КОРИДОР МЕЖДУ УОЛЛ-СТРИТ И ВАШИНГТОНОМ

 

Когда дело, однако, доходило до денег, Уолл-стрит не получала особого преимущества по сравнению с другими отраслями, кроме того, что получаемая ею доля средств была больше. И хотя взносы Уолл-стрит в избирательные кампании позволяли ей оказывать влияние на Капитолийский холм, многие важные решения в других местах в Вашингтоне принимали назначенные должностные лица, которые не зависели от денег, выделяемых на выборы. Тут возникают свои трудности. Конгресс, конечно, может принять закон, ограничивающий деятельность финансовых учреждений (или нет), но затем его надо перевести на уровень регулирующих правил, и эти правила должны вводиться в действие должностными лицами исполнительной власти: либо чиновниками администрации, в первую очередь из Министерства финансов, либо регуляторами из Федеральной резервной системы или одного из других многочисленных учреждений: Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC), Комиссии по срочной фьючерсной торговле сырьевыми товарами (CFTC), Управления контролера денежного обращения (ОСС), Управления надзора за сберегательными учреждениями (ОТС), Федеральной корпорации страхования банковских вкладов (FDIC), Национального управления кредитных союзов (NCUA) и других¹².

Вторым источником политической власти Уолл-стрит была ее способность проталкивать своих людей на ключевые должности в Вашингтоне. Когда крупные банки разбогатели, все чаще их руководители становились основными действующими лицами, занимающимися организацией сбора денежных средств, а затем привлекались и для выполнения административных работ. Впрочем, в этом процессе более важно другое. По мере того как мир финансов становился все более сложным и более важным для экономики, федеральное правительство все больше и больше зависело от людей, имеющих опыт в области современных финансов, то есть от тех, кто работал в крупных банках и в самых передовых видах бизнеса. Такое положение дел способствовало постоянному переходу специалистов с Уолл-стрит в Вашингтон и обратно, благодаря чему важные решения принимались должностными лицами, которые разделяли мнение финансового сектора о том, какими должны быть развитие событий в мире и политика правительства. К тому же эти люди часто считали, что их будущая карьера будет связана с Уолл-стрит, а не с Вашингтоном.

Основная проблема в сфере регулирования возникает из-за того, станут ли регулирующие органы на самом деле активно внедрять в жизнь правила, которые наносят ущерб интересам отрасли, над деятельностью которой они надзирают, или они будут «захвачены» этой отраслью, как это описано в работе Джорджа Стиглера «Теория экономического регулирования» (The Theory of Economic Regulation), появившейся в 1971 году: «Как правило, регулирующий орган захватывается отраслью, после чего его деятельность строится так, чтобы пользу от нее в первую очередь получала сама эта отрасль»¹³. Захват не означает, что регулирующие органы коррумпированы или что их действия осуществляются с учетом личных интересов их служащих. Наоборот, захват регулирующего органа происходит наиболее эффективно, когда регуляторы разделяют мнения и предпочтения той отрасли, которую они контролируют. Благодаря тому что банковские инсайдеры умело использовали свою мощь и влияние в Вашингтоне, мнения, в защиту которых они выступали (что сложные финансовые продукты, свободные финансовые рынки и современные финансовые институты полезны для Америки), стали потом разделяться и многими другими людьми, которые работают на территории внутри окружной магистральной дороги, идущей вокруг Вашингтона, столицы США.

На протяжении последних двух десятилетий многие высокопоставленные чиновники переходили с Уолл-стрит в Вашингтон и обратно. Это не новое явление, так как в конце концов финансовые услуги являются важной частью американской экономики в течение длительного времени. Однако за последние два десятилетия произошли два значительных изменения. Во-первых, поскольку финансовая отрасль за эти годы стала другой, стали другими и лидеры, которых она направила в Вашингтон. Вместо руководителей, которые профессионально выросли, управляя крупными коммерческими банками или традиционными фирмами, предоставляющими инвестиционные банковские услуги, в настоящее время отрасль делегирует новый тип людей — представителей новых, более рискованных, более прибыльных видов бизнеса, которые потом начинают заниматься государственной службой. Роберт Рубин, бывший первым руководителем Национального экономического совета (NEC от National Economic Council) при президенте Клинтоне и вторым министром финансов у этого политика, начал свою карьеру в Goldman Sachs, где занимался рисковым арбитражем (при котором ставка делается на вероятность совершения каких-то корпоративных событий, таких как поглощение другой компании), занимался арбитражем на основе относительных стоимостей (капитализации на ценовых расхождениях у аналогичных ценных бумаг), был одним из руководителей отдела сделок, совершаемых Goldman, с фиксированным доходом, а затем стал сопредседателем фирмы¹⁴. Генри Полсон, последний министр финансов в правительстве президента Джорджа Буша-младшего, с 1999 по 2006 год возглавлял Goldman Sachs, и именно в те годы их торговые операции приносили фирме самую значительную долю прибыли.

Во-вторых, все более сложный характер финансирования изменил баланс сил между инсайдерами Уолл-стрит и другими творцами экономической политики страны. Вашингтон всегда ценил руководителей крупнейших финансовых институтов — за их хорошие отношения с крупными корпорациями из всех отраслей промышленности. Но по мере того как финансы становились все более запутанной областью деятельности, а политические вопросы — все более техническими, значимость опыта Уолл-стрит возрастала еще больше. Поэтому многими вопросами, имеющими важнейшее значение для финансового сектора, такими как деривативы, секьюритизация или задание требований к капиталу, занимались люди, накопившие соответствующий опыт на Уолл-стрит, ее ветераны. Финансовая политика стала в какой-то мере приобретать черты инженерной деятельности, при занятии которой учитывается мнение только тех, кто уже доказал, что обладает нужной профессиональной квалификацией в своем деле и хорошо знаком с самыми последними достижениями в своей области. Для того чтобы быть в курсе того, что происходит в мире финансов, правительство было вынуждено брать людей из крупных банков, из-за чего эти финансовые учреждения стали оказывать непропорционально большое влияние на политику. Например, Френк Ньюман до прихода в Министерство финансов в 1993 году на должность помощника министра по вопросам внутреннего финансирования, а затем заместителя министра финансов был финансовым директором Bank of America. Во время серьезных споров, возникших в 1994 году из-за убытков, которые понес округ Орандж по своим сделкам с деривативами, Ньюман написал письмо, в котором призвал конгресс «отложить на неопределенный срок» принятие законов, регулирующих деривативы. В 1995 году он занял кресло старшего вице-президента Bankers Trust, деривативного дилера, который был сильнее других запятнан в скандале 1994 года, а в 1996 году был назначен главным исполнительным директором этой фирмы¹⁵.

Во время правления Клинтона и Джорджа Буша-младшего на многие важные посты в правительстве были назначены банкиры с Уолл-стрит. Кроме Рубина и Полсона, Goldman Sachs отрядил из своих рядов во власть и других представителей, ставших помощниками министров финансов в обеих администрациях: Гари Генслера при Клинтоне и Роберта Стила (впоследствии ставшего главным исполнительным директором банка Wachovia) при Буше. К числу других выходцев из Goldman относились сенатор Джон Корзин, член банковского комитета сената; Стивен Фридман, директор NEC при Буше и председатель нью-йоркского банка ФРС; Уильям Дадли, который при Тиме Гайтнере был исполнительным директором нью-йоркского банка ФРС, а затем его президентом; Джошуа Болтен, директор Административно-бюджетного управления (Office of Management and Budget, OMB) и глава администрации президента Буша; а также множество советников Полсона в Министерстве финансов, в том числе Нил Кашкари, которому поручили руководить выполнением программы по спасению проблемных активов (Troubled Asset Relief Program, TARP). Из других должностных лиц в администрации Клинтона, которые пришли туда с Уолл-стрит, следует выделить Роджера Альтмана из Lehman Brothers и Blackstone Group (частной акционерной компании), бывшего заместителем министра финансов, и Ли Сакса из Bear Stearns, ставшего заместителем помощника министра финансов, а затем помощником министра по финансовым рынкам¹⁶.

Из-за стремительных изменений, происходящих в финансовом секторе, основные регулирующие органы должны были принимать важные решения, влияющие на отрасль, и многие из этих решений оказались для нее дружественными. В 1993 году Венди Грэмм, председатель Комиссии по торговле товарными фьючерсами (CFTC), издала приказ, освобождающий большинство внебиржевых деривативов от федерального регулирования, и в том же году она была включена в совет директоров компании Enron, ведущего трейдера деривативов, относящихся к энергетике, которая очень активно поддерживала курс, проводимый Грэмм¹⁷. Председателем CFTC с 1999 по 2001 год был Уильям Райнер. В соавторстве он подготовил доклад с рекомендациями отменить действовавший запрет на фьючерсы на отдельные акции¹⁸. Эти рекомендации затем вошли в положения закона «О модернизации товарных фьючерсов» от 2000 года. В 2001 году Райнер стал главным исполнительным директором OneChicago, новой биржи по сделкам с фьючерсами на отдельные акции¹⁹.

Джеймс Джиллеран, в прошлом главный исполнительный директор Bank of San Francisco, в 2001 году стал главой Управления по надзору за сберегательными учреждениями. За время своей работы это управление прославилось слабым регулированием подконтрольных ему сберегательных учреждений; а сам Джиллеран заявил: «Наша цель — разрешить сберегательным учреждениям действовать максимально свободно, с минимальным вторжением регулирующих органов»²⁰. В 2005 году он ушел с этой должности и стал главным исполнительным директором Federal Ноше Loan Bank в Сиэтле. Когда во времена президентства Джорджа Буша-старшего Джон Дауган был чиновником Министерства финансов, он провел исследование, результаты которого способствовали отмене ряда ограничений на межрегиональные банковские операции и некоторых положений закона Гласса — Стиголла; как адвокат он консультировал Ассоциацию американских банкиров (American Bankers Association), а также помогал провести закон Грэмма — Лича — Блайли через конгресс. В 2005 году Джордж Буш-младший назначил Даугана контролером денежного обращения, и на этой должности он продолжал защищать банки, зарегистрированные в штатах, от государственных регулирующих органов²¹.

Тесные связи между частным и государственным сектором за указанные годы к тому же становились и более широкими, чему способствовали правительственные чиновники, долго проработавшие на своих местах, а затем решившие перейти в частный финансовый сектор. Майкл Фроман, член NEC, когда им руководил Рубин, а затем руководитель его аппарата в Министерстве финансов, после окончания службы в государственных органах последовал за Рубином в Citigroup, где стал топ-менеджером. Джеральд Корриган проработал в Федеральной резервной системе более двадцати лет, а в период с 1985 по 1993 год был президентом федерального резервного банка Нью-Йорка; в 1994 году он начал работать в Goldman Sachs, где в 1996 году стал партнером и исполнительным директором. Дэвид Маллинс, бывший помощник министра финансов и вице-председатель совета управляющих ФРС, в 1994 году ушел из этой организации и стал партнером в Long-Term Capital Management.

Такая система «вращающейся двери» не только помогала Уолл-стрит расставлять своих ветеранов на важных должностях в Вашингтоне, но и способствовала установлению прочных личных отношений между ведущими банкирами и государственными чиновниками, что обеспечивало крупным банкам важную привилегию — возможность непосредственного общения с ключевыми политиками и распространения мировоззрения Уолл-стрит в коридорах власти. На решения регулирующих органов и администрации также может повлиять и перспектива получения в будущем престижной или высокооплачиваемой работы в финансовом секторе. Поэтому у чиновников, вполне вероятно, был (и остается) стимул — не нажить себе врагов среди своих потенциальных работодателей.

Но у банков было и более прямое средство давления на свои регулирующие органы — рынок платежей за регулирование. Федеральная резервная система зарабатывает деньги на своих повседневных операциях, связанных с банковской деятельностью, Федеральная корпорация страхования банковских вкладов — на страховых премиях, взимаемых с банков. Другие основные регулирующие органы, в том числе Управление контролера денежного обращения (ОСС) и Управление надзора за сберегательными учреждениями (OTS), финансируются только за счет платежей, получаемых с тех банков, деятельность которых они регулируют. И хотя за каждую сферу юрисдикции номинально отвечает отдельный регулирующий орган: банковские холдинговые компании взаимодействуют с ФРС, национальные банки — с ОКК и так далее, финансовым учреждениям, деятельность которых контролируется несколькими регулирующими органами, было разрешено выбирать себе один из них в качестве основного. Из-за этого регулирующим органам пришлось конкурировать друг с другом за финансирование и убеждать финансовые учреждения пойти под их контроль, в результате чего возникли стимулы для «гонки на выживание», участвуя в которой государственные агентства стараются получить «клиентов», предлагая им относительно слабый вариант применения на практике нормативных актов.

В этом соперничестве «победителем» стало OTS. По словам Уильяма Блэка, профессора права и бывшего сотрудника правления Federal Home Loan, «Управление надзора за сберегательными учреждениями получило репутацию самого слабого и хуже всего распоряжающегося своими полномочиями агентства; к тому же оно действительно очень благосклонно относилось к субстандартному кредитованию»²². American International Group (AIG), крупная страховая компания, объем сделок которой с деривативами был одним из крупнейших в мире, занялась сбережениями и кредитованием, а затем в качестве основного регулирующего органа выбрала OTS, хотя это агентство, главным направлением контроля которого является ипотечное кредитование, не имело возможности отслеживать риски, взятые на себя печально известным подразделением AIG, которое занималось финансовыми продуктами. В 2005 году гигант ипотечного кредитования Countrywide, в то время регулировавшийся Управлением контролера денежного обращения (ОСС), встретился с OTS, чтобы обсудить возможность смены основного регулирующего органа. По информации The Washington Post, «руководители высшего звена Countrywide, которые участвовали в этих встречах, посоветовали представителям OTS вести себя более естественно и не проявлять такого антагонизма, как ОСС, и сообщили, что этот вариант предпочитает главный исполнительный директор Countrywide Анджело Модзило. Государственные чиновники не из OTS, которые были знакомы с ходом этих переговоров, сообщают то же самое»²³. В марте 2007 года OTS одобрило заявление Countrywide о переводе их из категории банковской холдинговой компании в сберегательнокредитную холдинговую компанию, чтобы ее деятельность подпадала под регулирование OTS²⁴.

Между механизмом вращающейся двери и конкуренцией в области регулирующего «бизнеса» существовала еще одна область — возникновение общих перспектив и мнений у Уолл-стрит и Вашингтона, чье влияние было гораздо более мощным, чем у коррупции в странах с развивающейся рыночной экономикой. Позиции Уолл-стрит стали общепринятыми в Вашингтоне, а те, кто не соглашался с ними, например Бруксли Борн, оказывались в изоляции и даже изгоями: остальные считали, что они просто не понимают сущность нового яркого мира современных финансов. Такой общий настрой был основной причиной и во многом объяснял, почему в 1990-х и 2000-х годах федеральное правительство неоднократно защищало интересы Уолл-стрит.

 

Одним из курьезов истории является тот факт, что описываемый здесь сдвиг происходил при демократической администрации, возглавляемой президентом, которого избрали в основном представители среднего класса, класса, который экономически не защищен. Из всех людей, перебравшихся с Уолл-стрит в Вашингтон, наиболее важным был Роберт Рубин. Когда в 1993 году Рубин стал членом администрации Клинтона (впервые он получил доступ к внутренним кругам партии благодаря своему мастерству по сбору средств²⁵), трансформация финансового сектора в колосса, охотно идущего на риск и стремящегося к повышенной прибыли, уже шла полным ходом. Однако право крупных банков зарабатывать деньги свободно, без вмешательства государства, еще не было гарантировано. В американской политике еще была одна из основных сил, скептически относившаяся к Уолл-стрит и ее неудержимому стремлению к прибыли — Демократическая партия, которая в 1980-х годах помогала блокировать в конгрессе предлагаемые законы о дерегулировании.

Билл Клинтон был избран президентом в 1992 году. В ходе избирательной кампании ни с какими явными высказываниями в адрес финансового сектора он не выступал. Хотя лозунгом его кампании было выражение «Это экономика, дурачок! » (благодаря репортерам, которые посещали штаб Клинтона, эта фраза стала крылатой и ныне широко используется и перефразируется, хотя никогда слоганом кампании Клинтона официально не признавалась. — Прим. перев.)²⁶, он смог предложить широкую экономическую платформу (включающую реформы здравоохранения, снижение налогов для среднего класса и увеличение расходов на образование) и сделал это без нападок на позиции Уолл-стрит. Когда Клинтон занял свой пост, его назначения отражали широкий спектр мнений, высказывавшихся в Демократической партии. Ллойд Бентсен, представитель умеренных, последние двадцать два года бывший сенатором, стал министром финансов; должность его заместителя получил Роджер Альтман, имевший опыт работы и на Уолл-стрит, и в администрации Картера; Роберт Райх, традиционно выступавший за либеральный подход (в американском его толковании) стал министром труда; Лаура Тайсон, активно влиявшая на промышленную политику, была назначена председателем совета экономических консультантов, а Рубин получил должность директора NЕС, нового органа, созданного Клинтоном для координации экономической политики.

Ключевым был вопрос, следует ли увеличить расходы на социальные программы и выполнить обещание, дававшееся в ходе избирательной кампании, — снизить налоги для среднего класса — или принять сбалансированный бюджет, чтобы сохранить низкими процентные ставки. Рубин во многих отношениях был политически либеральным человеком; он поддерживал государственные социальные программы и в 1996 году выступал против законопроекта о реформе системы социального обеспечения²⁷. В то же время он еще более активно выступал за финансовую ответственность и понимал важность создания дружественных отношений с «рынком облигаций», чтобы обеспечить основу для долгосрочного экономического роста. Некоторые теоретики полагали, что президенты-демократы с недоверием относятся к рынку облигаций, и если возникнет подозрение, что Клинтон безответственно подходит к финансам, то появится требование обеспечить более высокую доходность по государственным долгам США, что приведет к росту процентных ставок в масштабах всей экономики и торможению экономического роста.

В январе 1993 года на совещании экономическая команда Клинтона согласилась с тем, что их главным приоритетом должно быть сокращение дефицита, что позволит добиться доверия Уолл-стрит²⁸. (Эта политика побудила Джеймса Карвилла, советника Клинтона, заявить: «Раньше я думал, что если существует реинкарнация, то в будущем я хотел бы быть президентом, папой или выдающимся игроком в бейсбол. Но сейчас я хотел бы вернуться на рынок облигаций. Вы можете запугать кого угодно»²⁹.) Эта группа поставила на то, что за счет увеличения налогов и установления контроля над бюджетным дефицитом они могут снизить процентные ставки и стимулировать экономический рост. Эти изменения политического курса примерно совпали по времени с началом одного из самых длинных экономических бумов в новейшей истории: с 1993 по 2000 год годовой рост реального ВВП в среднем составлял 3, 9 процента, а инфляция в среднем возрастала всего лишь на 1, 8 процента в год³⁰, хотя буму способствовали, вероятно, и другие факторы, в том числе более широкое использование компьютерных технологий и влияние глобализации, а не только действия властей.

В начале 1995 года Рубин сменил Бентсена на посту министра финансов и стал в администрации основным экономическим политиком. Эта смена произошла в решающий для Белого дома момент. После сокрушительного поражения в 1994 году на выборах в конгресс многие инсайдеры считали, что Демократической партии нужно повернуть налево и выступать за более популистскую экономическую политику. Рубин, напротив, высказывался за центристский курс администрации, выступал за поддержку бизнеса и настаивал на сокращении дефицита. Клинтон поддержал Рубина, подтвердив трансформацию демократов в ориентированную на рынок партию, дружески относящуюся к бизнесу, что могло быть до достоинству оценено на Уолл-стрит³¹.

Возвышение в иерархической структуре власти бывшего сопредседателя ведущего инвестиционного банка также стало сигналом, свидетельствующим о том, что администрация будет симпатизировать Уолл-стрит. Если крупные банки и крупный бизнес всегда могли рассчитывать, так сложилось исторически, на поддержку республиканцев, то теперь они могли полагаться и на демократов. С Рубином, занимавшим важную должность, правительство вряд ли сможет напасть на одну из новых денежных коров финансового сектора, созданных в последние два десятилетия, таких как секьюритизация, деривативы или сделки за счет собственных средств на основе количественных параметров.

Помимо формирования экономической политики администрации Клинтона, Рубин также выступал и наставником для целого поколения демократических политиков, которые в основном с симпатией относились к его взглядам. На некоторые ключевые должности министерства он назначил людей непосредственно с Уолл-стрит, в том числе Генслера из Goldman Sachs (в настоящее время председатель CFTC) и Ли Сакса из Bear Stearns (сейчас советник министра финансов). С другой стороны, два основных протеже Рубина пришли не с Уолл-стрит, но они в значительной степени пропитались его взглядами по экономическим и финансовым вопросам. Ларри Саммерс, заместитель министра при Рубине и его преемник на посту министра финансов, был экономистом из академических кругов и в прошлом главным экономистом World Bank. Тим Гайтнер, помощник секретаря, а затем заместитель по международным делам, был государственным служащим. Но они разделяли мнение Рубина, что финансовые инновации и свободные рынки в целом полезны для Америки. Саммерс выступал против регулирования деривативов даже сильнее, чем Рубин; в своих мемуарах, вышедших в 2003 году, Рубин пишет: «Ларри охарактеризовал мои опасения по поводу деривативов в виде аналогии: отдавать ли предпочтение при игре в теннис деревянным ракеткам или более мощным, сделанным из графита и титана, которые используются игроками сегодня»³². (В настоящее время Саммерс и Гайтнер занимают должности директора NEC и министра финансов соответственно.) Рубин также был основателем проекта Hamilton Project, предусматривающего создание группы иссле- дователей-центристов, сформированной в Brookings Institution, которая служила перевалочным пунктом для продвижения специалистов в области экономической политики, таких как Питер Орзаг, ныне директор Административно-бюджетного управления (Office of Management and Budget, OMB) и Джейсон Фурман (сейчас заместитель директора N£ 0). Конечным результатом такого подхода стало создание демократической политики, которая больше не ориентировалась в первую очередь на сигналы, подаваемые профсоюзами и защитниками прав потребителей, а стала открытой и даже дружественной Уолл-стрит.

Эта политическая перестройка была во многом огромным благом для Демократической партии. Благодаря «рубиномике» партия стала пользоваться уважением у деловых и финансовых кругов, восстановила урон, понесенный после ошибок управления, которые, как считается, совершила администрация Картера, и при сборе средств на выборы опередила республиканцев. Длительно продолжавшийся бум 1990-х годов, независимо от того был ли он вызван политикой, проводившейся в эпоху Клинтона, или нет, выглядел особенно хорошо по сравнению с последующими результатами, достигнутыми администрацией Джорджа Буша-младшего, в годы президентства которого рост стал более медленным (в среднем рост реального ВВП составил 2, 2 процента, по сравнению с 3, 9 процента при Клинтоне), а средний доход более низким (падение с 52 500 долларов в 2000 году до 50 300 долларов в 2008 году, если в обоих случаях считать в долларах 2008 года)³³. Увеличению числа магнатов инвестиционных банков и хедж-фондов, готовых отдать предпочтение демократам, также способствовал сдвиг в идеологии Республиканской партии в сторону «культурных» вопросов.

История администрации Клинтона демонстрирует, как умело влиятельные инсайдеры Уолл-стрит смогли сыграть свою роль и добиться изменения национальной политики. К 2008 году лидеры Демократической партии по экономическим вопросам были едины, а в основе этого единства лежали концепции, проповедовавшиеся Клинтоном, Рубином и Саммерсом.

В 1990-х годах только к одной фигуре в экономической элите Вашингтона прислушивались так же внимательно, как и к Рубину. Этим человеком был Алан Гринспен, председатель Федеральной резервной системы с 1987 до 2006 года и один из наиболее важных лиц, доставшихся демократам в «наследство» от республиканской администрации Рейгана. Хотя Гринспен не был банкиром с Уолл-стрит (в течение почти тридцати лет, прежде чем стать председателем ФРС, он возглавлял одну нью-йоркскую экономическую консалтинговую фирму), вряд ли можно было найти более истового сторонника идеологии свободного рынка, финансовых инноваций и дерегулирования, чем он.

Гринспен был «пожизненным либертарианским республиканцем» и давним сторонником взглядов Айн Рэнд, философа и писательницы, которая выступала за чистый капитализм эпохи свободной конкуренции³⁴. Он верил в обе доктрины эффективных рынков и поддерживал революцию Рейгана, выступавшего против вмешательства государства в экономику. Он с нетерпением ожидал создания мира без государственного регулирования. Вот что он говорил по этому поводу.

 

«Регулирование по своей природе консервативно. Оно стремится сохранять статус-кво и работает на особые интересы тех, кто извлекает из него выгоду... Сейчас, когда технологические изменения явно ускорились, существующие нормативно-правовые структуры оказываются в стороне, что способствует освобождению тех рыночных сил, которые обеспечивают повышение богатства и экономического роста.В области финансов регулирование ограничивает возможности ведения банковской деятельности с пересечением границ штатов и объединения инвестиционных и коммерческих банков, но в настоящее время под давлением технологических изменений эти сдерживающие правила начинают все чаще и чаще отбрасываться...По мере приближения к новому столетию частные регулирующие силы, работающие на стабилизацию рынка, должны постепенно вытеснять множество громоздких и все менее эффективных государственных структур. Такой исход вполне вероятен, так как органы власти по своей природе не могут достаточно быстро подстраиваться к условиям, которые слишком часто меняются, причем непредвиденным образом.Нынешнее поколение взрослых людей с трудом адаптируется ко все более ускоряющимся неопределенностям нынешней окружающей среды, движущей силой которыхявляется электроника. К счастью, наши дети, по всей видимости, в этих условиях выиграют. Поэтому наше будущее будет, повидимому, ярким»³⁵.

Гринспен был, естественно, предрасположен дружелюбно себя вести по отношению к финансовому сектору и его желанию, чтобы власти оставили финансовый сектор в покое и позволили самому решать все свои вопросы. Как руководитель центрального банка он впервые продемонстрировал свою позицию, когда повысил ликвидность финансовой системы, чтобы восстановить положение дел фондового рынка, рухнувшего в черный понедельник, 19 октября 1987-го, сразу на 23 процента. Это был первый пример того, что затем стало известно как «пут Гринспена», идея, что, если рынки столкнутся с серьезными трудностями, ФРС придет им на помощь*. Гринспен резко снизил процентные ставки в 1998 году, после кризиса в России, и в 2001 году, после прокола интернет-пузыря, каждый раз стараясь смягчить последствия экономического спада и каждый раз, возможно, способствуя накачиванию следующего пузыря. Базовой теорией, лежавшей в основе его взглядов, сущность которой Гринспен изложил в своем знаменитом выступлении в 1996 году об «иррациональном изобилии», была концепция, что ФРС не должна пытаться препятствовать надуванию пузырей, а вместо этого ей следует сосредоточиться на оказании помощи в восстановлении экономики уже после того, как пузырь лопнет: «Как мы можем узнать, когда иррациональное изобилие привело к чрезмерному росту стоимости активов, которая затем начинает неожиданно и на протяжении длительного времени снижаться, как это происходило за последнее десятилетие в Японии?.. Мы как руководители центральных банков не должны беспокоиться, если коллапсирующий пузырь финансовых активов не угрожает реальной экономике, производству, количеству рабочих мест и стабильности цен»³⁶. Такая позиция в полной мере укладывалась в рамки гипотезы эффективного рынка и идеи, что ФРС не должна

пытаться определить, являются ли цены точными, а оставить выполнение этой функции рынкам.

 

 

* Опцион пут предоставляет его владельцу право продать актив, например акцию, по заранее оговоренной цене. Если цена акции резко падает, опцион пут позволяет владельцу продать его по цене выше рыночной, и поэтому он является одним их механизмов защиты от рисков. Считалось, что по своей сути «пут Гринспена» эквивалентен обычному опциону пут, которым на рынке может воспользоваться любой желающий.

 

Уолл-стрит высоко оценила денежно-кредитную политику Гринспена, так как поняла, что этот руководитель не будет с упреждением повышать процентные ставки, чтобы остановить бум (если этот бум не станет приводить к более высокой инфляции). Но еще больше Уолл-стрит оценила его ослабление регулирующей политики. Федеральная резервная система является одним из наиболее важных финансовых регулирующих органов, который не только регулирует банковские холдинговые компании, но и обеспечивает соблюдение законов по защите прав потребителей. Но на протяжении почти двух десятилетий во главе ФРС стоял человек, чья вера в финансовые инновации перевешивала любой интерес к регулированию финансового сектора, человек, который стал активным публичным лицом, «участвующим в продвижении свободного рыночного капитализма в качестве инсайдера»³⁷.

Например, Гринспен был твердо убежден, что деривативы играют важную роль в распределении риска по всей финансовой системе и что участники рынка достаточно подготовлены для управления рисками, порождаемыми деривативами. В июле 2003 года, выступая перед банковским комитетом сената, он заявил следующее.

«За многие годы работы на рынке мы выяснили, что деривативы являются чрезвычайно полезным инструментом для передачи риска от тех, кто не должен брать его на себя, к тем, кто готов и способен это сделать... Значительный рост рынка внебиржевых деривативов является свидетельством того, что рынок нашел очень полезный для себя инструмент. При этом возникает вопрос, следует ли его регулировать? В самом деле, в Соединенных Штатах деривативы, очевидно, регулируются в той степени, в какой банки, являющиеся их активными создателями, регулируются банковскими контролирующими учреждениями, но не более того. И причина, объясняющая, почему мы думаем, что выход за рамки такого регулирования был бы ошибкой, — это тот факт, что сделками с деривативами занимаются профессионалы »³⁸.

Для Гринспена быстрый рострынка деривативов был доказательством того, что они социально полезны. Он считал, как и многие активные сторонники свободного рынка, что рынки являются саморегулируемыми образованиями и что, пока участники рынка располагают достаточной информацией, они будут знать о любой потенциальной опасности и смогут сами себя защитить, и поэтому при таком подходе все конечные результаты, получаемые на нерегулируемом рынке, неизбежно являются хорошими. Такое отношение было даже распространено на мошенничества, о чем вспоминала Бруксли Борн: «Он пояснил, что никакой необходимости в законе о борьбе со злоупотреблениями нет, поскольку, если брокер биржевого зала совершает мошенничество, клиент это поймет и перестанет вести бизнес с этим человеком»³⁹.

Гринспен доминировал в ФРС на протяжении всего пребывания в должности, и его взгляды стали почти догмой для членов совета управляющих. В августе 2005 года на симпозиуме, который проводил федеральный резервный банк Канзаса в честь Гринспена, Рагурам Раджан представил документ, в котором достаточно детально и в пророческом духе спрашивалось, усилились ли дерегулирование и инновации в большей степени, чем снизился риск в финансовой системе⁴⁰. На Раджана, в то время главного экономиста Международного валютного фонда, тут же очень активно набросились защитники Гринспена⁴¹. Вице-председатель ФРС Дональд Кон отреагировал на этот документ заявлением, которое он назвал «доктриной Гринспена». Кон утверждал, что саморегулирование предпочтительнее государственного регулирования («Действия частных лиц по своей защите... как правило, весьма эффективны. А вот государственное регулирование сопровождается риском ослабления частного регулирования и снижения финансовой стабильности»); что финансовые инновации снижают риск («В результате большей диверсификации рисков и источников финансирования проблемы в финансовом секторе с меньшей вероятностью усилят шоковые воздействия, потрясающие экономику и финансовый рынок»); что денежно-кредитная политика Гринспена привела к более безопасному миру («Риски снижаются в той степени, в которой указанные политические стратегии уменьшили амплитуду колебаний объема производства и цен и сдерживают возникновение финансовых кризисов»). Вывод Кона отражал доминировавшее в то время мнение Гринспена: «Такая политика [рекомендованная Раджаном] приведет к менее точному ценообразованию активов, снижению в целом общественного благосостояния и, безусловно, пойдет вразрез с традиционной политикой совершенства, к которому стремится лицо, чью эпоху мы изучаем на этой конференции»⁴². Ларри Саммерс высказался еще более прямо и заявил, что он обнаружил, что «основной тезис этого документа [Раджана], написанного с шорами на глазах, является ошибочным»⁴³.

Помимо значительных полномочий Гринспена как руководителя американской кредитно-денежной политики и одного из главных регуляторов финансового сектора, он также сильно влиял на происходившее и благодаря своему огромному общественному статусу. Поскольку экономика США на протяжении длительного времени оставалась в состоянии бума, безработица снижалась, а темпы инфляции были низкими, Гринспен стал, вероятно, самым известным и уважаемым экономистом мира. Если он заявлял, что деривативы улучшили управление рисками и что финансовые инновации, — это всегда хорошо, такие заявления становились прикрытием для тех людей из Вашингтона, которые сами не очень хорошо разбирались в таких вопросах.

При Гринспене в ФРС, Рубине и Саммерсе в Министерстве финансов, несомненно, дружески настроенных и совместимых друг с другом регуляторов, а также при миллионах долларов, поступающих в конгресс в ходе каждого избирательного цикла, у Уолл-стрит в 1990-х годах в Вашингтоне всегда и везде были друзья. Это положение дел мало изменилось и в следующем десятилетии при администрации Буша, который еще сильнее уверовал в необходимость дерегулирования. Редко какая либо другая отрасль пользовалась в Вашингтоне такой бесконтрольной властью.

 

ИДЕОЛОГИЯ ФИНАНСОВ

 

Одно дело — прикормить влиятельного конгрессмена, зависящего от ваших взносов в его избирательную кампанию, и совсем другое — иметь своих людей на ключевых постах власти, особенно некоторых регуляторов, которые хотя и занимаются контролем, но постоянно помнят о перспективах своей высокооплачиваемой работы в будущем. Уже только эти факторы обеспечили Уолл-стрит огромную политическую власть. Но помимо этих традиционных форм политического капитала крупные банки имели возможность воспользоваться и другой формой власти — культурным капиталом.

Политика во многом похожа на продажи. Если вы пытаетесь совершить крупную сделку с большой корпорацией, это помогает получить друзей, знающих положение дел изнутри, это помогает привлечь покупателей, которые видят, что их благополучие зависит от вашего, и это может даже помочь поманить перспективой высокооплачиваемой работы служащего, принимающего важные для вас решения. Но еще лучше, если покупатели сами хотят получить то, что вы продаете. Лучше всего, если они уверены, что покупка того, что вы продаете, в полной мере соответствует их представлениям и знаниям, что приобретение вашего продукта выделяет их, показывает, что они относятся к информированной элите.

Купить друзей в Вашингтоне может любая отрасль, скажем табачная (Большой табак, как ее порой называют), и эти люди, усердно действующие за кулисами, будут стараться ей помочь. Но за последние два десятилетия друзья Уолл-стрит могли работать у всех на виду — на авансцене, так как концепции, которые они проповедовали, завоевали горячее признание у элит Вашингтона и Нью-Йорка (да и основных европейских столиц), которые с восторгом их приняли. Идея о том, что сложный, действующий свободно финансовый сектор является благом для Америки, стала частью общего мировоззрения политического и интеллектуального класса. В результате этого дерегулированию больше не надо было быть подходом, описываемым на тысячах страниц законопроектов, хотя эти документы продолжали составляться. Ему было достаточно демонстрировать себя в гораздо более сфокусированном виде — в виде фотографий известных людей. В июне 2003 года представители трех отраслевых организаций при поддержке вице- председателя FDIC и директора OTS начали реализацию проекта по «выявлению и устранению любых регулирующих требований, которые являются устаревшими, ненужными или чрезмерно обременительными». Каждый из руководителей, представленных на фотографии, угрожающе размахивал садовыми ножницами и собирался применить их против символической пачки документов, а Джеймс Джиллеран, директор OTS, пошел еще дальше — вместо ножниц он взял в руки бензопилу⁴⁴.

За последние двадцать лет мнение общественности о финансах в значительной степени изменилось: если в прошлом их воспринимали как скучную деятельность, которой, может быть, даже не следует в полной мере доверять, то сейчас они считаются основой современной американской экономики. Впрочем, у большинства населения страны подозрения к банкирам оставались и даже усиливались, чему во многом способствовали громкие судебные процессы над представителями этой профессии, начиная от Ивана Боэски и Майкла Милкена (инсайдерские сделки) до Генри Блоджетта (продвижение плохих акций). Но в тех кругах, которые были самыми важными, — в студенческих городках элитных университетов, в СМИ, распространяющих информацию о бизнесе и финансах, в аналитических центрах и в коридорах власти в Вашингтоне, — банковское дело стало последней по времени написания главой в книге об американской мечте, способом заработать огромное богатство благодаря упорному труду и созданию новых инновационных продуктов, которые, как считалось, улучшат жизнь всех людей.

Позитивный имидж Уолл-стрит определялся по крайней мере тремя основными составляющими. Первой из них была идея, что финансовые инновации, как и технологические, всегда обязательно полезны. Второй — убеждение, что сложные финансовые операции служат благородной цели — помочь простым американцам купить себе дом. Третьей — что на рубеже нового тысячелетия самым захватывающим местом для работы является Уолл-стрит.

 

В американском варианте английского языка термин «инновация» всегда воспринимается очень положительно. Корни такого отношения уходят к временам Бенджамина Франклина и Эли Уитни (известный изобретатель и промышленник. Изобрел хлопкоочистительную машину, одним из первых сконструировал фрезерный станок, заложил основы организации массового производства в машиностроении. — Прим. перев.). Мы и сейчас хотим видеть себя нацией творческих и находчивых новаторов, которые изобретательно и трудолюбиво справляются с возникающими проблемами. Еще совсем недавно, когда мы думали об инновациях, то имели в виду технологии и их изобретателей: от Хьюлетта и Паккарда, создавших свое предприятие в гараже, до Джобса и Возняка, которые также начинали с гаража. А учитывая все материальные блага, которые технологические инновации нам принесли, кажется логичным, что финансовые инновации также должны быть не менее полезными.

Для описания последних изменений в финансовом секторе широко используются термины из области инноваций. В документе, подготовленном в 1995 году, Роберт Мертон писал: «Глядя на финансовые инновации... мы воспринимаем их силой, двигающей глобальную финансовую систему в направлении ее цели — повышения экономической эффективности. В частности, нововведения, связанные с деривативами, могут повысить эффективность за счет расширения возможностей по распределению рисков, снижения операционных издержек и сокращения асимметричной информации и агентских издержек»⁴⁵. Два года спустя Алан Грин- спен заявил следующее.

 

«В настоящее время в масштабах всей нашей финансовой системы происходит распаковывание финансовых продуктов. Возможно, самым очевидным примером этого процесса является постоянно расширяющийся спектр доступных финансовых деривативов, при помощи которых фирмы могут управлять рисками процентных ставок, другими рыночными рисками и все чаще кредитными рисками... Другой инновацией с большими перспективами является технология секьюритизации, разновидность деривативов, которая способствует распакетированию производственных процессов, используемых для многих кредитных услуг... Эти и другие разработки, содействующие распаковыванию финансовых продуктов, повысили, несомненно, эффективность наших финансовых рынков»⁴⁶.

По мере того как финансовый сектор становился все более крупной частью экономики США, восхваление финансовых инноваций усиливалось. Хотя Тим Гайтнер в свое время предупреждал о потенциальных проблемах, возможных при управлении рисками, связанными с деривативами, вот что он сказал в 2006 году (будучи президентом федерального резервного банка Нью-Йорка) о нынешней волне финансовых инноваций.

 

« Эти разработки обеспечивают значительные преимущества для финансовой системы. Финансовые учреждения теперь могут измерять риски и управлять ими гораздо эффективнее. Риски распределяются более широко и по более разнообразной по составу группе финансовых посредников как внутри страны, так и между государствами.Эти изменения способствовали существенному повышению финансовой силы основных финансовых посредников и общей гибкости и устойчивости финансовой системы в США. Такое повышение стабильности системы и эффективности процесса финансового посредничества, вероятно, содействовало ускорению роста производительности труда в Соединенных Штатах и повышению стабильности роста результатов, показываемых на протяжении последних двух десятилетий» ⁴⁷.

И даже в апреле 2009 года, после финансового кризиса, преемник Гринспена Бен Бернанке, продолжал утверждать: «Финансовые инновации улучшили доступ к кредитам, снизили расходы и повысили возможности выбора. Мы не должны пытаться ввести на деятельность кредитных провайдеров настолько обременительные ограничения, чтобы они в будущем препятствовали разработке новых продуктов и услуг»⁴⁸. Тот факт, что Бернанке, великолепный и уважаемый многими ученый, расхваливает финансовые инновации даже после финансового кризиса, показывает, сколь сильным является влияние этой идеологии и на экономистов, и на политиков.

Аргумент Мертона и Гринспена о «распределении рисков» и «распаковывании» финансовых продуктов добавил интеллектуальную составляющую в идеологию инноваций. При таком толковании деривативы и секьюритизация оказывают благотворное влияние на рынок, так как помогают распределять риск среди большего числа его участников и передавать конкретные риски тем людям, которые больше всего готовы взять их на себя. Так, кредитные дефолтные свопы позволяют банкам разделить процентный риск и риск неисполнения обязательств между различными инвесторами. Поскольку все стороны свободно договариваются об условиях сделок на открытом рынке, эти операции должны быть хороши для всех, и они могут быть такими, если стороны на самом деле знают, что они делают. Однако такое толкование сложности инноваций стало общим аргументом и начало применяться для обоснования любых новых финансовых продуктов, что открыло путь не только предложению на рынке долговых обязательств с обратной плавающей ставкой, вроде тех, которые были проданы администрации округа Орандж, но и другим аналогичным продуктам, продаваемым частным инвесторам. Например, обратные конвертируемые обязательства — это структурированные простые векселя, по которым инвестор получает либо фиксированную процентную ставку, либо акцию — в зависимости не только от окончательной цены акции, но и от того, каким образом эти обязательства поступают к инвесторам, так как из-за их сложности лишь немногие инвесторы способны оценить точно все их параметры, из-за чего они становятся жертвами недобросовестных брокеров и банков⁴⁹. ( «Мне сказали, что никакого риска у них нет», — сказал один из пенсионеров, потерявший более 90 тысяч долларов на обратных конвертируемых обязательствах»⁵⁰.)

У идеологии инноваций были свои скептики. Уоррен Баффет в годовом отчете Berkshire Hathaway за 2002 год очень образно назвал деривативы «финансовым оружием массового уничтожения»⁵¹. В своей книге «Одураченные случайностью», вышедшей в 2001 году, Нассим Талеб утверждает, что при использовании современных финансовых технологий недооценивается вероятность экстремальных явлений, потенциально чреватых катастрофическими последствиями⁵². Джанет Таваколи в книге «Облигации, обеспеченные долговыми обязательствами, и структурированное финансирование», изданной в 2003 году, обсуждает потенциальные проблемы, связанные с секьюритизацией, в том числе риск мошенничества⁵³. А за несколько десятилетий до этого Хайман Мински показал, какую роль играют инновации в повышении прибыли финансистов, которая достигается за счет риска дестабилизации экономики⁵⁴. Пока рыночные условия оставались благоприятными, все эти предостережения можно было игнорировать.

Но в конечном счете концепция «распределения рисков», которую проповедовали Мертон и Гринспен, оказалась чудовищно ошибочной, что наглядно доказал финансовый кризис, начавшийся в 2007 году, который частично был вызван инновационными финансовыми продуктами, позволявшими финансовым учреждениям и инвесторам брать на себя огромные риски, не видные под прикрытием рейтинга ААА, который был присвоен ценным бумагам, чья цена затем не просто резко снизилась, а рухнула. В конце концов даже Гринспен на слушании в конгрессе был вынужден признать свою ошибку⁵⁵.

Последние оргии с финансовыми инновациями привели к очень плохим результатам. В том числе это произошло и потому, что финансовые инновации не похожи на технологические новшества. Конечно, есть финансовые инновации, которые приносят пользу обществу, например дебетовая карта. И деривативы, как обсуждалось выше, могут быть полезными инструментами, так как с помощью них компании могут хеджировать свои операционные риски. Но нет никаких законов физики или экономики, подтверждающих, что все финансовые нововведения полезны просто потому, что кого-то можно убедить их купить. Основная функция финансов заключается в финансовом посредничестве — перемещении денег с места, где они в настоящее время не нужны, к месту, где они сейчас необходимы. Поэтому ключевым вопросом в отношении любой финансовой инновация является следующий: приводит ли она к улучшению финансового посредничества и насколько она вообще является полезной.

В последние годы «инновации», связанные с кредитными картами, например, привели лишь к усложнению ценообразования при работе с такими картами. Эмитенты карт снизили «заявляемую» цену, рекламируемую потребителям, при одновременном повышении скрытых цен, о которых пользователям карт известно гораздо меньше, таких как, например, штрафы за просрочку платежа и величина штрафных ставок. Применение таких тактических приемов повысило прибыль эмитентов кредитных карт, но не улучшило финансового посредничества; более того, это «помогло» потребителям недооценивать стоимость кредита и, следовательно, брать в долг слишком много средств⁵⁶.

Вредными также могут быть и инновации, повышающие доступность кредитов. При предложении ипотечных кредитов на основании лишь заявляемого заемщиком дохода, при выдаче которых кредиторы не проверяли в явном виде доходы людей, обратившихся за деньгами, некоторым действительно стало проще брать в кредит больше денег, чтобы купить дом, но этот механизм также стал и своего рода приглашением к мошенничеству (как заемщиков, так и ипотечных брокеров) и привел к тому, что многие заемщики оказались не в состоянии погасить свои ипотечные кредиты. Инвестиции с точки зрения экономики могут приводить как к повышению ценности, так и ее снижению: когда финансовое посредничество повышается до того уровня, при котором начинают финансироваться инвестиции, приводящие к уничтожению стоимости, финансовые инновации приносят больше вреда, чем пользы.

Но в 1990-х и 2000-х годах теории распаковки рисков и диверсификации практически никто в Вашингтоне не оспаривал; более того, эти идеи там были доминирующими. Людей, которые их не поддерживали, могли отнести к категории невежд, неспособных понять элегантность современных финансов. Мертон и его коллега Майрон Шоулз в итоге в 1997 году (за год до распада их хедж-фонда) получили Нобелевскую премию по экономике. Положительному настрою помогало и то, что финансовые услуги были единственной областью на международной арене, где американские фирмы были в авангарде, так как именно они за последние несколько десятилетий создали большинство новых продуктов и рынков. При постоянном увеличении дефицита торгового баланса по промышленным товарам структурированные ценные бумаги были одним из наших самых привлекательных предметов экспорта, особенно для европейских банков и инвесторов, ищущих высокодоходные варианты для своих инвестиций. После прокола интернетовского пузыря нашим самым престижным экономическим центром стала Уолл-стрит, а ее сохранение в этом качестве стало самоцелью. Вот что в 2007 году заявил сенатор Шумер по поводу существующих положений, регулирующих финансы: «Мы не собираемся останавливаться до тех пор, пока не поменяем правила, не поменяем законы и не убедимся, что Нью-Йорк останется первым номером в течение будущих десятилетий»⁵⁷.

Новая американская мечта теперь формулировалась так: заработать десятки миллионов на Уолл-стрит или на должности менеджера хедж-фонда в Гринвиче, штат Коннектикут. Но у этого варианта были и корни, связывающие его со старой американской мечтой — владением собственным домом. В последние тридцать лет идеология Уолл-стрит очень много позаимствовала у давней, с более глубокими корнями американской идеологии домовладения, которая получила особенно широкое распространение после Второй мировой войны, чему в значительной степени способствовали государственные программы и экономическое процветание, приведшие к появлению среднего класса со своими домами. Уолл-стрит воспользовалась этой идеологией для обоснования центрального места современных финансов в экономической и политической системе, особенно с учетом того, что доля людей, владеющих домами, возросла с 64 процентов, уровня, сохранявшегося в период с 1983 по 1994 год, до 69 процентов в 2000-х годах, максимального на сегодняшний день⁵⁸.

Корни идеологии домовладения уходят в два источника. Первым из них является идея, что домовладение изначально является благом, так как оно способствует личной ответственности, обеспечивает финансовую безопасность, содействует общности людей, заставляет людей заботиться о собственности и т. д. Такой настрой, возможно, как-то связан с тем важным местом, которое независимость и самостоятельность занимают в созвездии американских ценностей. Или он, может быть, является продуктом различных приемов, к которым прибегают органы власти для стимулирования домовладения. Вполне вероятно, частичка истины есть и в утверждении, что домовладение, как правило, порождает положительные внешние эффекты, так как домовладельцы в среднем прикладывают больше усилий для улучшения положения дел в их сообществе, чем те, у кого такой собственности нет. После изучения результатов ряда эмпирических исследований и проведения собственных анализов Эдвард Глейзер и Джесси Шапиро пришли к следующему выводу:

 

«Существует некий набор свидетельств, доказывающих, что домовладение порождает положительные внешние эффекты для ближайших соседей. Домовладельцы действительно кажутся более активными гражданами. Они голосуют более активно. Они лучше заботятся о своих домах. Дома, которые находятся рядом с домами, принадлежащими конкретным людям, стоят немного дороже домов, рядом с которыми живут арендаторы»⁵⁹.

Однако большая часть положительного эффекта от домовладения связана не с самой собственностью, а с другими факторами, которые отличают владельцев от арендаторов. В другой работе Глейзер и Дениз Дипаскуале выявили, что «почти половина эффектов силы влияния домовладения исчезла, когда мы контролировали в течение определенного времени, что за человек живет в доме»⁶⁰. Уильям Роэ и Майкл Стегман на протяжении определенного периода сравнивали выборку покупателей домов с низким уровнем доходов с аналогичными по величине доходов арендаторами и обнаружили, что покупатели домов были менее склонны к неформальному общению с соседями, но более охотно становились членами жилищных ассоциаций, и примерно с такой же вероятностью, как арендаторы, участвовали в других видах общественных объединений⁶¹. АлиссаКац в своей работе «Наша судьба» пишет, что «ученые обнаружили, что как только они перестают учитывать различные черты, которые, как правило, определяют, выберет человек вариант покупки дома или его аренды, в остальном домовладельцы и арендаторы на самом деле почти не различаются»⁶².

Вторым источником идеологии домовладения является идея, что владение домом — наилучшая инвестиция для семьи. Хотя оно и широко распространенное, это мнение в лучшем случае сомнительно: отсутствуют государственные стимулы, несколько раз приходится ставить весь свой капитал в зависимость не только от одного вида активов, но и от одного дома и участка земли. Если все это принять во внимание и учесть все риски, то такую инвестицию скорее всего можно считать самой плохой из всех возможных вариантов. Конечно, многие семьи заработали деньги на повышении цен на жилье (особенно, если они взяли ипотечные кредиты до инфляции 1970-х годов), но их высокая доходность в первую очередь была обусловлена большим кредитным плечом, которое встроено в любой типичный ипотечный кредит, а такое плечо нередко приводит к массовым невыплатам долгов и лишению должника права выкупа заложенного имущества, как это бывает при возникновении жилищного кризиса, вроде того, который начался в 2006 году. Факторами, делающими жилье привлекательным инвестиционным вариантом, являются благоприятная для владельцев государственная политика, в частности налоговые вычеты по ипотечным кредитам, когда правительство субсидирует домовладельцев, чтобы они могли воспользоваться ипотечным кредитом*.

В любом случае в списке незыблемых американских ценностей домовладение находится где-то рядом с материнством и яблочным пирогом, и поэтому помощь большему числу людей купить дом почти всегда считается добрым делом. Льюис Раньери воспользовался этой идеологией, когда создал рынок частных ипотечных ценных бумаг, начавший функционировать с конца 1970-х годов. Ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, позволили кредиторам пополнить свои сбережения за счет привлечения инвесторов, работающих с любыми ценными бумагами, и увеличения кредитов, доступных для домовладельцев, благодаря чему большее число людей смогло купить дома по кредитам с более низкими процентными ставками.

 

* Владение домом приносит и другие преимущества, такие как расширение возможностей при принятии решения о том, что делать с домом и землей, и более спокойное душевное состояние. Однако эти преимущества не имеют ничего общего с рассмотрением дома как объекта инвестиций.

 

На слушаниях в конгрессе, рассказывает Кац, «Раньери пообещал, что вариант, при котором ипотечными ценными бумагами будут заниматься частные банкиры и их служащие, специализирующиеся на продажах, позволит заемщикам экономить половину процента на каждом кредите»⁶³. Конгресс с этим доводом согласился; в отчете за 1983 год сенатский комитет по банковскому делу, жилищному строительству и городскому развитию предупреждал, что без расширения рынка частных ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек, «получение ипотечных кредитов будет обходиться все дороже»⁶⁴. Раньери пошел еще дальше и заявил, что причиной увеличения домовладений является наличие рынка ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек, и что именно этот рынок обеспечил политический успех.

В 1990-х и 2000-х годах на сцене появился еще один вид финансовых инноваций, обладавший большой привлекательностью, так как потенциально он позволял реализовать мечту о домовладении у миллионов семей, — субстандартное ипотечное кредитование. (Субстандартные кредиты предлагались на протяжении десятилетий, но только недавно они стали основным источником денег для покупки домов, а не вариантом рефинансирования⁶⁵.) Во время жилищного бума кредиторы всячески изощрялись, в том числе предлагали ипотечные кредиты людям, которые до бума никогда не прошли бы отбор в качестве претендента на получение денег. Это были дорогостоящие кредиты для людей, чья способность их погасить не была проверена. Можно, вероятно, предположить, что при применении этого подхода ставка делалась на то, что цены на жилье будут расти и дальше, благодаря чему у кредитора в случае неплатежеспособности заемщика всегда останется заложенная недвижимость. Такие приемы очень похожи на хищническое кредитование. Но ипотечные кредиторы и инвестиционные банки, которые покупают заложенное имущество и секьюритизируют его, оправдают такой подход аргументом, что он якобы способствует увеличению числа домовладельцев. «Наша инновационная отрасль создала отличный способ расширения масштабов домовладения, предлагая кредиты тем, кто может совершать платежи, но кто из-за своей плохой кредитной истории или банкротства формально не может претендовать на получение рейтинга А», — в 1997 году объяснил такие действия Рон Маккорд, в прошлом президент Ассоциации ипотечных банкиров (Mortgage Bankers Association)⁶⁶.

И заинтересованные лица клюнули на эти заявления. Федеральное правительство не только не пыталось регулировать субстандартное кредитование, но стало даже своего рода проповедником бума таких кредитов. Администрация Клинтона сделала увеличение числа домовладельцев центральной частью своей экономической стратегии. В 1995 году Клинтон сформулировал цель— довести долю домовладельцев до 67, 5 процента⁶⁷. Эта цифра была названа в то время, когда фактическая доля составляла 65 процентов (в следующем десятилетии она достигнет пикового значения — 69 процентов)⁶⁸. Чтобы помочь достижению этой цели, Министерство жилищного строительства и городского развития постановило, чтобы Fannie Мае и Freddie Mac, гигантские организации, спонсируемые государством, обеспечили финансирование ипотечного рынка, для чего они должны быть выделять 42 процента своих денег на кредиты, предоставляемые семьям с низким и средним уровнем доходов. Затем эта доля была увеличена: до 50 процентов в 2000 году и до 56 процентов в 2004 году⁶⁹.

В какой-то мере этому подходу помогал и рост реальных доходов населения в середине 1990-х годов. Но начиная с 1997 года рост цен на жилье стал опережать рост доходов, а после 1999 года реальный средний доход домохозяйств снижался пять лет подряд, хотя цены на жилье в этот период динамично росли⁷⁰.

В этих условиях, так как Джордж Буш не только продолжал политику увеличения числа домовладельцев, проводившуюся его предшественником, но даже сделал идею «общества собственников» основной составляющей в своем политическом послании, единственным фактором, обеспечившим сохранение бума на рынке жилья, были все более доступные кредиты.

Алан Гринспен красноречиво рассказывал о той синергии, которая возникает между финансовыми инновациями и домовладением. В речи, с которой он выступил в 2005 году, где говорилось о влиянии новых финансовых технологий, было сказано следующее.

 

«’Улучшение доступа к кредитам для потребителей, и особенно недавние разработки в этой области, обеспечивают значительные преимущества. Безусловно, значительному повышению доступности кредитов для людей практически со всеми классами доходов способствовали финансовые инновации и дерегулирование. Доступ к кредитам позволил семьям приобрести дома, справиться с чрезвычайными ситуациями и приобрести нужные товары и услуги. Количество людей, владеющих теперь собственностью, достигло рекордно высокого уровня»⁷¹.

Единственным предостережением, о котором упомянул Гринспен, были слова, что повышение доступности кредитов делает еще более важной задачу обеспечения широкого финансового образования.

Для тех, кто сомневался в пользе финансовых инноваций и важности Уолл-стрит, идеология домовладения предложила еще один аргумент, предназначенный для устранения любых колебаний. Идея, что сложные ценные бумаги могут помочь семьям с низким и средним уровнем дохода стать владельцами собственных домов, была особенно привлекательной для конгрессменов от Демократической партии и должностных лиц, которые обычно с недоверием относятся к ипотечным кредиторам и инвестиционным банкирам, что помогло оберегать новую денежную машину Уоллстрит от критических нападок.

Экономические и политические элиты могли согласиться с утверждением, что нововведения полезны и что домовладение является благом. Но идеология финансового превосходства, по своей сути, была шире идеи, что Уолл-стрит полезна для Америки. Банковское дело стало не только центром американской экономики, но и модным видом деятельности, очень привлекательным и даже «крутым».

В опубликованном в 1987 году романе «Костры амбиций» Том Вулф ввел в американскую культуру термин «Повелитель Вселенной», в качестве которого в этом произведении был представлен мультимиллионер, инвестиционный банкир Шерман Маккой, живший в «квартире, одно воспоминание о которой воспламеняет пламя алчности и корыстолюбия людей со всего Нью-Йорка и, если уж на то пошло, даже всего мира»⁷². Хотя этот термин был использован саркастически и Маккой в романе заканчивает плохо и как человек, и как финансист, все равно на свет появился образ удалого, супербогатого банкира, который занимается финансовыми операциями, слишком сложными и непонятными для простых смертных.

Также в 1987 году Оливер Стоун снял уже упоминавшийся в этой книге фильм «Уолл-стрит» с запомнившимся ярким персонажем, антигероем, корпоративным рейдером Гордоном Гекко (которого играет Майкл Дуглас). Хотя в фильме показывается коррупция и в конце концов крах Гекко, этого героя во многом запомнили за речь, в которой ключевыми словами были: «Жадность — это хорошо», когда Гекко оправдывает погоню за деньгами, которые он ставит превыше всего. Как недавно написал сценарист Стэнли Вайзер, после просмотра фильма многие люди говорили ему, что фильм вызвал у них желание работать на Уолл-стрит: «Типичный управляющий предприятием или молодой человек, работающий в студии, заявляли мне в самых разных вариантах, суть которых можно свести к следующему: «Этот фильм изменил мою жизнь. Сразу же после того как я посмотрел его, я понял, что хочу попасть в такой бизнес. Я хотел бы быть похожим на Гордона Гекко»⁷³.

В мемуарах Майкла Льюиса «Покер лжецов», уже упоминавшихся в этой книге, которые являются примером иронического антивоспитания, герой вначале очень увлекается жизнью в Salomon Brothers, популярной у поколения студентов жизнью на Уолл-стрит, но в конце концов отказывается от нее. Вот что Льюис написал по этому поводу гораздо позже.

 

«Я надеялся, что какой-нибудь незаурядный парень, скажем, из Ohio State University, который на самом деле хотел стать океанографом, прочитал бы мою книгу, после чего отверг бы предложение Morgan Stanley и отправился в море.Однако почему-то мое сообщение было воспринято неправильно. За шесть месяцев после публикации «Покера лжецов» меня завалили письмами студенты из штата Огайо, которые хотели знать, обладаю ли я еще какими-то секретами Уолл-стрит, о которых мог бы им рассказать. Они читали мою книгу, как книгу категории «сделай сам»⁷⁴.

Очевидно, работа трейдера Уолл-стрит, торгующего облигациями, отличается от работы кредитного инспектора в эпоху банковской деятельности, когда основным правилом была комбинация 3-6-3, о которой мы уже говорили. Риск, впрыск тестостерона и большие суммы на кону были очень сильными магнитами, притягивающими лучших выпускников лучших высших школ. Они также хотели заказывать гуакамоле в пятигаллонных упаковках, постоянно ругаться и, поедая чизбургер, делать ставки на миллион долларов.

После появления на свет «Покера лжецов» финансовый сектор стал еще более захватывающим элементом популярной культуры. От Salomon факел инноваций перешел в Drexel Burnham Lambert и Майклу Милкену, которые были главными персонажами в бестселлере Джеймса Стюарта, изданном в 1992 году, «Вертеп разбойников»; а ажиотаж поглощений, которые сделали возможным Drexel и Милкен, был увековечен Брайаном Бер- роу и Джоном Хельяром в книге «Варвары у ворот», изданной в 1990 году, которые рассказали о практике RJR Nabisco, совершавшей покупки контрольных пакетов акций корпораций с помощью заемных средств. После краха Drexel передним краем в сфере финансов стали отделы, занимающиеся сделками с деривативами. В своих мемуарах «Ф.И.А.С.К.О» (F.I.A.S.C.O.), вышедших в 1997 году, бывший трейдер деривативами (а в настоящее время профессор школы права) Френк Партной показал хронологию формирования культуры деривативов, где персонажи, занимающиеся такими сделками, сами говорят, что они делают деньги за счет клиента, «стараясь содрать с него побольше». (В «Покере лжецов» аналогичные выражения были относительно более мягкими, например «надуть клиента».) Но если Партной ожидал, что его книга приведет к замедлению темпов роста в отрасли деривативов, он был, без сомнения, разочарован. К моменту издания его книги банкиры стали уже героями подобных историй, а не их злодеями.

Никакие предостережения, сколько бы их ни было, не могут изменить тот факт, что Уолл-стрит становится очень соблазнительным местом, каким традиционное банковское дело никогда не было. Да, были башни из бетона, стали и стекла, набитые современными технологиями. Да, существовала математическая сложность современных сделок, игра, которая, как казалось, была зарезервирована только для очень умных. Да, возникало ощущение, что ты находишься в центре финансового мира, когда ты собираешь миллиарды долларов для многонациональных корпораций или осуществляешь масштабные сделки, после которых на экранах Bloomberg начинается мигание, свидетельствующее об изменении рыночных цен. Да, сложился особый образ жизни — есть суши в Нобу, ездить повсюду в лимузине Lincoln Town Саг, говорить по сотовым телефонам (раньше у всех был только один), проверять электронную почту при помощи BlackBerry (раньше остальных) и путешествовать первым классом (до сих пор недоступном для всех). Книгу «Секс в большом городе», вышедшую в 1996 году, по которой затем был снят одноименный телевизионный сериал, ее автор Кэндес Бушнслл начинает со сцены, в которой главным действующим лицом выступает инвестиционный банкир: «Тиму было сорок два года, он был инвестиционным банкиром и делал около 5 миллионов долларов в год»⁷⁵.

 

Рис. 4.1. Средний размер реального вознаграждения за год в банковском секторе и в частном секторе в целом

 

 

Источник: Bureau of Economic Analysis, National Income and Product Accounts, Tables 1.1.4, 6.3, 6.5; расчеты сделаны авторами. Банковское дело включает в себя финансовый сектор, кроме страхования, недвижимости и холдинговых компаний. Под общим вознаграждением понимается начисленная общая заработная плата и прочие выплаты, деленные на эквивалентное число служащих, занятых полный рабочий день.

 

И конечно, были деньги. Огромное количество денег, проходящих через Уолл-стрит, и предельно сильно выражаемый настрой свободного рынка в отрасли привели к перечислению на банковские счета лучших трейдеров, продавцов и банкиров все более крупных сумм денег. С 1948 до 1979 года средний размер вознаграждения в банковском секторе, по существу, был таким же, как в частном секторе в целом; но затем он стал, как показано на рис. 4.1, резко повышаться, и в 2007 году сотрудник банка в среднем зарабатывал уже вдвое больше среднего работника в частном секторе⁷⁶. Даже если принять во внимание высокий уровень образования служащих, все равно в финансовом секторе платят намного больше, чем в целом другим профессионалам. Томас Филиппон и Ариелл Решеф проанализировали оплату труда в финансовом секторе и установили, что «превышение относительной заработной платы» в финансовой сфере — та сумма, которую нельзя обосновать различиями в уровне образования и обеспечением профессиональной безопасности — выросло с нуля в 1980 году до более чем 40 процентных пунктов в начале этого десятилетия; а 30—50 процентов более высокой заработной платы в этой сфере финансов нельзя объяснить различиями в индивидуальных способностях служащих. Эти исследователи также установили, что одним из факторов, способствовавших в последнее время росту оплаты труда в области финансов, было дерегулирование. (На рис. 4.2 показана зависимость между некорректируемой относительной заработной платой в финансовом секторе — соотношение средней заработной платы у финансистов и средней заработной платы в частном секторе в целом — и степенью финансового дерегулирования, рассчитанная Филиппоном и Решефом⁷⁷.)

 

Рис 4.2. Размер относительной заработной платы в сфере финансов и финансовое дерегулирование

 

 

 

Источник: Thomas Philippon and Ariell Reshef. Wages and Human Capital in the U.S. Financial Industry: 1909-2006, Figure 6.

 

При этом размер вознаграждения за успех рос еще быстрее, и поэтому потенциальные бонусы трейдеров сначала достигли миллионов, а затем и десятков миллионов долларов. В 2008 году, который был очень плохим годом для большинства банков, 1626 служащих JPMorgan Chase получили в качестве бонусов более 1 миллиона долларов каждый; в Goldman Sachs, в котором работает тридцать тысяч сотрудников, 953 из них получили по 1 миллиону долларов и более, а 212 — более 3 миллионов'⁸. В 1990-х годах кратчайшим путем к огромному богатству считались новые интернеткомпании, стартапы, и немногие счастливчики, создавшие такие компании действительно стали богачами. К 2000-м годам основным путем, ведущим к богатству, стали инвестиционные банки и хедж-фонды, где умные выпускники колледжа могли рассчитывать заработать миллионы долларов.

Уолл-стрит начала собирать сливки со всех лучших высших учебных заведений Америки, и не только выпускников бизнес- школ и докторов наук, получивших эту научную степень в области математики и науки, но 22-летних студентов без какого бы то ни было опыта работы. После того как рекрутеры из инвестиционных банков начали поиск в студенческих городках «Лиги плюща» (группа самых престижных частных колледжей и университетов на северо-востоке США: Yale University, Dartmouth College, Columbia University, Pennsylvania, University, Princeton University, Cornell University, Harvard University и Brown University, известные высоким уровнем обучения и научных исследований. - Прим. перев.), где они общались со студентами, рассказывали им истории «взаимодействия» с клиентами, приглашали перспективную молодежь на обеды в дорогие рестораны и показывали им блестки большого богатства, у студентов старших курсов, которые до этого никогда не интересовались такими вещами, как облигация, неожиданно возникало желание стать инвестиционными банкирами. Подписание контракта с ними означало, что Уолл-стрит воспринималась как путь, открывающий много нужных дверей, как респектабельный способ зарабатывания денег, а затем, как это сделал Роберт Рубин, — перехода на государственную службу. Смыслом речи «Жадность — это хорошо» была идея, что, получая прибыль (как для вашей компании, так и для себя), вы вносите свой вклад в общее благо. В результате этого у старшекурсников легко возникало чувство, что их максимальные личные доходы в полной мере согласуются с максимальными общественными благами, после чего они могли легко оправдать свое вступление в ряды банкиров Уолл-стрит.

При таком общем настрое банковское дело и финансы становились все более и более популярными среди молодых и талантливых людей. Клаудия Голдин и Лоуренс Кац изучили данные о студентах Гарварда и установили, что если в 1970 году в финансы сразу пошло только 5 процентов выпускников группы, то через пятнадцать лет эта цифра выросла в три раза: у выпускников 1990 года она составила около 15 процентов⁷⁹. Доля выпускников каждого года, сразу выбравших карьеру на банковском и финансовом поприще, возросла с менее 4 процентов в 1960-е годы до 23 процентов в последние годы⁸⁰. В Princeton’s School of Engineering and Applied Science самым популярным у студентов научным предметом стал курс «Исследование операций и финансовая инженерия»⁸¹. Таким образом, основным бенефициаром американской системы образования стали банки. Выиграло ли от этого общество, другой вопрос. Кевин Мерфи, Андрей Шлейфер и Роберт Вишни утверждают, что общество выигрывает больше, если талантливые люди становятся предпринимателями, которые создают компании и занимаются реальными инновациями, чем когда они идут в виды деятельности, ориентированные на получение ренты, и в первую очередь занимаются не созданием богатства, а его перераспределением⁸². Если это правда, то уход талантливой молодежи на Уолл-стрит стал своего рода налогом на экономический рост, взимавшийся в течение двух последних десятилетий.

У экономической и интеллектуальной элиты финансы стали весьма престижной и желательной профессией. Работа на Уоллстрит в явном виде свидетельствовала о наличии высокого образования, интеллекта, амбиций и богатства. Аутсайдеры не понимали скорее всего, что именно происходит на торговой площадке или в хедж-фонде, но они знали, что происходящее там является важным, что там все меняется стремительно, что события являются интеллектуально сложными, что именно там происходит смазывание колес глобальной экономики и что там совершаются дела, благодаря которым обычным людям легче купить дом. Они также знали, что работа на Уолл-стрит очень хорошо оплачивается. В Америке, где нам до сих пор хочется верить, что размер богатства зависит от усердной работы и вклада человека в жизнь общества, все сказанное воспринимается положительно.

 

КОМПЛЕКС УОЛЛ-СТРИТ И МИНИСТЕРСТВА ФИНАНСОВ

 

Описанное сочетание денег, людей и престижности привело к появлению того, что Джагдиш Бхагвати в 1998 году назвал «комплексом Уолл-стрит и Министерства финансов»⁸³. Бхагвати показал, как идеология свободного рынка «убаюкала многих экономистов и политиков, в результате чего они стали самодовольными и спокойно относятся к ловушкам, которые изначально имеются на некоторых рынках» и никуда не исчезли, хотя система «вращающейся двери» позволила представителям Уолл-стрит занять в Вашингтоне влиятельные должности. «Эта мощная сеть, — писал он, — не в состоянии изучать происходящее, если оно выходит далеко за пределы интересов Уолл-стрит, которые эти люди отождествляют с благами мира». Бхагвати писал это с учетом глобальной финансовой либерализации, концепцию которой Соединенные Штаты в то время навязывали развивающимся странам (как непосредственно, так и через свое влияние в МВФ) и которая способствовала возникновению в прошлом году кризиса в странах с развивающимся рынком.

К тому времени когда появилась статья Бхагвати, Уолл-стрит благодаря своей мощи уже глубоко проникла во властные структуры Вашингтона. Крупные банки, включая как традиционные инвестиционные банки, так и коммерческие, которые также стали совершать операции с ценными бумагами и деривативами, последние два десятилетия отыскивали новые огромные залежи денег и занимались их эксплуатаций. Из этих денег они направляли миллионы долларов влиятельным конгрессменам, которые могли помочь принять нужный для финансового сектора закон или, наоборот, заблокировать вредный. Министром финансов был бывший председатель СоЫтап ЗасЬБ, помощником министра по финансовым рынкам — бывший партнер СоЫтап, а председателем Федеральной резервной системы — горячий поклонник Уолл-стрит. Активным участником многолетней кампании, направленной на повышение доли домовладельцев в составе населения, стала и администрация Клинтона, которая связала свою судьбу с тем, насколько довольными являются трейдеры Уолл-стрит, торгующие облигациями, и поэтому зависела от финансового сектора, который мог обеспечить достижение этой цели.

Наличие в Вашингтоне таких влиятельных политических брокеров отражало новые формирующиеся представления о важности и пользе Уолл-стрит. Предыдущие две Нобелевские премии по экономике были присуждены двум экономистам, которые помогли начать революцию деривативов и в настоящее время являются партнерами самых активных хедж-фондов в мире. В Вашингтоне мало кто сомневается в пользе финансовых инноваций: здесь это считается уже догмой. Динамично действующие и получающие высокую прибыль банки стали восприниматься в стране «национальными чемпионами», а переход от производства к наукоемким услугам воспринимается как неизбежный процесс. У выпускников ведущих университетов Америки самым престижным местом для работы стала Уолл-стрит. Другими словами, независимо от своих целей и намерений Уолл-стрит подмяла под себя всех.

 

5

ЛУЧШАЯ ЗА ВСЕ ВРЕМЕНА

СДЕЛКА

 

 

Эти поправки предназначены для сокращения издержек регулирования у брокеров и дилеров, что позволяет фирмам с очень высокой степенью капитализации, которые разработали собственные надежные методы управления рисками, такие, как математические модели оценки риска, применяемые в целях регулирования, воспользоваться этими методами на практике. Комиссия по ценным бумагам и биржам. Окончательный вариант правил: альтернативные требования по чистому капиталу для брокеров и дилеров, которые входят в состав юридических лиц, деятельность которых подлежит регулированию.Вступили в силу с 20 августа 2004 года¹

К середине 1990-х годов Уолл-стрит стала в Вашингтоне доминирующей силой. Она успешно пережила распад кредитно-сберегательной отрасли, случившийся в конце 1980-х годов, избрание президентом кандидата от Демократической партии в 1992 году, расследование хищнического субстандартного кредитования, проводившееся конгрессом в 1993 году, и волну скандалов, вызванных сделками с токсичными деривативами в 1994 году. Надо отметить, что все эти проблемы не привели к установлению каких- либо новых значительных ограничений, мешающих Уолл-стрит зарабатывать деньги.

Возвышение американской финансовой элиты вызвано вовсе не взятками и откатами или теснейшими связями с важными политиками, что обычно имеет место в развивающихся странах, где доминирует «клановый капитализм». Но, как и на многих развивающихся рынках, эта элита фактически представлена в виде олигархии — группы людей, получивших политическую власть благодаря своей экономической мощи. После того как Вашингтон оказался на ее стороне, новая финансовая олигархия сделала то, что и всегда делают олигархи, — «обналичила» свою политическую власть, чтобы сделать свою прибыль еще более крупной. Вместо получения денег благодаря привилегированному доступу к государственным финансам или контрактам крупные банки создали в стране нормативно-правовой климат, позволяющий им в ажиотажном варианте воспользоваться инновационными продуктами и идти на повышенный риск, что в конечном счете привело к надуванию крупнейшего пузыря в современной экономической истории и получению Уолл-стрит прибыли, побившей все прошлые рекорды.

Когда в 2007 и 2008 годах вся выстроенная таким образом система рухнула, власти со всего мира были вынуждены заняться ее спасением, так как экономическое положение дел в их странах оказалось заложником финансовой системы. Название книги Луи Брандейса «Деньги других людей» (Other Peoples Money), изданной в 1914 году, относилось к банковским депозитам простых людей, которыми могли воспользоваться инвестиционные банкиры («Наша финансовая олигархия»), чтобы контролировать другие отрасли и получать прибыль. Однако в 2008 году банки нашли еще один способ использования чужих денег — брать для своего спасения средства налогоплательщиков.

 

ЗОЛОТОЙ ГУСЬ

 

Бум в сферах недвижимости и финансов в 2000-х годах произошел в результате возникновения гремучей смеси, состоявшей из нескольких финансовых «инноваций», которые были изобретены или значительно распространили сферу своего применения в 1990-х годах: структурированного финансирования, кредитных дефолтных свопов и субстандартного кредитования. Большинство финансовых регулирующих органов относилось к появлению этой новой денежной машины с доброжелательным равнодушием. Структурированные финансовые продукты в основном продавались таким «хорошо подготовленным» инвесторам, как хедж- фонды и университетские фонды пожертвований, и поэтому Комиссия по ценным бумагам и биржам очень слабо контролировала эти сделки. Из-за отсутствия к ним внимания со стороны регулирующих органов кредитные дефолтные свопы также осуществлялись как бы сами по себе, чему способствовал и принятый потом закон «О модернизации товарных фьючерсов». Если же говорить о субстандартном кредитовании, то Федеральная резервная система просто не обращала на него внимания. Другими словами, все происходило так, как этого хотел финансовый сектор, а Вашингтон с удовольствием ему подчинился.

 

Традиционно инвесторы вкладывали средства в финансовые активы, в той или иной степени напрямую связанные с реальной экономикой: акции, корпоративные или государственные облигации, валюту, золото и т. д. Со своей стороны, банки создавали структурированные продукты с любыми сочетаниями свойств (срока погашения, доходности, риска и т. д.), которые им требовались². К числу структурированных продуктов относятся и чистые деривативы, сущность которых обсуждалась в главе 3, являющиеся производными финансовыми продуктами, которые зависят от других финансовых активов. Например, инвестор может заплатить 100 долларов банку и получить обратно через год сумму, величина которой рассчитывается на основе значений нескольких валют и процентных ставок. Такие продукты также могут создаваться при помощи покупки реальных финансовых активов (ипотечных кредитов, студенческих кредитов, дебиторской задолженности по кредитным картам и т. д.), их комбинирования, а затем разделения различными способами на отдельные части для создания новых ценных бумаг, «обеспеченных активами». Могут быть и другие варианты, например объединение реальных активов с деривативами, в результате чего появляются еще более сложные продукты.

Структурированное финансирование служит в принципе двум основным целям. Во-первых, оно создает новые активы, в которые люди могут инвестировать. Вместо того чтобы ограничиваться только публично торгуемыми акциями и облигациями, инвесторы могут выбирать из более широкого спектра активов, обладающих уникальными характеристиками, привлекательными для конкретного инвестора; например, можно создать ценные бумаги, которые помогут инвестору согласовать временные параметры его активов и исполнения его обязательств*. Во-вторых, благодаря предлагаемым активам, которые являются более привлекательными для инвесторов, структурированное финансирование помогает бизнесу собрать нужные ему деньги.

 

*Например, пенсионные фонды с долгосрочными обязательствами предпочитают вкладывать средства в долгосрочные активы, чтобы получить свои деньги назад тогда, когда они сами должны будут делать выплаты.

 

Если инвесторы могут требовать высоких процентов при вкладывании своих средств в авиакомпанию, предлагающую маршрут от Лос-Анджелеса до Шанхая, они, вполне вероятно, будут готовы согласиться на более низкую доходность, если этот маршрут будет входить в состав пакета, также включающего и опцион на покупку нефти по дешевой цене в будущем. (Если цена нефти будет расти, что отрицательно повлияет на спрос на полеты на дальние расстояния, стоимость опциона возрастет, то есть негативное влияние будет частично компенсировано.) А благодаря более низкой требуемой доходности бизнесу проще собрать деньги.

В теории структурированное финансирование может увеличить пирог для всех. Но на практике более важным считается увеличение доходов для банков, которые занимаются проведением этих сложных операций. В мире бизнеса обычным сценарием для большинства продуктов и услуг является снижение прибыли по мере возрастания конкуренции. Например, сумма денег, которую банк может заработать на самом простом варианте кредита, выдаваемого компании с высоким рейтингом, минимальна, так как в этом случае такой кредит готовы предоставить и многие другие банки. Как и любым видам бизнеса, банкам нужно изобретать новые продукты, которые еще не стали товаром и могли бы обеспечить высокую маржу. Идеальным решением этой задачи стали структурированные продукты. Они были сложными, и поэтому клиенты банка сами создать их не могли. Кроме того, поскольку продажа этих продуктов требует умения хеджировать риски на различных рынках, новым банкам было трудно выйти на те направления бизнеса, где доминирует небольшое число участников, способных получать большую плату за свои услуги. В своих мемуарах бывший трейдер Френк Партной описал, как Morgan Stanley на одной сделке получил 75 миллионов долларов³.

Помимо таких чистых деривативов, как процентные свопы, валютные свопы и кредитные дефолтные свопы, в начале 1990-х годов основным направлением банковских отделов, работавших с деривативами, были структурированные продукты, обеспеченные активами. Основными механизмами переупаковки активов, игравшими главную роль для Morgan Stanley, были структурированные продукты, при работе с которыми структура специального назначения (SPV, новая компания, которая существовала только на бумаге) покупала набор каких-то существующих ценных бумаг (для примера — облигации, выпущенные государственной электрической компанией, например, Филиппин, поставляющей энергию) и платила за них из доходов, получаемых от продажи инвесторам нового набора специально разработанных ценных бумаг'¹.

Структурированные продукты, обеспеченные активами, стали новой денежной коровой Уолл-стрит, которую они представили в виде ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек (MBS), и их «родственников» — облигаций, обеспеченных долговыми обязательствами (CDO). Самые первые ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, созданные Ginnie Мае в конце 1960-х годов, были «вторичными» ценными бумагами (passthrough securities): ипотечные закладные были объединены в пул, и каждая ценная бумага имела равные права на выплаты по кредиту из этого пула, в результате чего риски распределялись равномерно. Частные MBS, как правило, разделены на различные транши, или классы, имеющие разные уровни риска, по которым выплачиваются разные процентные ставки. Поскольку «старшие» транши имеют первоочередное право на все платежи по ипотечным кредитам, у них самый низкий риск, и рейтинговые агентства регулярно ставят им рейтинг ААА — тот же, который присваивается государственным облигациям США. «Младшие» транши являются более рискованными, а потому по ним инвесторам выплачиваются более высокие процентные ставки*.

CDO функционируют аналогично MBS, за тем исключением, что вместо ипотечных кредитов в их основе лежат ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек или другими активами (например, кредитами, выданными через кредитные карты, кредитами на покупку автомобилей или студенческими кредитами)**. При создании CDO из младших высокоприбыльных траншей MBS банки могли проектировать новые ценные бумаги, предлагавшие высокий доход при относительно небольшом риске, по крайней мере теоретически, если руководствоваться их моделями. При таком подходе можно было объединить транши MBS с низким рейтингом, скомбинировать их и создать новые С DO, из которых 60 или даже 80 процентов имели рейтинг ААА, хотя MBS (используемые вначале) имели низкие рейтинги. Считалось, что одновременные неплатежи по всем составляющим, входящим в такой продукт, маловероятное событие, по крайней мере по условиям, заложенным в применяемые модели. Финансовые инженеры даже создали CDO в квадрате — CDO, обеспеченные траншами других CDO, и еще более сложные их разновидности, чтобы выжать из таких продуктов еще более высокую доходность при более низких, как считалось, рисках⁵.

 

 

*В типовом примере предлагаемая MBS может состоять из 85 процентов старших MBS и 15 процентов младших MBS. Если по 5 процентам базовых ипотечных кредитов будет неплатеж, инвесторы в младший транш потеряют треть своих денег, а инвесторы в старший транш не потеряют ничего. Старшие инвесторы потеряют только в том случае, если доля неплатежей по базовым кредитам превысит 15 процентов. И наоборот, во вторичных MBS никаких траншей нет, и при 5 процентах неплатежей по ипотечному кредиту все инвесторы потеряют 5 процентов своих денег.

** Специалисты в целом уже договорились о терминологии, хотя считать ее универсальной пока нельзя. Ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, с траншами иногда называют CDO. CDO. обеспеченные ценными бумагами, которые, в свою очередь, обеспечены пулом ипотек, иногда в классификации называют ценными бумагами, обеспеченными ипотечными кредитами (поскольку в конечном счете они также зависят от этих кредитов).

 

В конце 1990-х годов Уолл-стрит сильно «подсела» на ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, и CDO. Когда цены на жилье взлетели, стало легко строить модели, показывающие, что инвесторы в MBS и CDO практически ничем не рискуют, так как заемщики всегда, пока цены росли, могли рефинансировать свои ипотечные кредиты, и даже если они оказывались неплатежеспособными, рост цен на жилье означал, что в собственности инвесторов остается ценный залог. Но поскольку у заемщиков, особенно заемщиков субстандартных кредитов, по отдельности риски были высокими, за что приходилось платить соответствующие процентные ставки, можно было создавать ценные бумаги с рейтингом ААА, по которым выплачивали более высокие процентные ставки, чем по другим активам с низким уровнем риска, таким как казначейские облигации США. Успокоенные рейтингом ААА, инвесторы покупали эти долговые обязательства, не беспокоясь о том, какие составляющие туда входят. Однако более важным было другое. В США домовладельцы и покупатели жилья представляют огромный пул потенциальных заемщиков, которые при повышении цен на жилье могут становиться заемщиками снова и снова, в том числе и для покупки более крупных домов или рефинансирования, при помощи которого они обменивают свой капитал в виде дома на наличные деньги, которые им нужны для обустройства жилья или покупки какого-то дорогого товара, вроде телевизора с плоским экраном. Такие ипотечные кредиты и займы под жилищный капитал и были тем исходным сырьем, который Уоллстрит трансформировал в блестящие новые CDО, предлагаемые инвесторам, получая фиксированную сумму с каждого цикла этого денежного конвейера.

 

По сравнению с MBS и CDO кредитные дефолтные свопы (страхование от неплатежа), о которых рассказывалось в главе 3, являются относительно простым продуктом, но в финансовом буме и они сыграли свою роль, причем особую. Так как этот бум был основан на создании долговых обязательств, их упаковке и продаже, многое зависело от верности допущения, что заемщики будут погашать свои долги или что вместо них их погасит кто-то другой. Кредитные дефолтные свопы позволили страховать любой пул ипотечных кредитов или ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек, что, казалось, устраняет риск дефолта.

В 1997 году JP Morgan (в настоящее время входящий в JPMorgan Chase) первым стал использовать кредитные дефолтные свопы для перенесения риска дефолта по кредитам со своего баланса. Команда из JP Morgan, занимавшаяся деривативами, предложила BISTRO, новый механизм специального назначения для страхования выдаваемых банком кредитов. JP Morgan платил страховые премии компании SPV, и эти премии выступали обеспечением для новых облигаций, выпущенных SPV для инвесторов⁶. Это сложное произведение инженерного искусства давало банку два преимущества. Во-первых, из-за того что риск дефолта по основным кредитам переводился с банка на SPV, банку не нужно было поддерживать резерв капитала для обеспечения таких кредитов, поэтому он мог выдать больше кредитов и, следовательно, получал от кредитования больше прибыли.

Другое последствие было более долгосрочным по своим временным параметрам. По сути, JP Morgan создал новые CDO из воздуха, без каких-либо исходных материальных ресурсов, кредитов или обеспеченных активами ценных бумаг, которые обычно требуются. BISTRO был первым вариантом того, что затем получило название «синтетические CDO». Если заемщики будут погашать взятые ими кредиты, SPV получит устойчивый поток страховых премий из JP Morgan, которыми воспользуется для выплат своим инвесторам, но если заемщики окажутся неплатежеспособными, SPV придется выплачивать JP Morgan большие страховые суммы наличных денег, и все инвесторы SPV потеряют свои деньги. С экономической точки зрения все выглядело так, будто SPV фактически владеет базовыми кредитами. Это означало, что банк может создать CDO на основе рынка жилья без необходимости покупки пула закладных или ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек; вместо этого ему только нужно найти кого-то, кто купит страховку (с использованием кредитных дефолтных свопов) на ценные бумаги, которые уже существуют на рынке. Другими словами, никому не требовалось брать на себя трудности, связанные с кредитованием новых денег.

