ТЕМА 4. Инструменты венчурного финансирования. Соглашение об инвестировании в компанию.

1. Этапы оформления сделки

Зоны конфликтов

Инструменты защиты прав инвесторов и владельцев компании

Структура Term Sheet

После отбора непубличной компании инвестором, начинается работа по оформлению сделки. Она состоит из трех существенных этапов.

1. Предварительные переговоры и согласование условий сделки.

2. Подписание Декларации о намерениях. (Term Sheet).

3. Подписание формальных юридических документов. ( Investment Agreement, Articles of Association).

В силу экономической природы венчурных проектов при их реализации часто возникают неожиданные сложности и обстоятельства, затрудняющие совместное ведение дел и достижение поставленных целей.

Типичные «зоны конфликтов»:

1. Оппортунистическое поведение одной из сторон. Например, при резком ухудшении рыночной конъюнктуры инвестор может не предоставить уже обещанные средства, а основатель компании – передать часть ноу-хау конкурентам.

2. Несогласие сторон по разделу выручки при «выходе» из компании, ее ликвидации или продаже. Вероятность конфликта особенно высока, если выручка не соответствует прогнозным ожиданиям и первоначальная сумма и оговоренный процент (hurdle) могут быть возвращены инвесторам лишь в ущерб другим сторонам.

3. Риск «разводнения» доли какой-либо стороны, когда она может значительно сократиться при получении очередного раунда финансирования из других источников ( особенно в случае сильного снижения стоимости компании).

4. Инвестор становится миноритарным акционером в результате начальных условий сделки или же в процессе «разводнения», и в ходе этого он утрачивает ряд позиций в контроле над проектами. Эта ситуация может быть использована другими акционерами против его интересов.

В целях защиты от конфликтных ситуаций венчурные контракты приобретают достаточно сложную структуру, обеспечивающую защиту интересов и мотивацию всех участников сделки. В англо-американском законодательстве накоплен достаточно богатый инструментарий для достижения подобных целей. Зарегистрировав проект в США, Великобритании или оффшорной зоне, российские инвесторы также могут их использовать, что часто и применяется на практике.

ИНСТРУМЕНТЫ:

Обыкновенные акции держат обычно основатели компании, ее менеджмент, а также бизнес-ангелы, вложившие средства в проект на самом начальном этапе его существования. Обыкновенные акции – наименее надежная ценная бумага, т.к. в случае любых притязаний на активы и прибыль компании держатели ОА будут удовлетворены в последнюю очередь.

Привилегированные акции , позволяют записать ряд привилегий владельцам. Чаще всего это преимущественные права на доход при продаже/ликвидации компании. Например, это может быть сумма вложений и hurdle.

Привилегированные акции могут быть различных типов, для этого они разбиваются на классы A, B, C, D, E и т.д. В рамках одной сделки может существовать до 5 различных классов акций. Обычно венчурные инвесторы, инвестировавшие в один и тот же проект, в разное время имеют различный тип акций. Кроме того выплаты по привилегированным акциям в ряде стран ( например, США) не облагаются налогом.

Конвертируемые привилегированные акции – наиболее распространенный тип акции в венчурном финансировании. Их держатель имеет право конвертации своих акции в обыкновенные с коэффициентом конвертации. Конвертация происходит в моменты, оговариваемые в соглашениях и в соответствии с условиями договора.

Привилегированные акции с правом участия - акции, которые помимо гарантированного дохода по привилегии дают инвестору возможность поучаствовать в «дележе» остальной прибыли. Возможные и конвертируемые привилегированные акции с правом участия, объединяющие два предыдущих типа.

Опционы представляет собой право купить какую-либо акцию по заданной цене в определенный временной промежуток или момент времени. Обычно в ходе структурирования сделки предприниматель может зарезервировать за собой право на выкуп части акций у инвестора по выгодной для обоих цене. Так же может быть зарезервирован выпуск новых акций для ее сотрудников в расчете на рост компании.

Кредит. Хотя венчурный капитал является по своей сути инвестиционным и акционерным, часть капитала может предоставляться в виде долгосрочного беззалогового кредита. Часто такой долг является конвертируемым и может быть превращен в акции.

В соглашениях о венчурном финансировании используются такие инструменты, как VESTING ( наделение правами), когда основатели компании получают право на распоряжение своими акциями не сразу, а постепенно, в процессе достижения ожидаемых венчурным инвестором результатов.

Для структурирования сделок используются и covenants –явные соглашения-ограничения между компанией и инвестором, которые остаются в силе до наступления каких-то событий, или пока венчурный инвестор владеет компанией.

Плата за участие. От инвесторов, обладающих привилегированными акциями, требуется обязательство участия в последующих раундах, пропорционально текущему участию. В случае отказа привилегированные акции конвертируются в обыкновенные.

Достаточно часто компании –инноваторы оказываются в сложном положении, требующем дополнительных инвестиций, получение которых понижает долю первоначальных инвесторов. И венчурные инвесторы страхуются от понижательных раундов за счет изменения коэффициентов конвертации. Применяется обычно 2 способа страховки:

1. Full ratchet. (полный храповый эффект) коэффициент конвертации привилегированных акций выбирается таким образом, что стоимость приобретения одной обыкновенной акции в денежном выражении станет равной для всех инвесторов.

2. Weighted average (взвешенное среднее) коэффициент конвертации выбирается как взвешенное среднее между старым коеффициентом и коэффициентом Full ratchet.

Защита акционеров.

1. «Первый отказ» при продаже акций одним из акционеров преимущественное право на покупку получают другие акционеры.

2. «Присоединение к продаже» (Tag Along): если один из акционеров желает продать часть своих акций, то он обязан предложить другим акционерам продать пропорциональные доли, т.е. они могут последовать за ним.

3. « Одновременная продажа» ( Drag Along) право держателей контрольного пакета акций, обязывающее других акционеров продать акции одновременно с ними ( в случае продажи контрольного пакета). Право большинства не позволяет мелким акционерам держать компанию у себя в заложниках.

Структура Term Sheet

1. Тип активов и структура капитала:

- Тип и цены активов ( ценных бумаг);

- Общая сумма сделки;

- Цена до финансирования (pre-money);

- Цена после финансирования (post-money).

2. Право голоса

- Распределение голосов между инвестором и основателями компании, между владельцами обыкновенных и привилегированных акций;

- Условия vesting, covenants.

3. Совет директоров

- Состав права и компетенция совета директоров компании;

- Представительство инвестора в совете директоров.

4. Корпоративное управление

- Вопросы управления компанией;

- Стандарт отчетности (ежеквартальный и ежегодный) аудит.

5. Режим работы ключевых сотрудников

- Конфиденциальность;

- Схемы бонусов;

- Опционы.

6. Дивиденды

7. Ликвидационные предпочтения

- Распределение активов компании при продаже/ликвидации;

8. Ограничения на действия менеджеров

- Порядок изменения структуры собственности;

- Порядок выпуска новых акций;

- Порядок возможной продажи компании;

- Процедура продажи активов;

- Процедура выплаты дивидендов;

- Процедура ликвидации компании.

9. Компенсация разводнения

- Меры по защите инвесторов и основателей при «разводнении».

10. Ограничения на продажу акций

- Меры по защите инвесторов при продаже акций одним из них.

11. Выход

- Возможный тип выхода;

- Порядок осуществления выхода.

12. Право на информацию.

13. Условия осуществления сделки.

14. Расходы на совершение сделки.

ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОСТОЯТЕЛЬНОГО ИЗУЧЕНИЯ

1. Назовите типичные «зоны конфликтов» в венчурном инвестировании.

2. Что такое конвертируемые привилегированные акции с правом участия?

3. Приведите пример венчурного ковенанта.

4. Объясните, что такое полный храповой эффект и в каких случаях он применяется?

5. Перечислите известные вам формы защиты прав акционеров.

Задания по теме 4

Задача 4.1. Оценочная стоимость активов компании до инвестиций составляла 5 млн.долл.(50% инвестор, 50% инноваторы). Затем были произведены вложения инвестора А в объеме 3 млн., и инвестора В в объеме 2 млн. Под влиянием ухудшившейся рыночной конъюнктуры компания была продана конкуренту за 7 млн.долл. Встает вопрос: как разделить эту сумму между А, В и основателями.

Задача 4.2. Венчурный инвестор вложил в старт-ап «Фикус» 3 млн.долл., а вклад основателя состоял лишь из интеллектуальной собственности. Собственность компании была разделена в соотношении 50/50. Через год после начала инвестиций, основателю поступило предложение продать «Фикус» за 8 млн. долл., с чем венчурный инвестор согласился. Как будут различаться доходы обеих сторон в зависимости от типа акций?

Задача 4.3 Пусть стоимость компании «П1» до получения инвестиций оценена в 1 млн.долл. Компании требуется 11 млн. долл. для развития. Инвестор согласен 50% оставить за основателем компании и передает 1 млн.долл. в качестве инвестиций в обмен на 50% акций компании, а 10 млн.долл. в качестве долгосрочного беззалогового кредита под 7% годовых. Таким образом основатели компании сохраняют за собой долю 50% в обмен на гарантированный возврат инвестору 10 млн.долл. +8% годовых со стороны компании. В результате технологического бума через 2 года капитализация компании «П1» подскочила до 50 млн. долл.. Сколько денег получит инвестор, если конвертирует кредит в акции и если не конвертирует?

Задача 4.4 Инвестор А купил 25% компании, стоимость которой равна 1 млн.долл., что выразилось в приобретении им 125 тыс. акций стоимостью 2 долл. В это же время у основных владельцев компании осталось 375 тыс. акций стоимостью 2 долл. Акции инвестора А имеют статус конвертируемых привилегированных с коэффициентом конверсии 1, т.е. за одну привилегрованную акцию инвестор мог получить одну обыкновенную. Далее, риски увеличились и стоимость компании снизилась в два раза. Это эквивалентно тому, что одна акция стала стоить 1 долл.. Компания выпустила еще 200 тыс.акций стоимостью 1 долл. И продала их инвестору В с коэффициентом конвертации 1.

Как размылась доля инвестора А? Как следует изменить коэффициент конвертации, если использовать «полный храповый эффект»? Взвешенное среднее, если веса выбираются в зависимости от количества акций в старом и новом раунде?

⇐ Предыдущая 1 2 3 456 7 8 Следующая ⇒