Рынок заемных средств в условиях низкой инфляции

⇐ ПредыдущаяСтр 18 из 21Следующая ⇒

Поскольку особенности российского рынка заемных средств определялись высокой инфляцией и проблемами перехода от административной экономики к рыночной, они, естественно, не могли сохраняться вечно. В августе 1995 г. разразился первый банковский кризис, ознаменовавший собой появление необходимости перестройки работы всего рынка. Уже к тому моменту инфляция стала заметно ниже, чем в свой " пиковый" период (например, в середине 1994 г.). В дальнейшем же антиинфляционная политика в России стала еще более радикальной. Выяснилось, что в новых условиях банки уже не могут успешно функционировать таким образом, который был описан выше.

Августовский кризис проявился как кризис на рынке межбанковских кредитов. Некоторые банки не смогли выполнить свои обязательства перед другими банками, и это привело к образованию " эффекта домино", когда банки, подобно костяшкам домино, могли начать падать один за другим. В августе реально погибли лишь относительно немногие банки, однако в дальнейшем жизнь показала, что проблема состояла отнюдь не только в неосторожности кредиторов на рынке межбанковских кредитов. Конец 1995 г. и весь 1996 год характеризовались углублением кризиса, который привел к тому, что целый ряд ведущих банков страны постепенно оказался неплатежеспособен.

водит к резкому сокращению масштабов инфляционного перераспределения валового продукта через банковскую систему. Если банки не имеют возможности зарабатывать на инфляции так, как они могли раньше, им приходится осуществлять глобальную перестройку всей своей деятельности в направлении, традиционном для банков развитых стран мира. Иначе говоря, особенности российского рынка заемных средств должны постепенно нивелироваться. Действия российских банков должны осуществляться по трем основным направлениям.

Во-первых, они должны повысить удельный вес работающих активов при одновременном сокращении активов неработающих (в том числе и валютных). Если в условиях высокой инфляции банки могли позволить себе такую " роскошь", как размещение около половины своих активов на корреспондентских счетах в других банках, поскольку очень хорошо зарабатывали на оставшейся части активов, то при финансовой стабильности они должны будут извлекать максимум возможного из каждого своего рубля.

Во-вторых, сами работающие активы банков должны несколько изменить свою структуру. Банки должны увеличивать удельный вес кредитов, предоставляемых на длительные сроки. Дело в том, что в условиях финансовой стабильности появляется потребность в инвестициях, и рынок заемных средств должен на эту потребность откликаться. Заработать столько же, сколько удавалось в инфляционных условиях на краткосрочных кредитах, уже не удастся.

В-третьих, банки вынуждены уменьшить удельный вес бесплатных обязательств до востребования (в том числе и валютных) при одновременном увеличении доли платных срочных обязательств.

В результате всех этих изменений должна будет снизиться доля кредитных ресурсов, вращающихся внутри банковского сектора экономики. В основном это произойдет за счет возрастания доли кредитов реальному сектору (производственным предприятиям, торговле, сфере услуг и т. д.) и уменьшения доли средств, находящихся на корреспондентских счетах.

По всей вероятности, будет несколько изменяться география рынка заемных средств в России. Сегодня Москва - явный лидер в банковском мире. Но в условиях финансовой стабилизации, когда потребуется привлекать дополнительные платные обязательства и расширять среднесрочное кредитование, Москве станет труднее, чем многим другим регионам. Во-первых, сильна будет конкуренция между самими московскими банками, поскольку ни в одном другом регионе страны такого количества банков просто нет. Во-вторых, в Москве будет наиболее сильная конкуренция со стороны небанковских финансовых посредников. За пределами же столицы москвичи столкнутся с конкуренцией местных структур. В этой конкуренции им может помешать недостаточное знание местных условий, что очень важно для осуществления инвестиционного кредитования. Таким образом, возможны в обозримой перспективе некоторая активизация работы на рынке заемных средств в регионах и увеличение роли региональных банков.

Российский рынок заемных средств постепенно станет все больше походить на рынки ведущих в экономическом отношении стран мира. Обладатели свободных денежных средств получат возможность реального выбора банка, способного удовлетворить их требования. Они будут сознательно (а не в силу " денежной иллюзии" ) направлять свои капиталы на рынок заемных средств. Процентная ставка будет положительной. В целом рынок заемных средств станет более привлекательным и будет активно конкурировать за привлечение свободных денежных ресурсов с рынками капиталов и государственных ценных бумаг.

РАЗДЕЛ 5.

Из ранней истории банков

В разделе 4 лекции 18 вы познакомились с фрагментами истории ростовщичества. Сейчас обозначим основные вехи развития банковского дела в его ранний период.

Слово " банк", вошедшее практически во все европейские языки, ведет свое происхождение от итальянского " banco" - " скамья, прилавок" (на который менялы выкладывали свои деньги). Вспомните также аналогичные названия ростовщиков и менял: в Древней Греции - трапезиты (τ ρ α π ε ζ α - стол), в Древнем Риме - табулярии или менсарии (tabula, mensa - стол), на Руси - столешники.

Мы не можем точно назвать время происхождения первых банковских учреждений, однако определенно известно, что отдельные виды банковских операций выполнялись еще в Древнем Вавилоне и Египте, Финикии и Карфагене, в Древней Греции и Риме. Так, история донесла до нас имена крупного вавилонского банкира Небоагиддина Эдисиби, помпейского - Цецилия Юкунда и многих других. Но с упадком этих государств умер и накопленный ими опыт кредитного дела.

После эпохи великого переселения народов, к XII в. в Западной Европе снова появились учреждения банковского типа. Первоначально они занимались выполнением самых простых операций, таких как экспертиза и обмен монет разных стран и провинций, что было необходимым условием обеспечения торговли из-за необычайной

пестроты монетных систем (так, в одной Германии к концу средних веков насчитывалось до 600 монетных дворов). Это так называемые разменные банки. Со временем, запасаясь благородными металлами в виде монет, они стали откупать у сюзеренов и городов право чеканки металлических денег.

Разменным банкам приходилось устраивать специальные кладовые для хранения денег. Этими хранилищами стали пользоваться частные лица. Так появились учреждения, занятые хранением внесенных частными лицами денег и ценностей (так называемые сохранные банки), - первые общественные (паевые) банки Венеции 1157 г., Барселоны 1349 г., Генуи 1407 г. (" Compire di San Giorgio", ставший со временем фактическим центром всего европейского экономического мира на протяжении целых 70 лет, просуществовал до 1816 г.). Вклады должны были храниться неприкосновенными, выдаваться немедленно по востребованию, и за услуги их сбережения вкладчики платили банкам известное вознаграждение.

Возникла особая банковская операция, называемая жиро (от итал. giro - круг, оборот): если два лица, из которых одно должно было заплатить другому, имели вклады в одном и том же банке, то вместо передачи наличных денег банк списывал по приказу владельца денег (жироприказу) требуемую сумму со счета одного и приписывал ее к счету другого. К XVI в. появились банки, специализирующиеся на операциях жиро. Такие банки получили название " жиробанки" (переводные банки). Например, " Banco del Giro" (Венеция, основан в 1584 г., получил это название в 1619 г.), " Wisselbank" (Амстердам, основан в 1609 г.), " Wechsel-Banco" (Гамбург, 1619 г.) и др. Операции жиро также позволяли купцам избегать убытков от широко распространенной практики порчи монеты. Для удобства расчетов в условиях многочисленности монетных систем суммы вкладов в жиробанк переводились обычно в единые условные платежные единицы, называемые " банковские монеты", с заранее установленным содержанием благородных металлов определенной пробы. Каждый значительный торговый центр имел свою банковскую монету, к которой приводились все " настоящие" деньги, находящиеся в обращении.

С развитием торговых связей такие удобные безналичные жирорасчеты стали производиться не только между вкладчиками одного и того же банка, но и между вкладчиками банков разных городов и даже стран. Одним из прообразов таких расчетно-клиринговых центров (как мы бы назвали их сегодня) были так называемые вексельные мессы (ярмарки) - 4 раза в год на протяжении XVI-XVII вв. (т. е. еще до образования специальных жиробанков) несколько десятков банкиров встречались в каком-либо городе (сначала во французских городах, затем преимущественно в итальянской Пьяченце) и производили взаимный зачет встречных обязательств, обслуживая таким образом значительную часть европейского торгового оборота. Эта " вексельная месса", именовавшаяся " fiere di Bisenzone" (от французского города Безансона, в котором проводилась в 1535-1568 гг.) и сохранившая свое название и в дальнейшем, контролировалась в основном генуэзскими банкирами.

Постепенно банкиры, убедившись, что никогда вкладчики не требуют одновременного возврата всех вложенных средств, пришли к мысли пускать часть собранных денег в оборот. Так, с течением времени банки начинают сами платить вкладчикам некоторый процент как вознаграждение за передачу им во временное пользование своих денежных капиталов, которые эти банки употребляли для выдачи кредитов. Так сложился новый вид банков - вкладных (депозитных), становящихся посредниками между лицами со свободными средствами и нуждающимися в кредите.

Географическим центром раннего кредита были итальянские торговые города-государства, прежде всего Венеция, Генуя, Флоренция.

Вкладчики, вносившие свои деньги в банк, получали особые вкладные свидетельства, по предъявлении которых они могли получить свои деньги обратно. Постепенно вкладные свидетельства стали выпускаться на круглую сумму и без указания имени вкладчика. Одним из первых такими операциями стал заниматься Стокгольмский банк (основан в 1657 г.), выдававший расписки на предъявителя. Так появились банковские билеты, банкноты, по сути векселя банкиров. В Англии они сначала назывались " билеты золотых дел мастеров" (" goldsmiths' notes" ) - ювелиров, ставших первыми банкирами, затем - " билеты банкиров" (" bankers' notes" ). Настоящие банковские билеты впервые стал выпускать Английский банк (Bank of England), основанный в 1694 г. При организации его впервые на первый план были выдвинуты не разменные или вкладные операции, а чисто кредитная функция. Основатели Английского банка ссудили под 8% годовых английское правительство суммой 1.2 млн фунтов стерлингов с целью продолжения войны с Францией и получили право выпустить банкноты на такую же сумму, таким образом как бы удвоили свой капитал. Банк в 1797 г. неожиданно прекратил размен своих билетов на звонкую монету (полноценные монеты из благородных металлов), что явилось фактическим банкротством, однако его билеты не переставали обращаться, а Англия в течение более 20 лет вынуждена была обходиться без металлических денег. По примеру Английского банка правительства других стран стали учреждать так называемые циркуляционные (оборотные) банки, которым было предоставлено право выпуска билетов на предъявителя. Значительную, но противоречивую роль в их развитии сыграл печально знаменитый банк Джона Ло, действовавший во Франции в 1716-1720 гг. и окончивший свое существование одним из самых грандиозных крахов в истории мировых финансов, во многом напоминающим, кстати, падение нашего отечественного " АО " МММ" ". Крах банка Ло надолго остановил развитие банковского дела во Франции, и лишь в 1776 г. был основан банк " Caisse d'escompte", а затем и другие банки.

Сначала сумма банковских билетов строго соответствовала сумме внесенных вкладов. Но так как часть билетов обращалась среди населения наряду с металлическими деньгами, не возвращаясь в банк, банкиры с течением времени убедились, что количество металлических денег, требуемых по билетам, находится в определенном пропорциональном соотношении к количеству самих билетов. Таким образом, они стали пользоваться возможностью выпуска фактически необеспеченных банкнот для увеличения объема активных операций (выдачи ссуд). Постепенно банкноты перестают быть свидетельством о конкретном вкладе, становясь скорее свидетельством о кредите или платеже, выданном данным банком своими билетами. Такие банки, увеличивающие свои оборотные средства путем выпуска (эмиссии) банкнот, получили название билетных, или эмиссионных. К третьей четверти XVIII в. английские банкиры ввели в обращение первые чековые книжки, представлявшие собой набор векселей, выданных на имя банка и подлежащих оплате по предъявлению.

С этого же времени мы можем констатировать бурный рост банковских учреждений на Западе и усложнение производимых ими операций. В 1765 г. учреждается " Королевский жиро- и заемный банк Берлина" (" Knigliche Giro- und Lehnbank in Berlin" ). В США первым банком, получившим право заниматься банковской деятельностью от американского правительства, стал в 1781 г. филадельфийский Северо-Американский банк. В России первые банки появились при Елизавете Петровне в 1754 г., когда был издан Указ об основании Дворянских заемных банков в Москве и Петербурге и Купеческого банка в Петербурге. В 1768 г. основан чисто депозитный Ассигнационный банк, положивший начало бумажному обращению в России. Крупные частные банки появились фактически только после выхода " Положения о городских общественных банках" в 1862 г.: в 1864 г. были учреждены " Первое общество взаимного кредита" и Санкт-Петербургский частный коммерческий банк. Государственный банк России основан в 1860 г.

Лекция 38. Капитализация

РАЗДЕЛ 0.

У БАРБОСА ЕСТЬ ВОПРОСЫ. Иметь или не иметь?

БАРБОС. Имущество, имущество... Хозяин с другом частенько говорит про имущество. Имущество - это то, что имеешь. А что я имею? Намордник... От него мне никакой пользы. Это, вероятно, не мое имущество, скорее всего - хозяина. Другое дело - подстилка. Или будка на даче. Вот это вещи полезные.

ИГОРЬ. Скажи, пожалуйста, мой предприимчивый друг, ты ведь покупал швейные машины для своей мастерской?

АНТОН. Конечно.

ИГОРЬ. А также ткань, нитки, фурнитуру?

АНТОН. Ну, да. Но только ткань, нитки и фурнитуру я постоянно покупаю, а швейные машины я купил.

ИГОРЬ. Ты меня правильно понял. Я хотел поговорить с тобой о капитальных ресурсах, т. е. о производственных ресурсах длительного пользования. Ведь швейная машина используется не так, как ткань.

АНТОН. Конечно. Швейная машина будет служить несколько лет, и с ее помощью будет сшито много курток, брюк и плащей.

ИГОРЬ. Иначе говоря, потребляется не сама машина, а ее услуги. Нельзя ли было бы купить не машину, а только услуги?

БАРБОС. Купить услуги машины без самой машины - прекрасная мысль. Я, признаться, очень не люблю кошек. Но испытываю определенную симпатию к Чеширскому коту. Его улыбка особенно приятна тем, что не требует присутствия самого кота.

АНТОН. В принципе можно. Если взять машину в аренду. В этом случае я покупал бы ее услуги, так сказать, в чистом виде.

ИГОРЬ. И регулярно платил бы за них арендодателю - собственнику машины.

АНТОН. А собственник регулярно получал бы доход, ничего для этого не делая.

ИГОРЬ. Как сказать. Чтобы получать этот доход, он должен был бы предварительно купить машину. Точнее, право собственности на машину. Машина у тебя, а право собственности - у него.

БАРБОС. Голова идет кругом... Всюду чеширские коты...

АНТОН. И обходится это право недешево.

ИГОРЬ. Да, ему пришлось бы отказать себе в каких-то потребительских удовольствиях: может быть, в путешествии, а может быть, в покупке нового телевизора.

АНТОН. Ну, он не навсегда отказывается от потребительских благ. Он их перераспределяет во времени. Можно сказать, что он единовременно платит за весь будущий поток доходов.

ИГОРЬ. То есть он руководствуется теми же мотивами, что и человек, предлагающий деньги взаймы: он отказывается от потребления сейчас для получения дохода потом. Цена, которую он платит, - это, как говорят, капитализированный поток будущих доходов. Ну, а ты зачем купил машины? Ты ведь не сдаешь их в аренду.

АНТОН. Да, но теперь я пользуюсь услугами машин и никому ничего за них не плачу.

ИГОРЬ. Кстати, твоя мастерская использует и капитальные ресурсы совсем другого рода.

АНТОН. Что ты имеешь в виду?

ИГОРЬ. Разработки дизайнера, конструктора, технолога.

АНТОН. Да, верно. У нас прекрасный дизайнер. Мы сейчас шьем по его моделям, и спрос на наши вещи невероятно вырос. Лист бумаги с его эскизом имеет для нас громадную ценность.

БАРБОС. Чувствуется, что любимый писатель Антона - Станислав Ежи Лец. Ведь это его слова: " Исписанная бумага ценится значительно дороже или значительно дешевле чистой - в зависимости от того, кто ее исписал".

ИГОРЬ. Вот видишь. Стало быть, и этот лист бумаги тоже имущество твоей мастерской, и притом весьма ценное. К тому же оно не ломается и не изнашивается.

АНТОН. Да, но устаревает. Надеть прошлогоднюю куртку еще можно, но продать - уже нельзя.

ИГОРЬ. Кстати, куртка - ведь тоже ресурс более или менее длительного пользования.

АНТОН. Да, только не производственный, а потребительский. Ресурс потребления. Каждый раз, надев в ветреную погоду свою уютную куртку, ты потребляешь ее услуги.

ИГОРЬ. Когда мы во втором выпуске говорили о потребительском поведении, мы молча предполагали, что домашнее хозяйство покупает только блага, так сказать, текущего потребления - хлеб, зрелища и так далее.

АНТОН. Давай уточним. Что значит " блага текущего потребления"?

ИГОРЬ. Изволь. С нашей точки зрения, это те блага, которые приносят полезность только в том же периоде, в котором они приобретены. Но потребитель покупает и капитальные блага - мебель, бытовую технику, книги. Ты, кажется, собирался купить велосипед?

АНТОН. Велосипед, между прочим, можно взять напрокат. Как ты полагаешь, в каких случаях выгоднее купить, а в каких - взять напрокат?

ИГОРЬ. Здесь могут быть самые разные обстоятельства. Если ты обычно велосипедом не пользуешься, но друзья приглашают тебя в путешествие на велосипедах на пять дней, то тебе выгоднее взять его напрокат. За те дни, которые ты оплатишь, ты проведешь в седле много времени и проедешь много километров.

АНТОН. Нет, это не для меня. Я люблю иногда прокатиться полчасика, когда есть настроение.

ИГОРЬ. В таком случае тебе лучше купить. Зачем тебе оплачивать почти постоянно простаивающий велосипед?

БАРБОС. Как все-таки хорошо иметь будку в собственности и целыми днями бегать по улице, не думая о том, что будка стоит пустая. И только когда идет дождь, вспоминать, что у тебя есть собственная крыша!

РАЗДЕЛ 1.

Цена права собственности

В каких единицах измеряется цена ресурса?

Вопрос может показаться странным, ответ - очевидным: в денежных единицах за единицу ресурса. Скажем, в рублях за тонну, за кубометр и т. д.

Тем не менее мы зададимся этим вопросом, чтобы уточнить некоторые положения теории факторных рынков средствами анализа размерностей. Такой подход хорошо зарекомендовал себя в так называемых точных науках, и если экономика претендует на точность, ее утверждения должны выдержать и испытание методом размерностей.

Как мы знаем, цена спроса фирмы на ресурс определяется величиной предельной выручки от предельного продукта ресурса. Рассматривая функционирование фирмы, мы измеряем выручку денежной суммой, получаемой в единицу времени, и выражаем, например, в руб./мес. Допустим, что фирма использует наряду с другими ресурсами бензин и машины. Дополнительная выручка измеряется в руб./мес., дополнительное использование бензина - в л/мес. Таким образом, единицей измерения предельной выручки от предельного продукта бензина, а стало быть - и цены бензина, служит

Именно в этих единицах и выражается цена, по которой производятся покупка и продажа бензина.

Обратимся теперь к цене машины. Дополнительное количество привлекаемых машин измеряется, естественно, в машинах, а дополнительная выручка, как и ранее, - в руб./мес. Таким образом, для предельной выручки от предельного продукта машин и для их цены получаем в качестве единицы измерения

Но цена, по которой продаются и покупаются машины, не выражается в рублях за машино-месяц (или в рублях в месяц за машину). В таких единицах выражается цена аренды машины. Таким образом, те принципы формирования цен производственных ресурсов, которые рассмотрены в предыдущих лекциях настоящего выпуска, определяют не цену покупки машины, а цену ее аренды.

Сказанное относится к любым капитальным ресурсам и объясняется характером их производственного использования: они служат в течение более или менее длительного времени, и объем производства связан с количеством ресурса, имеющимся в наличии во время производственного процесса.

Можно сказать, что в производственном процессе потребляются не сами капитальные ресурсы, а их услуги, измеряемые количеством ресурса и временем его использования. Ясно, что если в течение месяца фирма потребила услуги оборудования в количестве 30 станко-месяцев, то это равносильно использованию фирмой 30 станков.

Возможность взять и сдать в аренду капитальный ресурс означает существование рынка проката ресурса, или рынка услуг этого ресурса. В то же время станкостроительные заводы не продают станко-часы, строительные фирмы не сдают дома в аренду. Они продают станки и дома покупателям, которые становятся собственниками приобретенного ресурса. Таким образом, существование рынка проката капитального ресурса предполагает наличие также рынка, на котором продаются и покупаются права собственности на этот ресурс.

Какова цель такого приобретения?

Во-первых, собственник может сдать принадлежащий ему ресурс в аренду и затем в течение срока его службы получать доход в виде арендной платы.

Во-вторых, право собственности может приобрести владелец фирмы, применяющей данный ресурс для своих производственных нужд. В величину неявных затрат фирмы войдут альтернативные затраты привлечения собственного капитального ресурса на уровне арендной платы - как неполученный доход от сдачи в аренду. Но никаких выплат за использование собственного ресурса фирма не производит. Если за базу для сравнения принять аренду ресурса, то величина экономических затрат останется без изменения, а владение ресурсом на правах собственности окажется равносильным получению дохода в размере арендной платы.

Таким образом, право собственности на капитальный ресурс в любом случае дает собственнику возможность получать доход - явный или неявный - в размере арендной платы. В момент приобретения ресурса покупатель вносит плату в размере капитальной цены (цены права собственности) ради получения в будущем распределенного во времени дохода, определяемого величиной прокатной (арендной) цены. Сделка окажется в интересах покупателя, если ценность ожидаемого дохода покрывает разовый расход в момент покупки. Это условие устанавливает связь между ценами ресурса на двух рынках, т. е. между капитальной и прокатной ценами.

Для выяснения того, каким образом формируется капитальная цена, рассмотрим следующую схему использования некоторого ресурса, скажем, станка. Допустим, что домашнее хозяйство покупает станок и сдает его в аренду фирме на весь срок службы. Отметим два обстоятельства.

Во-первых, домашнее хозяйство приобретает по существу только право собственности. Станок прямо с завода, где он изготовлен, или, может быть, со склада торгующей организации доставляется в цех фирмы-арендатора и устанавливается там. Собственник может никогда его не видеть. Он только вносит деньги на покупку. В этом отношении его положение аналогично положению заимодавца: тот, положив деньги в банк или дав их взаймы другим способом, может не интересоваться тем, чту с ними происходит в дальнейшем. Оба заинтересованы лишь в получении дохода, один - от сдачи станка в аренду, другой - от предоставления денег в пользование.

Во-вторых, при покупке капитального блага домашнее хозяйство вносит деньги сейчас, а доход получит потом. В этом также аналогия с предоставлением денег взаймы: домашнее хозяйство, приняв решение о покупке бесполезного в бытовом обиходе права собственности на станок, тем самым произвело акт межвременного выбора: оно перераспределило во времени свой доход, расходуемый на потребление. Таким образом, участие в рынке заемных средств в качестве кредитора и в рынке капитальных благ в качестве покупателя - альтернативные, конкурирующие друг с другом способы поведения.

Это обстоятельство позволяет утверждать, что сегодняшняя ценность будущих доходов для покупателя ресурса определяется теми же самыми условиями, что и для кредитора. Напомним эти условия. Пусть на рынке заемных средств сложилась норма дохода r за определенный период (например, за год). Доход A_t через t лет кредитор может получить, дав сегодня взаймы сумму B, удовлетворяющую равенству

A_t = B(1 + r)^t,

так что

Это и есть сегодняшняя ценность дохода A_t, ожидаемого черезt лет. Нам удобно будет в дальнейшем наряду с нормой дохода r использовать другую характеристику изменения ценности во времени - коэффициент дисконтирования¹ за тот же период:

(1)

Если через 1, 2, ..., T лет ожидается получение дохода соответственно A₁, A₂, ..., A_t, то сегодняшняя ценность такого потока доходов есть величина

(2)

Допустим теперь, что A_t - это величина арендной платы за пользование станком в течение t-го года его эксплуатации. Если свойства станка (производительность, затраты по эксплуатации) с течением времени не изменяются, то величина арендной платы может быть постоянной в течение всего срока службы. Но если станок стареет, производительность его снижается, а уход за ним стоит все дороже, то арендатор не согласится платить за старый станок столько же, сколько за новый, и размер арендной платы будет понижаться, так что в общем случае величины A_t могут быть различными. Будем считать, что арендная плата вносится в конце каждого года. Тогда равенство (2) будет выражать сегодняшнюю ценность для инвестора дохода от сдачи станка в аренду.

Пусть P обозначает капитальную цену станка. Захочет ли потенциальный инвестор его купить? Если P > PV, то - нет: тот же доход он может получить, дав взаймы сумму, равную PV, т. е. меньшую, чем нужно заплатить за станок.

Но если капитальная цена ниже сегодняшней ценности аренды, то такая ситуация означает отсутствие равновесия на рынках аренды и покупки станков. Выгодность покупки станков привлечет обладателей свободных денег, что повысит спрос на рынке покупки станков и тем самым повысит капитальную цену. Это с одной стороны. С другой стороны, повысится предложение станков, сдаваемых в аренду, а это снизит их прокатную цену, а значит, величину PV. В том же направлении произойдет также сдвиг равновесия на рынке заемных средств. Отказ части домашних хозяйств от предоставления кредитов ради приобретения станков сократит предложение на рынке заемных средств и тем самым вызовет повышение нормы дохода r (понижение коэффициента дисконтирования); это, как показывает равенство (2), опять-таки повлечет за собой снижение PV.

Таким образом, в равновесной ситуации на совершенных рынках выполняется равенство, так что правую часть равенства (2) можно рассматривать как значение равновесной капитальной цены:

(3)

В уже упоминавшемся частном случае, когда A_t = A = const, выражение для капитальной цены упрощается:

Используя известную формулу для суммы геометрической прогрессии, получим

или, окончательно:

P = A / R (1 - d^T).

(4)

Теперь покажем, что полученные результаты носят достаточно общий характер.

Во-первых, при других формах использования капитального ресурса результаты оказались бы теми же самыми. Если бы фирма, располагая достаточными денежными средствами, сама приобрела станок, то альтернативные затраты его производственного использования равнялись бы арендной плате, не полученной фирмой, и должны были бы уравновешиваться неполучаемым процентным доходом от альтернативного использования денежных средств (их можно было бы положить в банк). Если же фирма, не имея своих средств, берет для покупки станка деньги в кредит у банка, то, возвращая долг с процентами в размере арендной платы, фирма должна обеспечить банку (а следовательно, его вкладчикам) получение дохода на уровне нормы.

Проиллюстрируем сказанное числовым примером. Пусть срок службы станка - 3 года, арендная плата - 1000 тыс. р./год; норма дохода по займам составляет 25% в год, так что норма дисконта равна 1/(1+0.25) = 0.8. Тогда в соответствии с равенством (4) равновесная цена станка равна

P = 1000/0.25(1 - 0.83) = 1952тыс. р.

Допустим, что фирма берет эту сумму в кредит, обязуясь вернуть долг с 25% годовых в течение 3 лет и выплачивая в качестве возврата долга сумму, равную арендной плате. Долг к концу 1-го года вырастет до величины 1952·1.25 = 2440 тыс. р., из которых 1000 тыс. р. будет тут же уплачена. Итак, остаток долга к концу 1-го года составит

1925·1.25 - 1000 = 1440 тыс. р.

К концу 2-го года:

1440·1.25 - 1000 = 800 тыс. р.

Наконец, к концу 3-го года:

800·1.25 - 1000 =0,

фирма полностью рассчиталась с кредитором.

Во-вторых, коэффициент дисконтирования, связывающий прокатные цены с капитальными, - один и тот же для всех капитальных благ, будь то оборудование, земля, строения или компьютерные программы: его величина регулируется рынком заемных средств. Причина этого состоит в том, что денежные средства могут свободно перераспределяться между рынком заемных средств и рынками собственности на все конкретные капитальные ресурсы (напомним, что рынки по предположению являются совершенными). Все эти рынки тесно взаимосвязаны и в совокупности могут рассматриваться как единый рынок - рынок капитала. Структура такого рынка схематически показана на рис. 1.

Проанализируем некоторые принятые нами допущения. Утверждая, что коэффициент дисконтирования один и тот же для всех капитальных благ, мы исходили из того, что покупатель ресурса точно знает величину своих будущих доходов. Но будущее, особенно отдаленное, таит в себе значительную неопределенность. Покупатель рискует не получить ожидаемого дохода. Обычное свойство потребителя - несклонность к риску - означает, что он согласится на рискованное вложение своих средств лишь при условии, что норма процентного дохода окажется больше, чем для вложения с гарантированным исходом, и тем больше, чем выше уровень риска. Не углубляясь здесь в эту проблему, ограничимся лишь констатацией того обстоятельства, что рынок выравнивает доходности (и, следовательно, коэффициенты дисконтирования) для вложений с одинаковым уровнем риска. Таким образом, уровень доходности, формирующий сегодняшнюю ценность предстоящих доходов, зависит, помимо прочих обстоятельств, от риска вложения.

Рис. 1. Рынок капитала.
Сдвиг равновесия на рынке заемных средств смещает равновесие на рынках капитальных ресурсов A, ..., D. Сдвиг равновесия на любом из рынков капитальных ресурсов смещает равновесие на рынке заемных средств и тем самым воздействует на рынки остальных ресурсов.

Далее. При обсуждении формирования капитальной цены ресурса мы предполагали, что домашнее хозяйство покупает право собственности на определенный вид ресурса и предоставляет этот ресурс фирме. В действительности домашнее хозяйство гораздо чаще покупает все ресурсы, которые использует фирма. Разумеется, один человек редко приобретает имущество фирмы целиком. Обычно он покупает небольшую его часть. Если фирма принадлежит акционерному обществу, выпустившему 1000 акций, то покупка одной акции означает приобретение права собственности на имущества фирмы, включающего все используемые ею капитальные ресурсы. Рыночная цена акции при этом должна составлять тысячную долю цены имущества фирмы.

Имущество фирмы представляет собой целостный комплекс различных ресурсов, удачное сочетание которых может обеспечить извлечение значительного дохода из их совместного использования. Цена имущества фирмы, как это следует из изложенного выше, определяется сегодняшней ценностью предстоящих доходов.

¹Термин " дисконтирование" (от англ. discount - скидка) возник в сфере вексельного обращения. По истечении срока погашения векселедержатель получает номинальную сумму. Цена векселя при его покупке ниже номинала на величину, зависящую от времени, оставшегося до истечения срока погашения.

РАЗДЕЛ 2.

⇐ Предыдущая 12 13 14 15 16 171819 20 21 Следующая ⇒