Аллокативные поглощения компаний

 

В случае если руководство компании не использует ресурсы таким образом, чтобы повысить их ценность, имеет место нерациональное размещение ресурсов. Поглощение в данном случае – один из способов передачи активов новым руководителям для лучшего их использования. Аллокативными (allocate – англ. – распределенный) называют поглощения, которые прибыльны благодаря приносимым ими улучшениям в работе предприятия после слияния и для которых мотивом служит последующее повышение рыночной оценки активов.

Фирма должна стремиться к тому, чтобы оптимальная оценка стоимости фирмы совпадала с точкой максимизации стоимости.

Рыночная ценность

А

 

 

В С

 

Темп роста

 

Рис.5 Совпадение оптимальной оценки и максимизации стоимости

 

Неэффективная деятельность предполагает действие фирмы, результат которого расположен в точке В. Налицо низкая рыночная оценка при медленном росте (речь идет о компаниях, которые в принципе могут этого добиться), что может быть обусловлено большим бюрократическим аппаратом (политика предпочтения расходов), ошибках/неточностях в отчетности, некомпетентностью руководства. Кроме того, может быть ситуация непонимания истинной ценности активов руководством (владение неиспользуемым участком земли в центре города), что подвергает предприятие излишней опасности быть поглощенным. Для работы над этой ситуацией необходимо стремиться к точке А.

Второй тип неэффективности выделил Маррис, 1966. Если темпы роста нехарактерны для предприятия, то руководство жертвует ради них ценностью активов, обладая неплохим уровнем эффективности в целом. Скупщик (захватчик) в данном случае просто попытается снизить темпы роста предприятия, повысив его ценность. Если максимальная оценка фирмы – Ц^*, реальная на определенный момент времени – Ц, а скупщик предлагает – р, то возникает ситуация:

Ц< р< Ц^*, 4.1

В данном случае держатели акций будут иметь стимул продать их, так как скупщик предлагает цену, большую по сравнению с текущей стоимостью. При этом скупщик получает выигрыш от разницы в цене покупки и рыночной стоимости. Рынок, как правило, устанавливает заранее цену поглощения компании – С, и если количество акций в обращении n, то выгодным будут поглощение при условии:

n(Ц^*-р)< С, 4.2

Для отведения риска присоединения руководство компании должно поддерживать величину Ц′ на уровне:

n(Ц^*-Ц′ )< С, 4.3

При этом цена, приемлемая для держателей, будет неприемлема для скупщика, поэтому защита от поглощения будет обеспечена при соблюдении условия, которое ограничено только стоимостью процесса поглощения:

Ц′ > Ц^* - С/n, 4.4

Проблема аллокативных поглощений заключается в наличии «атомарных» держателей акций (Гроссман, Харт, 1980). Не зная, зачастую, истинных намерений руководства, они интуитивно отвергают предложения о сделке. При большом количестве атомарных держателей (до 50%+1) сделка может не состояться, а рыночная цена компании вернется к Ц. В таком случае сумму, равную Ц, получают все, независимо от того, участвовали они в торгах или нет. Если более 50% принимают предложение, то сделка дает (р-Ц) и р тем, кто принял предложение. Отклонившие предложение становятся «безбилетниками» за счет скупщика, и получают Ц^*, которое должно быть больше р. Фактор «безбилетника» значительно влияет на расхождение между Ц и Ц^*.

Безбилетники в значительной степени усложняют сделку, так как они сдерживают скупщика. Он начинает работать по притеснению меньшинства, которым становятся безбилетники при удачной сделке поглощения. Действия скупщика начинаются с «растворения» акций поглощаемой компании, так как они составляют лишь некоторую часть «общего котла».основные действия – вздутие трансфертных цен, продажа материнской компании по искусственно заниженным ценам, т.д.

Однако, если акционер вложил свои сбережения в акции компании с целью получения отдачи на вложенный капитал, то ситуация отстранения его от использования результата несправедлива. С этой целью существует легитимный механизм защиты акционеров, в том числе и атомарных, в законодательстве многих стран. В Великобритании по The City Code of the Takeover Panel – Кодексу Сити – такое притеснение неприемлемо, поэтому есть возможность продавать акции по цене предложения о скупке в случае, если уже скуплено более 90% акций.

Проблема безбилетников также может быть решена с точки зрения скупщика, если до предложения о сделке уже будет приобретено некоторое число акций по цене Ц, то есть, предшествующей сделке. Выигрыш возможен, если при количестве приобретенных акций t:

t(Ц^*-Ц)> С, 4.5

При этом уровень начального долевого участия должен быть достаточно высоким. В 50-60-е г.г. количество компаний, приобретавших акции через подставные фирмы, было очень много, что связано с периодом «оспариваемых» поглощений. Сегодня число акций, которое можно приобрести по цене, близкой к Ц, обычно не превышает 5%, при этом необходимо известить фондовый рынок о том, что создается начальная доля участия. Варианты избегания постоянно совершенствуются, так есть dawn raid – «скупка на заре» - то есть в момент открытия фондовой биржи. Цена при этом растет, но скупщик продолжает свою работу до момента, когда цена поднимется до Ц^* - величины, по которой необходимо делать тендерное предложение. Вследствие этого многие привлекательные компании не выставляют акции сразу после открытия биржи для сохранения «безбилетничества».

С 1981 г. Кодекс Сити ограничивает скупку на заре двумя правилами:

- Лицо или группа лиц не может купить более 10% акций некоторого класса в течение недели, если это создает пакет акций от 15 до 30%.

- Любые покупки, превышающие 10%, должны быть объявлены не позднее полудня следующего дня. Если пакет составляет 15%, то необходимо объявлять о росте пакета на каждый 1%.

- В случае если скупщик приобретает долю акций сверх 30%, то он обязан сделать mandatory offer – мандатное предложение – наличная оплата акций по самой высокой цене, уплаченной на рынке за предшествующее 12 месяцев. В таком случае 5% пакет по цене Ц – маловероятно, как и решение проблемы безбилетников за счет первоначального участия.

В данной группе поглощений есть стимул для поглощения и возможность постоянной неэффективности мала, так как проблема «безбилетника» ослабляет механизм ограничения.

⇐ Предыдущая891011121314151617Следующая ⇒

Поделиться: