Факторы, связанные с объективными ограничениями

- законодательного порядка

- контрактного порядка

- ограниченная ликвидность

- ЭФР

- РСК

- Уровень налогообложения дивидендов.

Прочие факторы

- уровень дивидендных выплат предприятиями-конкурентами

- неотложность платежей по ранее полученным кредитам

- возможность утраты контроля над компанией (захват конкурентами)

Тема 9 Стоимость капитала

 

Любое предприятие нуждается в источниках средств, чтобы финансировать свою деятельность. Статьи в правой стороне баланса (задолженность различного типа, обыкновенные и привилегированные акции) – это компоненты капитала. Любое возрастание общей стоимости имущества должно обеспечиваться увеличением одного или нескольких компонентов капитала.

Следует различать два понятия:

- цена капитала данного предприятия;

- цена предприятия в целом как субъекта на рынке капиталов;

Первое понятие количественно выражается в сложившихся на предприятии относительных годовых расходах по обслуживанию своей задолженности перед собственниками и инвесторами. Второе может характеризоваться различными показателями, например, величиной собственного капитала. Оба эти понятия количественно взаимосвязаны. Если предприятие участвует в инвестиционном проекте, доходность которого меньше, чем стоимость капитала, цена предприятия по завершению этого проекта уменьшится, т.о. стоимость капитала является ключевым элементом теории и практики решений инвестиционного характера.

Можно говорить о двух оценках цены фирмы:

- балансовая, представленная в балансе. Например, величина уставного капитала в балансе исчисляется по номинальной стоимости акций;

- рыночная оценка чаще всего существенно отличается от балансовой, причем в любую сторону – рыночная цена акций. Рыночная стоимость фирмы (сумма рыночных стоимостей акционерного и заемного капитала), дает обобщенную оценку положения компании на рынке капитала. При прочих равных условиях, чем больше ее значение, тем более крупной является компания, а это является нередко одним из критериев успешности работы компании в целом и ее управленческого персонала, в частности.

Такая же ситуация возникает с заемным капиталом, который можно разделить на три вида: банковские кредиты, облигационные займы и финансовый лизинг. Говорить о рыночной оценке в прямом смысле можно только в отношении займов, оформленных ценными бумагами, обращающимися на вторичном рынке. Что касается кредита и финансового лизинга, то соответствующие суммы оговорены в договорах и после заключения последних, как правило, не зависят от конъюнктуры рынка ссудных капиталов. Какая оценка важнее? Балансовая оценка является естественным элементом всех методик анализа финансового состояния компаний. Однако для финансовых менеджеров и потенциальных инвесторов интерес представляет не только оценка сложившегося финансового положения, но и перспективы компании, ее привлекательность как объекта инвестирования, что находит выражение в рыночной цене акций. (Не случайно показатель рыночной капитализации компании – произведение рыночной цены акций на число акций, выпущенных в обращение, чаще без привилегированных, является одним из ключевых в большинстве рейтингов ведущих компаний мира).

С точки зрения финансового менеджера, капитал предприятия определяет общую стоимость средств в денежной, материальной и нематериальной формах.

Капитал предприятия характеризуются следующего видами:

- по формам прохождения, в процессе производства и реализации различают капитал в денежной, производственной и товарной формах;

- по организационно-правовым формам различают капитал акционерный, паевой и индивидуальный;

- по целям исполнения различают производительный, ссудный и спекулятивный капитал;

- по использованию в процессе получения капитала заемных или собственных средств.

Любое предприятие нуждается в источниках средств, чтобы финансировать свою деятельность. В теории финансового менеджмента различают два понятия:

- Финансовая структура, под которой понимают способ финансирования деятельности коммерческой организации в целом, т.е. структуру всех источников средств, включая краткосрочные;

- Структура капитала (капитализированная структура) относится к более узкой части источников средств: СК+ДО.

Основной целью формирования капитала предприятия является удовлетворение потребностей приобретения реальных активов и в оптимизации структуры капитала.

Принципы формирования капитала:

- учет перспектив развития деятельности предприятия;

- обеспечение соотношения объема привлекаемого капитала и объема формируемых активов;

- обеспечение оптимальной структуры капитала;

- обеспечение минимизации затрат на формирование капитала;

- обеспечение эффективного использования капитала в процессе производственно-хозяйственной деятельности;

Источники капитала. Источники капитала делятся на внутренние и внешние. Внутренние источники – доход и амортизация, внешние источники – кредиты, эмиссия ценных бумаг. Внутренние источники укрепляют независимость предприятия и снижают вероятность банкротства, а внешние источники приводят к появлению ЭФР, и смягчают конфликт между администрацией и акционерами.

Внутренние и внешние источники формирования собственного и заемного капитала и ключевые различия между ними приведены на рисунке.

В формировании рациональной структуры источников средств исходят обычно из самой общей целевой установки: найти такое соотношение между собственным и заемным капиталом, при которой стоимость акций предприятия будет максимальной (РСК и Д_ч /n_ср ). Это становится возможным при достаточно высоком, но не чрезмерном ЭФР. Уровень задолженности служит для инвестора чутким рыночным индикатором благополучия:

- чрезвычайно высокий удельный вес заемных средств в пассивах свидетельствует о повышенном риске банкротства;

- при превалировании собственного капитала риск банкротства ограничивается, но инвесторы получают скромные дивиденды, считают, что предприятие не преследует цели максимизации дохода на акцию и начинают сбрасывать акции, снижая рыночную оценку предприятия – это опасно. Для зрелых, давно работающих компаний новая эмиссия акций расценивается обычно инвесторами как негативный сигнал, а привлечение заемных средств как благоприятный или нейтральный. И еще один аргумент в пользу того, что предприятию не стоит до конца использовать свою заемную способность; необходимо сохранять резерв финансовой гибкости, чтобы всегда иметь возможность привлечь кредиты и займы на нормальных условиях.

 

 

Рисунок 3 – Источники средств предприятия

 

Капитал – это необходимый фактор производства и как всякий другой фактор он имеет стоимость. За пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает %, дивиденды, вознаграждение, т.е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Общая сумма средств, которую надо заплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется ценой (стоимостью) капитала. Иными словами «стоимость капитала» показывает, какую сумму следует заплатить за привлечение единицы капитала из данного источника. Показатель исчисляется в % и, как правило, по годовым данным.

Стоимость каждого источника формирования капитала, отраженного в пассиве баланса, различна, поэтому стоимость авансированного капитала предприятия WACC находят по формуле средней взвешенной.

 

                                                                  WACC =                                         (26)                       

Где k_i -цена i–го источника средств;

  _i- удельный вес i-го источника формирования капитала в общей сумме – по балансу.

 

Цену кредитов банка необходимо рассматривать с учетом налога на доход, т.к. проценты включаются в расходы периода:

 

                                                            k_кр = r (1 – t_н)                                                     (27)    

 

где t_н – расчетная ставка налога на доход

 

Поскольку проценты – это подлежащие вычету затраты, они принесут экономию за счет уменьшения налоговых платежей. Если t_н =0, то стоимость обязательств за вычетом налогов равна процентной ставке.

Стоимость обязательств – это процентные ставки на новые обязательства, а не на те, которые еще не погашены; другими словами, наша цель – предельная стоимость заемных средств. Главное, что интересует нас в стоимости капитала, связано с ее использованием в процессе принятия решений, например, занимать капитал или нет для новой производственной линии. Причем, ставка процента, под которую компания брала кредиты в прошлом, значения не имеет.

Цена облигаций хозяйствующего субъекта приблизительно равна величине уплачиваемого процента. Для вновь планируемого выпуска облигационного займа при расчете его цены необходимо учитывать влияние возможной разницы между ценой реализации (текущей ценой P_m) и номинальной ценой Р_н, при дисконтных облигациях Р_н > Р_m

 

                                           k_об = (1 – t_н),                                         (28)

 

где k_{об –} цена облигационного займа как источника средств предприятия;

       n – срок займа.

 

По привилегированным акциям выплачивается фиксированный дивиденд, поэтому цена источника средств «привилегированные акции»

 

                                                            k_па = ,                                                   (29)

 

где Д – размер фиксированного годового дивиденда, д.е.

Р_па – текущая рыночная цена привилегированной акции (за вычетом затрат по их размещению).

Размер дивидендов по обыкновенным акциям заранее не определен, поэтому цену источника средств «обыкновенные акции» можно рассчитать с меньшей точностью, в частности, по модели Гордона:

 

k_оа =  + g,                                                (30)     

где: D₁ – ожидаемый дивиденд;

Р_оа – цена акции на момент оценки;

g – ожидаемый темп прироста дивиденда (доход от прироста капитала).

           

Такой алгоритм, как и другие имеет ряд недостатков – может быть реализован для компаний, выплачивающих дивиденды; показатель k_оа очень чувствителен к изменению «g», не учитывается фактор риска.

Резервный капитал и нераспределенный доход могут занимать большой удельный вес в общей сумме источников собственных средств. (+) – быстро мобилизуется, нет расходов по эмиссии, нет негативной реакции рынка). Нераспределенный доход – это та часть текущих доходов, которая не выплачивается в форме дивидендов и, следовательно м.б. реинвестирована в производство в текущем году.

Стоимость обязательств и привилегированных акций основана на прибыли, которую инвесторы требуют на эти ЦБ. Аналогично стоимость нераспределенного дохода k_s – это норма прибыли, которую акционеры требуют на простые акции компании. Доходы компании после уплаты налогов в буквальном смысле принадлежат акционерам. Если компания не может распорядиться нераспределенным доходом так, чтобы заработать по меньшей мере k_s, то она должна выплатить эти деньги своим акционерам, предоставив им возможность вложить эти деньги в другие активы, которые принесут им эту прибыль.

Цена этого источника также может быть рассчитана несколькими методами. Один из наиболее распространенных основан на следующей идее: полученный предприятием доход после соответствующих отчислений подлежит распределению среди владельцев обыкновенных акций. Для того, чтобы последние не возражали против реинвестирования дохода, необходимо, чтобы ожидаемая отдача от такого реинвестирования была не меньше, чем отдача от альтернативных инвестиций той же степени риска. В противном случае владельцы обыкновенных акций предпочтут получить дивиденды и используют эти средства на рынке капитала, т.е. в некотором смысле реинвестирование дохода для них равносильно приобретению новых акций своей фирмы. Т.о. цена источника «нераспределенный доход» численно приблизительно равна стоимости источника «обыкновенные акции» (несколько ниже, потому что новая эмиссия ЦБ сопровождается дополнительными расходами).

Методы определения оптимальной для фирмы задолженности. В финансовом менеджменте используется ряд методов определения оптимальной для фирмы задолженности. Один из наиболее известных – метод экономической целесообразности. Он включает два основных пункта:

- сравнительный анализ рентабельности собственного капитала и чистого дохода на одну акцию;

- анализ безразличия.

Сравнительный анализ рентабельности включает в себя:

- определение способности обслуживать долги с помощью использования коэффициентов покрытия и определение вероятности платежеспособности;

- сравнение показателей структуры капитала с показателями аналогичной фирмы;

- изучение мнения аналитиков и кредиторов;

- сравнительный анализ рентабельности собственного капитала и чистого дохода на акцию.

⇐ Предыдущая12345678910Следующая ⇒

Поделиться: