Факторы, влияющие на стоимость облигации

⇐ ПредыдущаяСтр 3 из 8Следующая ⇒

Очевидно, что цена облигации при первичном выпуске отличается в ту или иную сторону от цены обращения на вторичном рынке. Торговый оборот будет рассмотрен позже, а сейчас стоит определить главные факторы, которые оказывают влияние на процесс ценообразования.

В теоретической литературе экономисты по-разному выделяют факторы, которые влияют на стоимость облигации.

1) Инфляция. Она снижает реальную стоимость выплат дохода и капитала по облигациям с фиксированными купонами. Ожидание более высокой ставки инфляции приведет, вероятно, к более высокой доходности облигаций, и наоборот. Инвесторы постараются оценить средний уровень инфляции в течение всего срока действия облигации. Они купят облигацию только в том случае, если доходность к погашению будет выше их оценки инфляции;

2) Процентный риск. В зависимости от движения процентной ставки облигации или ставки сопоставимых инструментов (облигаций других компаний, депозиты, государственные ценные бумаги) ее доходность (стоимость) будет меняться. Например, доходность краткосрочных облигаций тесно связана с доходностью инструментов денежного рынка, так что сокращение краткосрочных ставок (например, по вкладам) почти наверняка увеличит цены на краткосрочные облигации;

3) Степень риска облигаций (надежность эмитента). Компания-эмитент может оказаться в таком финансовом положении, что будет не способна расплатиться по долгам, частью которых являются также выплаты по облигациям, другими словами, объявить дефолт. Риск дефолта должен отразиться на стоимости облигации;

4) Валютный риск. В случае приобретения облигации, выраженной в иностранной валюте, инвестор становится подвержен риску изменения валютных курсов, что в существенной мере может сказаться на доходности такой облигации;

5) Денежные потоки организаций. На спрос на облигации может повлиять денежный поток организаций. Если организации наращивают фонды вследствие роста уровня накоплений, это увеличит спрос на облигации. На изменение спроса организаций на облигации может также повлиять изменение инвестиционной стратегии;

6) Доходность альтернативных инвестиций. Относительная привлекательность альтернативных инвестиций учитывается при ценообразовании облигаций, так как альтернативные варианты могут перетянуть на себя определенный объем свободных денежных средств;

7) Риск ликвидности. В зависимости от возможности быстрой продажи инструмента на рынке доходность и спрос на ту или иную облигацию могут меняться. Государственные облигации, как правило, более ликвидные, чем большинство корпоративных (исключения, облигации " голубых фишек" );

8) Политическая среда. Инвесторы в предпочитают политическую стабильность. Политическая нестабильность вредна для рынка, особенно когда инвесторы опасаются того, что политический климат изменится неблагоприятным образом. При ней в цену облигации вкладывается премия за политический риск.

Измерение привлекательности облигации. Спрэды и дюрация

При анализе привлекательности инвестирования в облигации важно оценить не только ее текущую цену, но и рыночные тренды, настроения на фондовом рынке, возможные изменения в будущем. Как уже было подчеркнуто в описаниях некоторых факторов, всевозможные риски и условия рынка отражаются в виде " прибавок" к доходности - " премии". Для ее оценки используются " спрэды" - разницы между доходностями к погашению облигаций. Использование различных видов спрэдов доходности при оценке стоимости облигаций повышает качество анализа и позволяет выявлять неэффективность ценообразования на рынке. Существует три основных вида спрэдов доходности: номинальный спрэд, Z-спрэд и относительный спрэд.

В зависимости от ситуации при анализе целесообразно использовать один или несколько из них[9]. Проще всего рассчитывается номинальный спрэд. Однако в случае нестандартной формы кривой доходности или амортизационных облигаций Z-спрэд дает лучшие результаты, чем номинальный.

Номинальный спрэд – наиболее простой и распространенный из используемых в анализе. Он представляет собой разницу между доходностью к погашению рассматриваемой облигации и доходностью к погашению ключевой облигации с той же дюрацией (эластичности цены облигации по процентной ставке).

Рис. 1.1 График доходности ОФЗ в зависимости от дюрации

Источник: " Z-спрэд и его братья" - научная работа компании " Ренессанс Капитал".

Таким образом, номинальный спрэд совершенно не учитывает структуру выплат по облигации и форму кривой доходности. Этот вид спрэдавполне подходит для анализа высокодоходных облигаций развивающихсярынков, однако менее эффективен при снижении уровня доходностей.

Для более качественного анализа стоит использовать Z-спрэд. В отличие от номинального спрэда Z-спрэд весьма чувствителен к структуре выплат по облигации и учитывает форму кривой доходности. Он рассчитывается следующим образом:

где - процентная ставка по самым надежным ценным бумагам (в большинстве случаев государственные облигации США).

При этом ставки дисконтирования мы получаем путем прибавления Z-спрэда к ключевой спот-ставке по всей длине кривой спот-ставок. В результате для каждого платежа по облигации используется своя ставка дисконтирования.

Рис. 1.2 Графический расчет Z-спрэда облигаций

Источник: " Z-спрэд и его братья" - научная работа компании " Ренессанс Капитал".

На практике из облигаций со сходным уровнем номинальных спрэдов следует выбирать выпуски с более широким Z-спрэдом, так как более высокое значение Z-спрэда говорит о недооцененности облигации.

Еще один вид спрэда доходности – относительный спрэд. Он рассчитывается как отношение номинального спрэда облигации к ее доходности к погашению. Этот вид спрэда полезен в случае четко выраженного и продолжительного тренда доходности. Например, номинальные спрэды обычно уменьшаются при общем тренде снижения доходностей облигаций, даже если кредитное качество эмитентов остается неизменным. И наоборот, когда доходность растет по всему спектру облигаций достаточно продолжительное время, номинальные спрэды также расширяются. Относительный спрэд позволяет отчасти нейтрализовать этот эффект. Поскольку относительный спрэд является отношением номинального спрэда к доходности облигации, в нем учитывается уровень доходности. Например, если доходность к погашению выпуска постепенно снижается с 10% до 6%, то его номинальный спрэд также должен снизиться с 200 б. п. до 120 б. п. при относительном спрэде 20%.

Рис. 1.3 Графики номинальных и относительных спрэдов

Источник: " Z-спрэд и его братья" - научная работа компании " Ренессанс Капитал".

Для анализа процентного риска, т.е. определить, насколько чувствительна цена облигации к изменению процентных ставок, используется дюрация. Дюрация показывает, на сколько процентов изменится цена облигации при изменении процентных ставок на один процентный пункт. Другими словами, она представляет собой эластичность цены облигации по процентной ставке. На практике используются три вида дюрации:

1) модифицированная дюрация;

2) макалеевская дюрация (измеряется в годах);

3) дюрация ключевой ставки.

Для наилучшего объяснения смысла дюрации следует сначала представить ее в виде формулы:

В числителе формулы Макалеевской дюрации находятся дисконтированные по спот-ставке платежи по облигации, в знаменателе - цена облигации. Таким образом, она показывает, через сколько платежей по данной процентной ставке затраты инвестора на приобретение облигации окупятся. Чем выше дюрация, тем выше зависимость цены от процентной ставки.

⇐ Предыдущая 1 234 5 6 7 8 Следующая ⇒