Определение цены основных источников капитала

 

Даже приблизительное знание цены капитала предприятия необходимо как для анализа эффективности использования собственного и заемного капитала, так и для проведения его собственной инвестиционной политики. Для определения средней цены капитала предприятия необходимо определить цены его основных источников.

Стоимость капитала, привлеченного за счет «кредитов банка».

Проценты за пользование заемными средствами уменьшают налогооблагаемую прибыль, поэтому цена такого источника средств (Cd) меньше, чем уплачиваемый банку процент:

где Cd – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме банковского кредита; Р - ставка процента за банковский кредит; Тi – ставка налога на прибыль.

 

Цену использования кредитов банка в случае превышения ставки по займам на 20% среднего уровня (согласно ст.269 НК РФ), сложившегося за этот период, можно рассчитать по формуле:

где Cd – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме банковского кредита, в случае превышения ставки банковского процента на 20% среднего уровня процентов; Р - ставка процента за банковский кредит; Тi – ставка налога на прибыль; Pm – средний уровень процента (в долях единицы).

 

В случае отсутствия аналогичных долговых обязательств, выданных в исследуемый период на сопоставимых условиях, цену использования кредитов в рублях рассчитывают по следующей формуле:

где Cd – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме банковского кредита, в случае превышения ставки банковского процента на 10% ставки рефинансирования ЦБ; Р - ставка процента за банковский кредит (в долях единицы); r – ставка рефинансирования ЦБ РФ (в долях единицы); Тi – ставка налога на прибыль (в долях единицы).

Стоимость источника «облигация»

При расчете стоимости источника капитала с использованием облигаций необходимо учитывать следующее:

- нередко облигации продает предприятие с дисконтом;

- расходы по выпуску облигаций;

- влияние налогов.

Стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме облигаций, может быть получена из следующей формулы:

где Cd – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме облигаций;
Cn – номинальная цена облигаций; Pb – проценты по облигациям;
Сr - реализационная цена облигаций; n – срок займа (количество лет); Тi – ставка налога на прибыль (в долях единицы).

 

Стоимость источника «кредиторская задолженность»

При просроченных сроках по платежам в бюджет и внебюджетные фонды, предприятие уплачивает пени. Согласно ст. 75 главы 2 Налогового кодекса РФ, пеня за каждый день просрочки определена в процентах от неуплаченной суммы налога или сбора в размере одной трехсотой действующей в это время ставки рефинансирования Центрального банка РФ.

где Cp – стоимость кредиторской задолженности (по платежам в бюджет и внебюджетные фонды); r - учетная ставка ЦБ (в долях единицы);
n – дни просрочки.

Подобным образом рассчитывается и стоимость краткосрочного капитала, привлеченного за счет задержки выплаты заработной платы (Трудовой кодекс РФ ст.236).

 

Стоимость источника «уставный капитал»

Стоимость уставного капитала определяет уровень дивидендов, которые предприятие выплачивает или будет выплачивать по акциям.

Цену источника средств «привилегированные акции» с неограниченным периодом обращения (Cp) рассчитывают по формуле:

где Cp – стоимость капитала, привлеченного за счет выпуска привилегированных акций; Df – размер фиксированного дивиденда (в денежных единицах) по привилегированным акциям; Po – чистая сумма средств, полученных предприятием от продажи одной привилегированной акции (согласованная цена в денежных единицах).

 

Эта оценка может искажаться, если было несколько выпусков привилегированных акций, в которых их продавали по разной цене, или если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска привилегированных акций. Поэтому необходимо полученную оценку уточнить на величину расходов по организации выпуска:

где Cp – стоимость капитала, привлеченного за счет нескольких выпусков акций, в которых их продавали по разной цене; Df – размер фиксированного дивиденда (в денежных единицах) по привилегированным акциям; Pn - эмиссионная цена привилегированной акции (в денежных единицах); S – затраты предприятия на выпуск привилегированной акции (в денежных единицах).

 

Рассчитывать цену обыкновенной акции с постоянной величиной дивиденда необходимо по формуле, принятой для исчисления (Cp) стоимости капитала, привлеченного за счет выпуска привилегированных акций. Если рассматривать обыкновенные акции с постоянной динамикой изменения уровня дивидендов, то для оценки стоимости источника средств «обыкновенные акции» используют различные методы, среди которых модель Гордона и CAPM (оценка доходности финансовых активов).

Модель Гордона определяет цену обыкновенных акций как дисконтированную стоимость ожидаемого потока дивидендов:

где Po – текущая (рыночная) цена обыкновенной акции; D1 – прогнозное значение дивиденда на ближайший период; r – требуемая норма доходности; n – количество лет.

Если доходность акции будет расти с постоянным темпом, для ее оценки можно использовать формулу:

где Po – текущая (рыночная) цена обыкновенной акции; D0 – последние выплаченные дивиденды; D1 – прогнозное значение дивиденда на ближайший период; r – требуемая норма доходности; n – количество лет; g – прогнозный темп прироста дивидендов.

Преобразовав это соотношение для расчета цены акции (r = Ce), получим формулу:

где Ce – стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии обыкновенных акций; D1 – прогнозное значение дивиденда на ближайший период; Po – текущая (рыночная) цена обыкновенной акции; g – прогнозный темп прироста дивидендов.

 

Если предприятие предпочтет увеличить сой капитал за сет дополнительного выпуска обыкновенных акций, то их стоимость необходимо скорректировать на величину затрат на эмиссию и размещение выпуска:

где Ce – стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии обыкновенных акций; D1 – прогнозное значение дивиденда на ближайший период; Po – текущая (рыночная) цена обыкновенной акции; g – прогнозный темп прироста дивидендов; S – затраты предприятия на выпуск обыкновенной акции (в процентах).

 

Алгоритм расчетов методом Гордона имеет некоторые недостатки:

1. он может быть реализован только лишь для предприятий, выплачивающих дивиденды;

2. показатель Се очень чувствителен к изменению коэффициента g;

3. здесь не учтен рыночный риск.

Эти недостатки устраняются при помощи Модели оценки доходности финансовых активов (CAPM). Она предполагает, что цена собственного капитала (Ce) равна безрисковой доходности плюс премия за систематический риск:

где Cf – доходность безрисковых вложений (ставка дохода по долговым обязательствам государства или ставка по валютным депозитам СБ РФ); b – коэффициент, рассчитываемый для каждой акции (колеблется от 0, 6 по акциям с низким риском до 2, 0 для акций с высоким уровнем риска); Cm – средняя ставка доходности, сложившаяся на рынке ценных бумаг.

 

Стоимость источника «нераспределенная прибыль»

Цена нераспределенной прибыли – ожидаемая доходность обыкновенной акции предприятия, ее определяют теми же методами, что и цену обыкновенных акций.

 

Стоимость источника «амортизационный фонд»

Стоимость источника «амортизационный фонд» определяют аналогично стоимости капитала, сформированного посредством обыкновенных акций и нераспределенной прибыли, то есть предприятие должно заработать на реинвестировании амортизации как минимум столько же средств, сколько ее акционеры могут заработать на альтернативных инвестициях с эквивалентным риском.

Рассмотрев поэлементную оценку стоимости капитала, возможно вычислить среднюю стоимость капитала (WACC).

Для этого необходимо умножить взвешенные значения структуры капитала на величину общей суммы расходов по обслуживанию всех источников капи­тала:

где WACC — цена капитала; Сi — посленалоговая цена i-го ис­точника средств; Vi — удельный вес i-го источника средств в общей их сумме.

Экономический смысл WACС.

1. Стоимость капитала предприятия служит нижним преде­лом прибыльности операционной деятельности. Так как стоимость капитала характеризует часть прибыли, которая должна быть уп­лачена за использование сформированного или привлеченного нового капитала для обеспечения выпуска и реализации продук­ции, этот показатель выступает минимальной нормой формиро­вания операционной прибыли предприятия, нижней границей при планировании ее размеров.

2. Показатель стоимости капитала используют как критериальный в инвестировании. Прежде всего уровень стоимости ка­питала конкретного предприятия является дисконтной ставкой, по которой сумму чистого денежного потока приводят к настоя­щей стоимости в процессе оценки эффективности отдельных реальных проектов. Кроме того, он служит базой сравнения с внутренней ставкой доходности по рассматриваемому инвести­ционному проекту. Если она ниже, чем показатель стоимости капитала предприятия, такой инвестиционный проект должен быть отвергнут.

3. Уровень стоимости капитала предприятия — важнейший элемент рыночной стоимости этого предприятия. Снижение сто­имости капитала приводит к соответствующему возрастанию рыночной стоимости предприятия, и наоборот. Эта зависимость отражается на деятельности акционерных предприятий открытого типа, цена на акции которых поднимается или падает при соответственно снижении или росте стоимости их капитала.

Цена отдельных источников формирования капитала фирмы и его структура постоянно изменяются под воздействием целого комплекса факторов, таких как внутренние условия деятельности фирмы и внешние, например, конъюнктура финансового рынка. Одним из внутрен­них факторов является расширение объема новых инвестиций, кото­рые могут осуществляться за счет собственных или привлеченных средств. Первый источник более дешевый, но ограничен в размерах, второй — не ограничен, но его цена существенно колеблется в зависи­мости от структуры авансированного капитала. Изменение процент­ных ставок на финансовом рынке также приводит к изменению цены отдельных источников.

Поэтому вводится понятие предельной цены капитала, которая показывает цену последней денежной единицы вновь привлеченного фирмой капитала. Она рассчитывается на основе прогнозной величи­ны расходов, которые предприятие понесет при воспроизводстве целе­вой структуры капитала в условиях сложившейся конъюнктуры фон­дового рынка. Предельная цена капитала увеличивается с ростом объемов привлеченных средств и изменений в структуре капитала фирмы.

Предельная цена капитала фирмы может оставаться неизменной, |если увеличение капитала осуществляется главным образом за счет нераспределенной прибыли предприятия и при неизменной его струк­туре. Однако существует определенная критическая точка, в которой взвешенная стоимость капитала будет увеличиваться при привлечении новых источников и изменении структуры капитала. Она называется точкой разрыва (перелома) нераспределенной прибыли и находится по формуле

х=НП: Уск,

где НП — нераспределенная прибыль;

Уск — удельный вес (доля) собственного капитала.

Если цена заемных источников остается на прежнем уровне и структура капитала не меняется, то чисто теоретически предельная цена капитала предприятия может остаться неизменной.

 

 

3. Политика управления структурой капитала

3.1.Теории структуры капитала

Среди проблем, с которыми сталкивается финансовый менеджер, одной из основных является выбор оптимальной структуры капитала, то есть такого сочетания собственных и заемных средств, которое максимизирует стоимость фирмы для владельцев.

Предположим, что средняя стоимость капитала фирмы существенно не меняется на протяжении определенного периода времени t = [1. N]. Тогда ее стоимость V формально может быть определена как

CFt – денежный поток (как правило аннуитет) = чистая прибыль + % за кредит

Как следует из этой формулы, при прочих равных условиях минимизация WACC приводит к максимизации стоимости фирмы.

Таким образом, под оптимальной структурой капитала понимается такое сочетание различных источников финансирования, при котором его средняя стоимость WACC становится минимальной.

В настоящее время существуют различные теории структуры капитала, включающие взгляды на роль и влияние структуры капитала на стоимость фирмы:

§ теория Модильяни – Миллера (ММ);

§ традиционный подход;

§ компромиссные модели (теория статистического равновесия);

§ модели ассиметричной информации;

§ модели агентских издержек и др.

Теория Модильяни – Миллера. Основоположниками теории структуры капитала считаются американские ученые Ф. Модильяни и М. Миллер. Результаты их исследований в этой области лежат в основе многих положений современной финансовой науки, за развитие которой они удостоены Нобелевской премии в области экономики.

Теорема 1. Согласно теории ММ в идеальной экономической среде структура капитала не влияет на стоимость предприятия, которая зависит только от рентабельности его деятельности и связанных с ней рисками.

Другими словами должно выполняться условие:

Vu = VL = D + E = EBIT/r,

где Vu, VL – стоимость финансово независимой (отсутствие займов) и финансово зависимой (использующей займы) фирмы соответственно;

D – объем привлеченных займов,

E – величина собственного капитала,

EBIT – прибыль фирм от операций,

r – норма доходности инвесторов с учетом риска фирм данного класса (ставка капитализации дохода).

«Как пирог не дели, его больше не станет» (устно).

Таким образом, стоимость фирмы определяется ее активами (инвестициями) и эффективностью их использования, а не источниками финансирования.

Из теоремы 1 следует, что средняя стоимость капитала не зависит от его структуры для всех фирм одной группы риска и равна стоимости акционерного капитала финансово независимой фирмы.

Теорема 2. Стоимость (ставка доходности) собственного капитала финансово зависимой фирмы является линейной функцией от стоимости капитала (ставки капитализации) независимой фирмы и финансового рычага.

Наращивание долга как более дешевого источника финансирования будет приводить к пропорциональному росту стоимости собственного капитала, поскольку собственники будут требовать более высокую норму доходности в качестве компенсации за увеличение финансового риска. При этом средняя стоимость капитала не зависит от уровня финансового рычага и будет оставаться неизменной, поскольку любое изменение отношения заемного и собственного капитала будет в точности компенсироваться изменениями стоимости собственного капитала.

Теорема 3. Если фирма, принадлежащая к определенному классу риска, действует в интересах собственников, то она должна использовать только те инвестиционные возможности, уровень доходности которых не ниже стоимости используемого капитала (ставки капитализации).

Традиционный подход (прямо противоположный теории ММ).

Этот подход предполагает прямую зависимость средней стоимости капитала от его структуры и возможности ее оптимизации в течение определенного периода развития фирмы. Критерий оптимизации – минимизация цены капитала, которая приводит при прочих равных условиях к увеличению рыночной стоимости фирмы.

Несмотря на рациональные предпосылки, традиционный подход не находит должного подтверждения на практике. Из него следует, что фирмам надлежит использовать максимально возможную долю займов в финансировании. Кроме того, предприятия одной отрасли либо близкие по роду деятельности должны иметь примерно одинаковую структуру капитала.

Поиск «золотой» середины между двумя рассмотренными крайними точками зрения привели к созданию компромиссных моделей.

Компромиссная модель (теория статистического равновесия).

Сторонники компромиссного подхода исходят из реальных условий ведения бизнеса. Принятие управленческого решения требует поиска баланса между доходностью и риском. Введение в структуру капитала заемных средств снижает общие издержки финансирования из-за более низкой стоимости, способствуя росту рентабельности бизнеса. Однако увеличение долговых обязательств повышает рискованность ожидаемой прибыли и денежных потоков, а также вероятность неисполнения обязательств перед кредиторами, ведущего к возникновению финансовых затруднений и в конечном итоге – к банкротству.

Возникновение финансовых затруднений связано с существенными издержками – издержками банкротства. Их можно разделить на прямые и косвенные. Прямые – порождает сама процедура банкротства. Косвенные – являются угрозой начала банкротства.

В соответствии с компромиссной моделью, оптимальная структура капитала – это такое сочетание собственных и заемных средств, при котором стоимость налоговых щитов полностью покрывает ожидаемую стоимость издержек банкротства.

(налоговый щит = ставка налога на прибыль* сумма кредитных ресурсов)

При невысокой доле займа вероятность банкротства незначительна и эффект от налоговых выгод превосходит возможнее издержки финансовых затруднений. Но при достижении определенного уровня долга вероятность возникновения банкротства начинает быстро расти и его издержки снижают стоимость зависимого предприятия. Максимальная стоимость предприятия соответствует оптимальной структуре капитала, при которой стоимость налоговых выгод равна ожидаемой стоимости банкротства.

Так, предприятию с высоким уровнем риска, у которого выше веро­ятность финансовых затруднений и выше соответствующие им затраты, следует использовать заемный капитал в меньшем объеме, чем низко­рисковым предприятиям, которые могут привлекать заемный капитал в больших объемах. Естественным ограничителем здесь является вели­чина налоговой экономии.

При использовании компромиссных моделей необходимо также учитывать тот факт, что фирмы, имеющие материальные активы, имеют больше возможностей привлекать заемные средства, чем компании, у которых преобладают нематериальные активы. Это связано с тем, что величина затрат на преодоление финансовых затруднений зависит не только от вероятности их наступления, но и от возможного ущерба, который определяется ценой активов предприятия (нематериальные активы обесцениваются быстрее, чем материальные).

Важное значение при выборе источников финансового обеспече­ния имеет размер ставки налогообложения предприятия. Предприятия с высокой налоговой ставкой имеют и больший размер экономии при использовании заемного капитала, чем предприятия с небольшой став­кой, поэтому могут привлекать больше заемных средств.

Несмотря на свою привлекательность, компромиссные модели не всегда находят практическое применение для достижения целевой структуры капитала. Профессор Г. Дональдсон в 1960-е гг. на основе исследования практики формирования структуры капитала сделал вывод о том, что фирмы предпочитают финансировать свою деятельность преимущественно за счет нераспределенной прибыли и акцио­нерного капитала. В случае нехватки средств для финансирования но­вых проектов фирма в первую очередь прибегает к займам и выпуску конвертируемых долговых обязательств, не выпуская новые обыкно­венные акции. Таким образом, источники собственного капитала Г. Дональдсон разделил на две неравнозначные части: нераспределенная прибыль и новые обыкновенные акции, что противоречит компромис­сным моделям.

Дальнейшее развитие компромиссные модели получили в труда профессора С. Майерса, объединенных в теорию ассимметричной ин­формации структуры капитала. Суть данной теории Майерса (теории иерархии) заключается в том, что менеджеры компании лучше осведомлены о реальном состоянии дел и перспективах развития фирмы, чем ее акционеры и другие инве­сторы, т.е. имеют больше информации. Это необходимо учитывать при разработке оптимальной структуры капитала фирмы. На практике эта теория реализуется путем ограничения выпуска новых обыкновенных акций по пониженным ценам и сохранения резервного заемного потен­циала фирмы за счет высокой доли акционерного капитала и низкого уровня задолженности. Этот резервный потенциал может использовать­ся дополнительно для привлечения заемных средств в случае крайней необходимости.

Другой популярной разновидностью моделей асимметрич­ной информации являются сигнальные теории (signalling theory). К числу наиболее известных из них следует отнести модель С. Росса (S. Ross).

Сущность модели Росса заключается в следующем. Привлечение займов при определенных условиях будет рассматриваться потенциальными инвесторами как сигнал об устойчивом положении фирмы, ее способности обслуживать текущие выплаты по обязательствам и уверенности в их своевременном погашении. В свою очередь, это предполагает достаточность де­нежных потоков, генерируемых как текущей деятельностью, так и ожидаемых от реализации будущих проектов. Отсюда следует, что решение о привлечении заемных средств, например о вы­пуске облигаций, должно положительно восприниматься инве­сторами и приводить к росту цен на акции фирмы, т. е. к увели­чению ее стоимости.

Агентские отношения и связанные с ними издержки возникают в случае, когда владельцы капитала передают права на принятие и реализацию управленческих решений наемным менеджерам (агентам).

Можно выделить следующие типы агентских отношений и вытекающих из них потенциальных конфликтов:

• между собственниками (акционерами) и менеджерами;

• между кредиторами и менеджерами;

• между собственниками и кредиторами.

Несмотря на то что менеджеры призваны управлять бизне­сом в целях и на благо его владельцев, в реальности их интересы могут не совпадать или даже идти вразрез. Основная цель вла­дельцев — максимизация собственного благосостояния посред­ством увеличения ценности принадлежащего им бизнеса. Одна­ко для менеджеров, не имеющих значительной или вообще ни­какой доли в бизнесе, в качестве основной цели могут выступать собственные интересы: получение высокой заработной платы, различных льгот и привилегий, сохранение должности, закреп­ление статуса, карьерный рост, укрепление личной власти и т. д. /

Вместе с тем, обобщив положения различных теорий, можем получить ряд полезных выводов:

1. Существуют вполне определенные выгоды заемного фи­нансирования, к наиболее значимым из которых следует отнести: более низкую стоимость, создание налогового щита, повышение рентабельности собственного капитала (воздействие финансово­го рычага), возможность подачи положительных сигналов инве­сторам, дисциплинирующее воздействие на менеджмент, эконо­мичный способ разрешения агентских конфликтов, возмож­ность применения в качестве защиты от поглощений и др. По­этому фирмы предпочитают иметь определенную долю заемных средств.

2. Однако вероятность финансовых затруднений и повыше­ния агентских затрат ограничивают использование займов. С оп­ределенного уровня финансового рычага эти факторы сводят на нет налоговые преимущества заемного финансирования и выго­ды от снижения агентских издержек.

3. Поскольку информация асимметрична, фирмы предпо­читают сохранять резервный заемный потенциал для того, что­бы при необходимости воспользоваться хорошими инвестици­онными возможностями, не прибегая к выпуску собственного капитала по заниженным ценам. Привлечение займов может также использоваться в качестве сигнала рынку, что фирма осуществляет эффективную деятельность и имеет хорошие пер­спективы в будущем.

4. Управленческие решения по формированию структуры ка­питала, посредством которых менеджеры могут оказывать влия­ние на стоимость бизнеса, сводятся к снижению расходов или влияния обременительных положений законодательства и веро­ятности возникновения потенциально дорогостоящих в своем разрешении противоречий между интересами различных сторон (менеджерами и акционерами, акционерами и кредиторами и др.), а также к повышению гибкости управления и обеспечению потенциальных инвесторов финансовыми активами, недоступ­ными для них при других обстоятельствах и извлечения из этого дополнительных доходов.

 

 

3.2. Финансовый рычаг в системе управления структурой капитала

Финансовый рычаг характеризует использование предприятием заемных средств, которое влияет на изменение коэффициента рентабельности собственного капитала. Финансовый рычаг – объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал.

Эффект финансового рычага рассчитывается по формуле:

ЭФР = (1 – n)*(ЭР – СП)*ЗК/СК,

где n – ставка налога на прибыль;

ЭР – экономическая рентабельность активов = прибыль до уплаты налогов/ актив;

СП – средняя процентная ставка по кредиту (включая прямую % ставку за кредит и другие удельные расходы по его привлечению, страхованию и обслуживанию);

ЗК – заемный капитал;

СК – собственный капитал.

Три составляющие формулы расчета эффекта финансового рычага:

1. налоговый корректор финансового рычага (1 – n), который показывает, в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.

2. дифференциал финансового рычага (ЭР – СП), который характеризует разницу между коэффициентом операционной рентабельности активов и средним размером процента за кредит.

3. коэффициент финансового рычага (ЗК/СК), который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного.

Эти составляющие позволяют целенаправленно управлять ЭФР в финансовой деятельности предприятия.

Налоговый корректор практически не зависит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль установлена законодательно.

Дифференциал финансового рычага – главное условие, формирующее положительный финансовый эффект финансового результата. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень операционной прибыли превышает средний размер процента за используемый кредит. Также, чем выше удельный вес заемных средств в общей сумме капитала, тем большую прибыль оно может получить на собственный капитал.

Но при повышении доли используемого заемного капитала финансовая устойчивость предприятия может снижаться, увеличивая риск вероятности банкротства, что вынуждает кредиторов увеличивать ставку процента за кредит, включая в нее премии за финансовый риск. При определенном уровне этого риска дифференциал финансового рычага может быть сведен к нулю (использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала) или иметь отрицательную величину (рентабельность собственного капитала снизится, т. к. часть чистой прибыли, генерируемой собственный капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

Таким образом, при неизменном дифференциале коэффициент финансового рычага – главный генератор как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли. Аналогичным образом при неизменном коэффициенте финансового рычага положительная или отрицательная динамика его дифференциала показывает как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери.

Зная эти условия можно управлять как стоимостью, так и структурой капитала предприятия. На практике не существует единых рецептов эффективного соотношения собственного и заемного капиталов, но присутствуют факторы, позволяющие целенаправленно формировать структуру капитала, обеспечивая условия эффективного его использования.

Для управления структурой капитала имеет важное значение и совокупное влияние финансового и операционного рычагов.

По мере одновременного увеличения силы воздействия операци­онного и финансового рычагов все менее значительные изменения объ­ема реализации и выручки приводят ко все более крупным изменени­ям чистой прибыли на акцию.

Это находит выражение в умножении двух сил — операционного (ЭОР) и финансового (ЭФР) рычагов и появлении общего операционно-финансового рычага (ЭОФР):

ЭОФР = ЭОР х ЭФР

Эффект общего рычага показывает общий риск для данного пред­приятия, под которым понимают риск, связанный с возможным недо­статком средств для покрытия текущих расходов и расходов по обслу­живанию внешних источников средств.

Чтобы уровень операционного рычага был выгодным для держа­телей обыкновенных акций, объем реализации должен превышать точку безубыточности. Чтобы было выгодным привлечение заемных средств, цена заемного капитала должна быть меньше коэффициента рентабель­ности активов.

 

 

4.Оптимизация структуры капитала

На практике оптимизация структуры капитала фирмы является одной из наиболее важных и сложных задач финансового менеджмента. Оптимальная структура капитала представляет собой такое сочетание собственных и заемных средств, при котором обеспечивается наиболее эффективное соотношение между коэффициентом рентабельности и коэффициентом финансовой устойчивости предприятия.

Процесс оптимизации структуры капитала осуществляется в не­сколько этапов.

На первом этапе проводится анализ капитала предприятия, основ­ным содержанием которого является выявление тенденций динамики объема и состава капитала и их влияния на эффективность использо­вания средств и финансовую устойчивость фирмы.

На втором этапе оцениваются основные факторы, влияющие на структуру капитала (как объективные, так и субъективные), что позво­ляет сформировать целевую структуру капитала в будущем.

На третьем этапе осуществляется оптимизация структуры капи­тала предприятия по критерию максимизации финансовой рентабель­ности собственного капитала, определяемого как отношение чистой прибыли к собственному капиталу. С этой целью определяется размер финансового риска и финансового рычага.

На четвертом этапе оптимизация структуры капитала фирмы про­водится по критерию минимизации его стоимости, для чего определя­ется цена каждого элемента капитала и рассчитывается его средневзве­шенная цена на основе многовариантных расчетов.

На пятом этапе осуществляется дифференциация источников финан­сирования различных составных частей активов предприятия по критерию минимизации уровня финансовых рисков. Существует три метода финан­сирования активов в зависимости от степени финансового риска: консерва­тивный, умеренный и агрессивный. В зависимости от своего отношения к риску и политики фирмы менеджер выбирает соответствующий вариант.

На последнем, шестом этапе происходит формирование целевой структуры капитала, которая является максимально рентабельной и мини­мально рисковой. Затем на основе произведенных расчетов начинает осуществляться работа по привлечению финансовых ресурсов и соот­ветствующих источников.

Теоретически между стоимостью предприятия и средней ценой капитала существует взаимосвязь: V = EBIT*(1 – T)/WACC, где V – стоимость предприятия; EBIT – операционная прибыль; (1 – T) – налоговый корректор; WACC – средневзвешенная стоимость капитала.

Эта теория дает однозначный ответ, что максимизация стоимости предприятия достигается путем минимизации издержек на капитал, но какова должна быть оптимальная структура капитала, указывает лишь формально.

Итак, при планируемом получении определенной суммы прибыли по основной деятельности (EBIT, руб.), предприятие решает привлечь оптимальную сумму заемных средств (D, руб.) по известной процентной ставке за кредит (rD, %) и требуемой собственниками доходности – ставке дивидендов, растущей вместе с ростом суммы долга (rE, %).

Заметим, что дивиденды выплачиваются после уплаты налога на прибыль, поэтому налоговый щит применим только для заемного капитала:

rE = kE, а rD*(1 – T) = kD.

Таким образом, можно рассчитать рыночную стоимость собственного капитала (Е) при различных уровнях долга, с учетом неизменной величины ожидаемой операционной прибыли:

E = (EBIT – rD *D)*(1 – T)/ ke

Рыночная стоимость предприятия (V) может быть представлена также как сумма рыночных стоимостей ее долга и собственного капитала: V = D + Е

Доля долга в структуру капитала на базе рыночных оценок D/ V.

Теперь можно определить средневзвешенную стоимость капитала, исходя из полученных результатов:

WACC = rD*(1 – T)* D/ V + kE* E/ V = kD* D/ V + kE* E/ V

Далее проводят вариантные расчеты и делают вывод об оптимальности заимствования той суммы средств с определенной структурой капитала, при которой стоимость фирмы будет максимальной, а средневзвешенная стоимость капитала минимальной.

 

 

Тема 4. Дивидендная политика предприятия

1. Понятие дивидендной политики предприятия

2.Выбор типа дивидендной политики предприятия

3.Выбор срока и порядок выплаты дивидендов

4.Оценка эффективности дивидендной политики предприятия

 

1. Понятие дивидендной политики предприятия

Дивидендная политика предприятия, как часть ее финансовой по­литики, заключается в выборе пропорции между потребляемой ак­ционерами и капитализируемой частями прибыли для достижения целей компании.

Под дивидендной политикой предприятия следует понимать меха­низм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственни­ку, в соответствии с долей его вклада в общий собственный ка­питал компании.

Дивидендная политика компании связана с распределением при­были только в акционерных обществах. В любой иной организаци­онно-правовой форме деятельности при распределении прибыли вместо терминов «акция» и «дивиденд» используются такие терми­ны, как «пай», «вклад» и «прибыль на вклад».

Согласно ст. 42, 43 Федерального закона «Об акционерных обще­ствах», акционерное общество в соответствии с общим решением ак­ционеров и надлежащими решениями органов управления обязано осуществлять выплаты дивидендов акционерам. Минимальный размер дивидендов по обыкновенным акциям в законе не указан, поскольку предполагается, что органы управления (совет директоров) действуют в интересах всех акционеров. Фактически этого не происходит.

Для российской практики характерны следующие типы наруше­ний, связанных с выплатой дивидендов: невыплата объявленных эмитентами дивидендов, нарушение порядка и сроков выплаты ди­видендов, невыплата или задержка выплаты дивидендов платежны­ми агентами эмитента, неверный расчет чистой прибыли эмитента и размера дивидендов.

⇐ Предыдущая1234Следующая ⇒

Поделиться:

Популярное:

1. II. Показатели использования основных производственных фондов предприятия
2. III. 1.-ПОСТРОЕНИЕ ТЕХНИКИ ПЛАВАНИЯ С УЧЕТОМ ОСНОВНЫХ ЗАКОНОВ ДИНАМИКИ
3. PEST-анализ макросреды предприятия. Матрица профиля среды, взвешенная оценка, определение весовых коэффициентов. Матрицы возможностей и матрицы угроз.
4. Азимут простейшей мизансцены
5. Амортизация основных средств и нематериальных активов
6. Амортизация основных фондов.
7. Анализ баланса реактивной мощности на границе раздела энергоснабжающей организации и потребителя, и при необходимости определение мощности батарей конденсаторов для сети напряжением выше 1 кВ
8. Анализ динамики и структуры собственного капитала производится по таблице 8.
9. Анализ интенсивности и эффективности использования основных фондов
10. Анализ использования основных фондов
11. Анализ источников формирования капитала
12. Анализ качественного состояния основных средств