Стоимость основных источников капитала

⇐ ПредыдущаяСтр 7 из 27Следующая ⇒

Стоимость капитала – это общая сумма годовых расходов, связанных с использование финансовых ресурсов собственников и инвесторов, выраженная в процентах к их общей сумме.

Для определения стоимости капитала наиболее важными является следующая классификация источников:

1)собственные средства: уставный капитал (обыкновенные и привилегированные акции) и нераспределенная прибыль;

2) заемные средства: долгосрочные кредиты и облигационные займы, финансовый лизинг.

Стоимость капитала рассчитывается в несколько этапов:

1) Расчет стоимости каждого источника финансирования.

2) Расчет средневзвешенной стоимости капитала.

4) Разработка мероприятий по оптимизации структуры капитала.

Одним из основных вопросов, с которыми сталкиваются финансовые менеджеры, является вопрос: Следует ли фирме прибегать к заемным средствам и в каком объеме, или достаточно ограничиться акционерным капиталом?

Поскольку расходы по заемному капиталу включаются в себестоимость, а по собственному капиталу выплачиваются из чистой прибыли, то при прочих равных условиях собственный капитал будет обходиться фирме дороже. Следовательно, привлекать заемный капитал целесообразно.

Соотношение собственных и заемных средств долгосрочного характера представляет собой структуру капитала.

Центральным моментом долгосрочного финансирования инвестиционных решений является выбор такого сочетания собственного и заемного капитала (оптимальной структуры), который бы максимизировал рыночную оценку всего капитала:

V = S+D, (27)

где S - рыночная оценка собственного капитала,

D- рыночная оценка заемного капитала.

Под оценкой капитала понимается рыночная цена акций и облигаций фирмы на вторичном рынке, обеспечивших формирование финансовых ресурсов фирмы. Данная оценка является оценкой перспектив фирмы, ее привлекательность как объекта инвестирования.

Теория структуры капитала

Основная проблема, решаемая этой теорией, — будет ли зависеть рыночная оценка капитала (как текущая оценка будущих денежных потоков) от соотношения элементов капитала, можно ли комбинацией источников финансирования изменить текущую оценку будущих денежных потоков.

Теория структуры капитала базируется на сравнении затрат на привлечение собственного и заемного капитала и степени влияния различных комбинированных вариантов финансирования на рыночную оценку. Текущая рыночная оценка (актива, проекта или всего бизнеса) определяется как сумма дисконтированных чистых потоков, порождаемых вложенными средствами.

Текущая оценка (PV) = ∑ (CF_t)/(1 + k)^t, (28)

^t⁼¹

где k — средневзвешенная стоимостькапитала (по различным элементам).

Очевидно, что комбинация элементов капитала не окажет влияния на прогнозируемые денежные потоки CF_t, на весь капитал (их значение определяется спросом на выпускаемую продукцию, эффектом операционного рычага и т. п.). Комбинация элементов капитала может отразиться на значении средней стоимости капитала. Теория структуры капитала рассматривает это влияние.

Наибольшую известность и применение в мировой практике получили статические теории структуры капитала, обосновывающие существование оптимальной структуры, которая максимизирует оценку капитала. Эти теории рекомендуют принятие решений о выборе источников финансирования (собственные или заемные средства) строить исходя из оптимальной структуры капитала. Если оптимальная структура определена, то достижение этой пропорции в элементах капитала должно стать целью руководства и в этой пропорции следует увеличивать капитал. Например, если финансовый рычаг корпорации A равен 50% и это оптимальная структура капитала (при такой структуре максимизируется рыночная оценка всего капитала), то проект стоимостью в 200 млн. рублей следует финансировать как 50% заемного капитала и 50% собственного. Эта структура будет являться целевой для корпорации.

В статическом подходе существуют две альтернативные теории структуры капитала, объясняющие влияние привлечения заемного капитала на стоимость используемого капитала и соответственно на текущую рыночную оценку активов корпорации (V): 1) традиционная теория, 2) теория Миллера-Модильяни.

В настоящее время наибольшее признание получила компромиссная теория структуры капитала (оптимальная структура находится как компромисс между налоговыми преимуществами привлечения заемного капитала и издержками банкротства), которая не позволяет для конкретной корпорации рассчитать наилучшее сочетание собственного и заемного капитала, но формулирует общие рекомендации при принятии решений.

Рис.8. Классификация теорий структуры капитала

Динамические модели учитывают постоянный поток информации, который получает рынок по данной корпорации. Рассматривается большее число инструментов принятия решений. Управление источниками финансирования не сводится к установлению целевой структуры капитала, так как включает выбор между краткосрочными и долгосрочными источниками и управление собственными источниками (принятие решений по структуре собственного капитала).

Теория структуры капитала исходит из утверждения, что цена фирмы V складывается из текущей рыночной цены собственного капитала S (текущей оценки (PV) будущих денежных потоков владельцам собственного капитала) и текущей рыночной цены заемного капитала (PV будущих потоков владельцам заемного капитала): V = S + D.

Коэффициент долгосрочной задолженности может рассчитываться:
1) как доля заемного капитала в общем капитале корпорации по рыночной оценке D/V;
2) как соотношение собственного и заемного капиталов по рыночной оценке D/S.

Так как балансовые оценки акционерного капитала часто не отражают «истинную» величину капитала, то использование их в принятии решений по структуре капитала недопустимо.

Традиционный подход

Стоимость заемного капитала вне зависимости от его величины ниже стоимости собственного капитала из-за меньшего риска; k_d< k_s. При небольшом увеличении доли заемных средств стоимость заемного капитала неизменна или даже снижается (положительная оценка корпорации привлекает инвесторов и больший заем обходится дешевле), а, начиная с некоторого уровня D*/V, стоимость заемного капитала растет. Практика показывала, что с ростом доли заемных средств до некоторого уровня стоимость собственного капитала не менялась, а затем увеличивалась возрастающими темпами.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) определяется из стоимости собственного и заемного капитала и их весов:

(WACC = k_d D/V + k_s (V — D)/V), (29)

С увеличением коэффициента задолженности D/V средневзвешенная стоимость капитала (WACC) до определенного уровня D*/V снижается, а затем начинает расти.

Изменение стоимости капитала при увеличении коэффициента задолженности показано на рис.9.

Рис.9. Традиционный подход к изменению стоимости капитала

Традиционный подход предполагает, что корпорация, имеющая заемный капитал (до определенного уровня), рыночно оценивается выше, чем фирма без заемных средств долгосрочного финансирования.

Например, фирма D пользуется заемным капиталом, а фирма O осуществляет инвестирование без заемного капитала. Обе фирмы в результате своей деятельности за фиксированный период имеют одинаковый размер операционной прибыли EBIT, которая при отсутствии налогов подлежит распределению между владельцами капитала (ЕВIТ = Чистая прибыль + Выплаты процентов владельцам заемного капитала) и одинаковую степень риска. Требуемая доходность по акциям на рынке равна 30%, годовая ставка привлечения заемного капитала 20%, ЕВIТ = 900 млн. рублей.

Рыночная цена V = D + S,

где D — рыночная оценка заемного капитала,

S — рыночная оценка собственного (акционерного) капитала

S = (ЕВIТ — T)/ k_s, (30)

где T — выплата процентов за пользование заемным капиталом,

T = (D)(k_d). (31)

Если заем равен 1 млрд. рублей, то годовые выплаты по процентам составят 200 млн. рублей ((1000)(0, 2) = 200).

Рыночная оценка фирмы O равна

Vo = S = (900 — 0)/0, 3 = 3000 млн. рублей.

Рыночная оценка фирмы D равна

V_D = S + D = (900 — 200)/0, 3 + 1000 = 2333, 3 + 1000 = 3333, 3 млн. рублей.

Стоимость капитала фирмы О равна 30%, а фирмы D рассчитывается как средневзвешенная стоимость собственного и заемного капитала (20%)(1000)/3333, 3 + (30%)(2333, 3)/3333, з = 27%.

Фирма D отличается от фирмы О более высокой ценой фирмы и низкой стоимостью капитала. Возможно, дальнейшее увеличение заемного капитала и выкуп собственных акций (что изменит структуру капитала при том же объеме реальных активов) будет увеличивать цену фирмы D и, следовательно, существует такое значение финансового рычага D*/V на рис. 10, при котором относительные затраты по привлечению капитала будут минимальны, а цена фирмы максимальна.

Рис. 10. Традиционный подход к рассмотрению влияния финансового рычага на оценку капитала

⇐ Предыдущая 2 3 4 5 678 9 10 11 Следующая ⇒