В 2000-х годах, поскольку спрос инвесторов и банков Уоллстрит на субстандартные ипотечные кредиты превышал их предложение, для заполнения возникшего разрыва были использованы кредитные дефолтные свопы. Вот что об этом говорит менеджер хедж-фонда Стив Эйзман: «Им мало было иметь дело с большим числом заемщиков, которые не соответствовали критериям, но хотели занять деньги на покупку дома, хотя не могли его себе позволить. Поэтому банки занялись «производством» таких заемщиков»⁷. Такая практика в конце концов усилила влияние ипотечных дефолтов; когда заемщики перестали платить, их неплатежеспособность больно ударила не только по CDO, в которые входили разные части их ипотечных кредитов, но и по синтетическим CDО, которые также их учитывали.

Кредитные дефолтные свопы также позволили Уолл-стрит предложить на рынке еще одну бизнес-модель. В условиях стабильной экономики и растущих цен на жилье риск неплатежеспособности по старшим траншам ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек, и CDO (тем, по которым выплаты осуществляются в первую очередь) был, казалось, небольшим и даже исчезающим как явление. Продажа кредитных дефолтных свопов на эти ценные бумаги очень сильно походила на получение свободных денег, и хедж-фонды активизировались, решив эти деньги взять. Примечательно, что в American International Group (AIG), крупнейшей страховой компании мира, была группа финансовых продуктов, готовая страховать структурированные ценные бумаги с рейтингом ААА за смехотворно низкие суммы. В конце 1990-х годов AIG согласилась застраховать «суперстаршую» часть CD О, выпущенных JP Morgan, ту часть, которая была даже более безопасна, чем облигации с рейтингом ААА, выпущенные SPV⁸, всего за два базисных пункта (сотые доли процента) в год. Иными словами, в обмен за страхование от дефолта кредитов на 100 миллионов долларов, AIG получила бы 20 тысяч долларов в год⁹. Согласно модели AIG, это были бесплатно получаемые деньги. С точки зрения JP Morgan, поскольку AIG считалась одной из самых безопасных в мире компаний (в то время у нее самой был рейтинг ААА), она очень дешево получала полную страховку. Все были счастливы. Конечно, риск никогда не исчезает, и в этом случае он вернулся и в сентябре 2008 года проявил себя с удвоенной силой.

Третьей составляющей этой денежной машины была волна инноваций в вариант ипотеки, который часто называют (но не ограничиваются только этим термином) субстандартным кредитованием. Традиционно с 1930-х годов ипотечные кредиты, выдаваемыена покупку дома, были относительно обычными финансовыми продуктами, а ипотечное кредитование — относительно устойчивым видом бизнеса. Большинство ипотечных кредитов были долгосрочными, первоклассными и с фиксированной процентной ставкой; они выдавались заемщикам, которые удовлетворяли стандартам качества, задаваемым кредитором, кредитоспособности, возможности (величина дохода) погашения долга и наличия залога (недвижимость, достаточная для защиты интересов кредитора в случае неплатежеспособности заемщика)¹⁰.

Субстандартные ипотечные кредиты, при выдаче которых заемщик не соответствовал хотя бы одному из этих критериев*, встречались относительно редко. В 1993 году было выдано всего 24 тысячи субстандартных ипотечных кредитов для покупки домов и 80 тысяч субстандартных кредитов для рефинансирования. Если же говорить о стандартных ипотечных кредитах, то в тот год их было выдано 2, 2 миллиона на покупку домов и 5, 2 миллиона — на рефинансирование, то есть, если брать в совокупности, на каждый субстандартный ипотечный кредит приходилось семьдесят стандартных ипотечных кредитов¹².

 

* Вопреки распространенному мнению, не все субстандартные ипотечные кредиты предназначены для бедных людей. Классификация кредита зависит от отношений между заемщиком, имуществом и размером кредита. Крис Майер и Карен Пенс установили, что «субстандартные ипотечные кредиты выдаются главным образом не только жителям центральных частей городов, где доминирующей группой являются домохозяйства с низким уровнем доходов, но и жителям пригородов крупных городов, где новое строительство ведется более активно¹¹.

 

Однако в 1990-х и 2000-х годах мы стали свидетелями взрывообразного увеличения всех видов ипотечного кредитования, хотя основное внимание было уделено субстандартному кредитованию (и кредитованию категории Ак-А, новому обозначению для более дорогих субстандартных кредитов), причем кредиторы снизили свои стандарты по кредитоспособности, возможности погашения долга и наличию залога, а иногда и по всем трем условиям одновременно. До того как рынок частных ценных бумаг, обеспеченных пулом ипотек, начал динамично расти в 1990-х годах, субстандартное кредитование хотя и было ограниченным, но существовало, а кредиторы, выдававшие такие кредиты, старались добиться их погашения. Эти кредиты должны были соответствовать стандартам андеррайтинга, как и все остальные займы, и в основном использовались заемщиками, у которых были плохие кредитные истории, для рефинансирования своих стандартных ипотечных кредитов, так как без таких кредитов они просто не могли бы погасить свой долг. Кроме того, субстандартные ипотечные кредиты, как правило, выдавались небанковскими ипотечными кредиторами, которые не могли собрать средства в виде вкладов клиентов. Однако с появлением секьюритизации инвесторы и инвестиционные банки, обслуживавшие их, проявили повышенный интерес к субстандартным ипотечным кредитам, так как по ним выплачивались высокие процентные ставки, что стало важнейшим фактором для создания высокодоходных СDО.

Теперь, когда кредиты можно было перепродать на Уолл-стрит, ипотечное кредитование стало бизнесом, где движущей силой выступали получаемые платежи, а прибыль зависела от объема — числа сделок. Кредиторы ответили на эту возможность изобретением новых ипотечных продуктов, благодаря которым заемщикам стало проще осуществлять ежемесячные платежи, по крайней мере в течение первых нескольких лет. Эти продукты не ограничивались рамками стандартных ипотечных кредитов с плавающей ставкой и приняли такие предельные формы, как ипотечный кредит с возможностью частичного погашения ежемесячных платежей, при котором заемщики могли выбрать вариант меньшей оплаты, чем установленные ежемесячные проценты по кредиту, из-за чего остаток основной суммы долга не снижался, а возрастал. Кредиторы стали менее строго подходить к традиционным приемам, выполняемым при андеррайтинге, таким как проверка доходов и активов заемщика; при выдаче ипотечных кредитов без проверки доходов кредитор в явном виде не выяснял, что у заемщика имеется доход, о котором он или она утверждали, и принимал на веру заявления заемщика. Кредиторы соглашались снизить величину первоначального платежа, из-за чего процентное отношение суммы займа к оцененной стоимости заложенного под этот заем имущества (loan-to-value, LTV) повышалось, или использовать вторую ипотеку для полного погашения первоначального платежа; это означало, что залог не будет достаточным для защиты кредитора в случае неплатежеспособности, если цены на жилье не будут расти¹³.

Многие из этих инноваций затрагивали в равной степени как стандартные, так и субстандартные ипотечные кредиты, в результате чего бизнес в обеих этих категориях динамично возрастал. В 2005 году для покупки домов был использован 1 миллион субстандартных ипотечных кредитов, а для рефинансирования — 1, 2 миллиона, что в совокупности было в двадцать раз больше, чем в 1993 году¹⁴. Результатом, независимо от того, был ли он достигнут из-за действий ипотечных брокеров, которые заманивали заемщиков и убеждали тех взять неподъемные для себя кредиты, или из-за жилищных «флипперов» (клиенты, которые подписываются на новую ценную бумагу, вокруг которой создан ажиотаж, после чего немедленно продают ее на рынке, чтобы получить прибыль. — Прим. перев.), которые воспользовались максимальными, какие только могли получить, кредитными плечами, чтобы купить как можно больше домов, пока рынок был горячим, стали бесчисленные ипотечные кредиты, погасить которые из собственных доходов заемщики не могли.

Но это уже не имело значения, по крайней мере ни для кредиторов, ни для инвестиционных банков, поскольку применявшаяся тогда бизнесмодель кредитования больше не предусматривала наличия в прошлом обязательного важнейшего условия — требования, чтобы заемщики погашали взятые ими кредиты. Кредиторы получали плату за выдачу займов; и чем выше были процентные ставки, тем выше была эта плата. Затем, когда процентные ставки вернулись к исходному уровню и заемщики больше не могли делать свои ежемесячные платежи, кредиторы смогли заработать дополнительно на платежах по рефинансированию, предложив заемщикам новые ипотечные кредиты с еще более высокими процентными ставками. Пока цены на жилье продолжали расти, заемщик мог получить нескольких кредитов, каждый из которых наращивал величину его задолженности. (Первыми эту бизнес-модель стали применять эмитенты кредитных карт, которые обнаружили, что они могут делать деньги на заемщиках даже в том случае, если те никогда полностью не оплачивают кредитовые остатки на своих картах¹⁵.) Когда же заемщик наконец больше не может рефинансировать свои долги, любые потери, как правило, принимает на себя инвестор в CDO, а не ипотечный кредитор, причем эти убытки ограничиваются только младшими траншами CDO. Еще в 2007 году, по данным Международного валютного фонда, «стресстесты, проведенные инвестиционными банками, показали, что даже при сценарии снижения цен на дома в общенациональном масштабе, что исторически не имеет прецедентов, большинство инвесторов, имеющих отношение к субстандартным ипотечным кредитам (через секьюритизированные структуры), не понесут потерь». (Стресс-тест, о котором говорит МВФ, был проведен Lehman Brothers¹⁶.)

По мере того как этот бизнес рос все больше и больше, к нему стали подключаться и крупные банки и динамично раскупать те компании, которые занимались субстандартным ипотечным кредитованием. Если говорить о двадцати пяти крупнейших субстандартных ипотечных кредиторах, то First Franklin был куплен National City, а затем Merrill Lynch, Long Beach Mortgage был приобретен Washington Mutual; Household Finance был куплен HSBC; BNC Mortgage «достался» Lehman Brothers; Advanta оказался в руках JP Morgan Chase; Associates First Capital стал собственностью Citigroup, Encore Credit перешел к Bear Stearns, a American General Finance стал частью AIG¹⁷. Покупатели, конечно, хотели получать большие платежи, устанавливаемые за выдачу субстандартных кредитов, которые привлекли их внимание, но, помимо этого, многих из них заинтересовал и дополнительный источник кредитов для своих механизмов ипотечной секьюритизации. Крупные банки также расширили сферу ипотечных операций и начали работать с независимыми ипотечными кредиторами и брокерами. По словам главы Quick Loan Funding, ипотечного кредитора, Citigroup предоставлял деньги для кредитования заемщиков с кредитной оценкой ниже 450 баллов (в то время как медианная их оценка в среднем по стране составляла около 720 баллов)¹⁸. JP Morgan Chase в кампаниях продвижения активно использовал свои программы «Никаких документов» (no doc) и «Без проверки доходов» для ипотечных брокеров и использовал такие лозунги, как «Это как деньги, падающие с неба! »¹⁹. Хотя субстандартное кредитование вначале появилось за пределами Уолл-стрит, к 2000-м годам Уолл-стрит уже не могла им насытиться и все больше и больше хотела заниматься этим направлением бизнеса.

Жилье было не единственным пузырем, ставшим возможным благодаря дешевым деньгам, агрессивному принятию на себя риска и структурированному финансированию. В 2000-е годы рядом с рынком жилья надувался пузырь и на рынке коммерческой недвижимости, так как банки были готовы финансировать покупки, стоимость которых все время возрастала. Частично это происходило потому, что они могли использовать коммерческие ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотек, для снятия нагрузки с крупных и рискованных кредитов, которые они выдавали. К тому же в эти годы был огромный бум поглощений компаний частными инвестиционными фирмами, что опять же стало возможным благодаря дешевым кредитам, выдаваемым банками, которые затем в синдицированном виде передавались группам инвесторов или использовались в качестве исходного ресурса для создания новых структурированных продуктов. Эти пузыри накладывались по времени на поглощения инвестиционных трастов недвижимости (real-estate investment trust, REIT), компаний, которые вкладывали средства в недвижимость. В феврале 2007 года Blackstone Group купила Equity Office Properties Trust за 39 миллиардов долларов, и эта сделка стала рекордной в категории покупок контрольного пакета акций корпорации с помощью заемных средств; но почти сразу же после совершения этой покупки Blackstone перепродал большинство зданий Equity Office другим покупателям (которые для этого заняли почти 90 процентов покупной цены), многие из которых потом, когда рынок недвижимости рухнул, понесли значительные убытки²⁰. В октябре 2007 года Tishman Speyer потратил 22 миллиарда долларов на приобретение Archstone-Smith Trust, и большую часть этой покупки финансировала группа банков во главе с Lehman Brothers; убытки по этой сделке стали, вполне вероятно, одним из факторов, которые способствовали краху Lehman, случившемуся менее чем через год²¹.

 

⇐ Предыдущая6789101112131415Следующая ⇒

Поделиться: