Помимо этого, даже однородная инфляция влияет на показатели инвестиционного проекта:

· за счет изменения влияния запасов и задолженностей (увеличение запасов материалов и кредиторской задолженности становится более выгодным, а запасов готовой продукции и дебиторской задолженности становится менее выгодным, чем без инфляции);

· завышения налогов в результате отставания амортизационных отчислений от тех, которые соответствовали бы повышающимся ценам на основные фонды;

· изменения фактических условий предоставления займов и кредитов.

Наличие инфляции влияет на показатели проекта не только в денежном, но и в натуральном выражении. Иными словами, инфляция приводит не только к переоценке финансовых результатов осуществления проекта, но и к изменению самого плана реализации проекта (планируемых величин запасов и задолженностей, необходимых заемных средств и даже объема производства и продаж).

Поэтому переход в расчетах к твердой валюте или вообще к натуральным показателям не отменяет необходимости учета влияния инфляции. Наряду с расчетами в постоянных и/или мировых ценах необходимо производить расчет в прогнозных (в денежных единицах, соответствующих условиям осуществления проекта) ценах с тем, чтобы максимально учесть это влияние.

2.1.3.2. При уточненной оценке эффективности проекта необходимо учитывать динамику:

· уровня роста/падения отношения курсов внутренней и иностранной валют;

· цен на используемые ресурсы и комплектующие (по группам, характеризующимся примерно одинаковой скоростью изменения цен);

· прямых издержек (по видам);

· уровня заработной платы - по видам работников (инфляция на общие и административные издержки);

· общих и административных издержек (инфляция на заработную плату);

· стоимости элементов основных фондов (земли, зданий и сооружений, оборудования);

· затрат на организацию сбыта (в частности, на рекламу, транспорт и др.);

· банковского процента.

При практическом расчете, возможно, будут известны не все перечисленные виды инфляции (тем более, их прогноз). В этом случае рекомендуется пользоваться наиболее дробными данными из доступных.

При наличии информации о ценовой политике государства (на период осуществления проекта расчеты эффективности могут быть выполнены в прогнозных ценах, с использованием дифференцированных по группам ресурсов (продукции) индексов изменения цен. Однако во всех случаях для оценки влияния инфляции в нынешних российских условиях приходится работать с неполной и неточной информацией.

2.1.3.3. Для того чтобы правильно оценивать результаты проекта, а также обеспечить сравнимость показателей проектов в различных условиях, необходимо максимально учесть влияние инфляции на расчетные значения результатов и затрат. Для этого следует потоки затрат и результатов (денежные потоки для расчета эффективности) производить в прогнозных ценах, а при вычислении интегральных показателей (интегральный экономический эффект, чистая текущая стоимость (NPV), внутренний коэффициент эффективности и др.) переходить к расчетным ценам, т.е. ценам, очищенным от общей инфляции (см. пункт 2.1.3.4).

2.1.3.4. Приведение значений показателей к расчетным ценам делается для того, чтобы при вычислении значений интегральных показателей (см. пункт 2.1.3.3) исключить из расчетов общее изменение масштаба цен, но сохранить (происходящее, в частности, из-за инфляции) изменение в структуре цен, а также влияние инфляции на план осуществления проекта.

Технически для этого рекомендуется ввести дефлирующий множитель , соответствующий уровню общей инфляции.

Если  - значение любого показателя в конце t-го шага, вычисленного в прогнозных ценах, то значение этого показателя в расчетных ценах обозначается  и вычисляется по формуле

 

,                                     (5)

 

где  - индекс изменения общего уровня цен (здесь использована формула (3)).

2.1.4. Дисконтирование

2.1.4.1. При оценке эффективности проекта соизмерение разновременных показателей осуществляется путем приведения (дисконтирования) их ценности в начальном периоде[1]. Для приведения разновременных затрат, результатов и эффектов используется норма дисконта (E)[2], равная приемлемой для инвестора норме дохода на капитал.

Технически приведение к базисному моменту времени затрат, результатов эффектов, имеющих место на t-м шаге расчета реализации проекта, удобно производить путем их умножения на коэффициент дисконтирования , определяемый для постоянной нормы дисконта Е как

 

                                                   (6)

 

где t - номер шага расчета ( t=0, 1, 2,.........Т), а Т - горизонт расчета.

2.1.4.2. Норма дисконта

Результат сравнения двух проектов с различным распределением эффекта во времени может существенно зависеть от нормы дисконта. Поэтому объективный (или хотя бы удовлетворяющий всех участников) выбор ее величины достаточно важен.

В рыночной экономике эта величина определяется, исходя из депозитного процента по вкладам (в постоянных ценах). На практике она принимается большей его значения за счет инфляции и риска, связанного с инвестициями. Если принять норму дисконта ниже депозитного процента, инвесторы предпочтут класть деньги в банк, а не вкладывать их непосредственно в производство; если же норма дисконта станет выше депозитного процента на величину большую, чем та, которая оправдывается инфляцией и инвестиционным риском, возникнет перетекание денег в инвестиции, повышенный спрос на деньги и, как следствие, - повышение их цены, т.е. банковского процента.

2.1.4.2.1. Приведенная оценка нормы дисконта справедлива (в рыночной экономике) для собственного капитала. В случае, когда весь капитал является заемным, норма дисконта представляет собой соответствующую процентную ставку, определяемую условиями процентных выплат и погашений по займам.

В общем случае (когда капитал смешанный) норма дисконта приближенно может быть найдена как средневзвешенная стоимость капитала - WACC (Weiqhted Awerage Cost of Capital), рассчитанная с учетом структуры капитала, налоговой системы и др.

Иными словами, если имеется n видов капитала, стоимость каждого из которых (после уплаты налогов) равна , а доля в общем капитале  (i=1, 2, ..., n), то норма дисконта приблизительно равна

 

.                                             (7)

2.1.4.2.2. В нынешнем переходном периоде российской экономики при высокой инфляции депозитный процент по вкладам не определяет реальную цену денег.

В этой ситуации можно использовать подход, при котором каждый хозяйствующий субъект сам оценивает свою индивидуальную “цену денег”, т.е. выраженную в долях единицы реальную (включая налоги и риск) норму годового дохода на вложенный капитал с учетом альтернативных и доступных на рынке направлений вложений со сравнимым риском. Корректируя ее с учетом риска, связанного с конкретным проектом, субъект может определить и индивидуальную норму дисконта.

В современных условиях, однако, при неразвитом фондовом рынке такой подход затруднителен, хотя и возможен. Кроме того, он может привести к ошибочным решениям, если субъект в качестве альтернативы будет принимать вложения средств в краткосрочные спекулятивные операции (с иностранной валютой, импортными и дефицитными товарами и т.д.). В этих условиях определенным ориентиром при установлении индивидуальной нормы дисконта может служить депозитный процент по вкладам в относительно стабильной иностранной валюте, хотя и здесь следует учитывать инфляцию (рост цен товаров на российском рынке, выраженных в иностранной валюте) и риск банкротства коммерческих банков, которые принимают соответствующие депозиты.

2.1.4.2.3. В зарубежной практике полагают, что различие целей и условий реализации проектов также сказывается на выборе минимального уровня отдачи капитальных вложений. Так, выделяют шесть классов инвестиций, для которых возможно использование различных значений нормы дисконта:

вынужденные капитальные вложения - требования к норме отсутствуют,

вложения с целью сохранения позиций на рынке - 6%,

обновление основных производственных фондов - 12%,

вложения с целью экономии текущих затрат      - 15%,

вложения с целью увеличения доходов                - 20%,

рисковые капитальные вложения                          - 25%.

Можно заметить, что норма дисконта возрастает с увеличением степени риска предпринимательского проекта. В другом исследовании отмечается, что для обычных проектов приемлемой является норма дисконта, равная 16%, для новых проектов на стабильном рынке - 20%, тогда как для проектов, базирующихся на новых технологиях, - 24%.

2.1.4.2.4. Пересчет нормы дисконта.

При сравнении эффективности различных проектов часто возникает задача определить норму дисконта для шага расчета продолжительности l (например, для квартала) при шаге длиной l₁ (например, равном году).

Эта задача возникает, в частности, при расчете проекта с непостоянным шагом. Формула пересчета для случая постоянной нормы дисконта Е определяется следующим образом.

Пусть известна норма дисконта Е( ₁) при размере шага ₁ (например, год) и требуется найти норму дисконта Е( ) при размере шага  (например, квартал), выраженного в тех же единицах, что и ₁, при условии, что обе эти нормы должны соответствовать одинаковой эффективности капитала.

Тогда Е( ) определяется как решение уравнения

 

 ,                                        (8)

 

где ₁ и  разумно вычислять в кварталах; тогда ₁=4 (кварталам),  = 1 и .

 

 

⇐ Предыдущая123456Следующая ⇒

Поделиться: